文 | 市值榜，作者  | 贾乐乐 ，编辑 | 赵元

继阿里、泡泡玛特之后，今年财报季的“鬼故事”又在快手上发生了。

3月25日，快手发了2025年全年业绩。财报显示，2025全年总收入同比增长12.5%至1428亿元，经调整净利润达206亿元，同比增长16.5%，经调整净利润率提升至14.5%。

在当下环境中，这算得上一份优等生财报：收入、利润均处在两位数增长。但次日快手港股大跌14.04%，创下近期新低。

实际上，快手当下所遭遇的核心矛盾是，主业增长放缓、用户规模逼近天花板，当前利润增长多依赖效率优化。为突破困境，快手计划2026年投入260亿元资本支出押注AI，这被视为快手打破增长瓶颈的关键抓手。

高额的资本支出，会让短期成本压力显性化，AI资本开支多投向算力、服务器等领域，会直接抬升折旧与薪酬费用，挤压短期利润。

当前市场逻辑已从“看AI能力”转向“看盈利兑现”，投资者更关注短期盈利质量与现金流，对未知的高投入持谨慎态度。这也是近期多家港股公司在财报电话会上披露加大AI资本开支后，股价均出现不同程度大跌，像腾讯、阿里等恒科权重股也未能幸免，即便其AI业务有积极进展，市场仍给出负面反馈。

再回到快手身上，这份财报本身有哪些看点？市场又是不是过度恐慌了？

一、优等生的财报

如果只看财报本身，快手几乎交出了一份无可挑剔的答卷。

2025年，快手实现营收1428亿元，同比增长超过12%；经调整净利润突破200亿元，继续创下历史新高。而且，利润增速快于营收，意味着这家公司不仅在增长，而且在变得更赚钱。

与此同时，毛利率稳定在55%左右，销售费用率、管理费用率持续下降，整体经营效率进一步提升。

从财报来看，快手已经完成了一次典型的互联网公司进化路径，从烧钱换增长到用效率换利润。如果拆开业务结构，这种提升会更明显。

首先，广告仍然是最稳的基本盘。2025年全年，线上营销服务是收入同比增长12.5%至815亿元，占总收入57.1%。在宏观环境偏弱的背景下，依然跑出加速曲线。

QuestMobile数据显示，2025年中国互联网广告市场规模达7930.8亿元，同比增长4.6%。快手线上营销服务明显跑赢大盘。

背后是推荐算法和商业化能力的持续优化，更精准的分发、更自动化的投放，让同样的流量能够转化出更高的广告价值。正如财报提到，AI在线营销服务多场景的加速渗透与创新应用，不仅为生态伙伴带来赋能价值，也为线上营销服务业务注入了新的增长动能。

包含电商在内的其他服务营收222.27亿元，同比增长27.6%，成为增长最快的板块。2025年全年电商GMV约1.6万亿元，同比增长15.0%，新入驻商家和新动销商家规模均实现同比、环比增长。

唯一增长不足的是直播业务，该业务2025年收入为390.87亿元，同比增长5.5%。四季度收入97亿元，同比下滑1.9%，成为唯一负增长业务。

此外，快手海外业务盈利大幅改善。财报显示，快手全年海外业务营收50.74亿元，运营亏损为7600万元，较上年同期的运营亏损9.34亿元大幅收窄。

巴西已经发展为快手最大的国际市场，占海外收入的80%以上，占中国以外日活用户的50%。在巴西，每天约有6000万人使用Kwai ，平均使用时长达80分钟。

更重要的是，AI开始反哺快手整体业务，无论是广告侧的智能投放、还是内容侧的高效生成，AI在降本增效方面功不可没。

收入稳步增长，利润持续释放 ，AI驱动降本增效，放在任何一个成熟互联网公司的评估框架里，这几乎都是一份优等生的答卷。

但问题也恰恰出在这里。

当一家平台开始变得稳定、可预测、且越来越依赖效率提升来驱动利润时，它也不再是那个曾经依靠高速增长获得高估值的互联网公司。

二、 市场过度恐慌了吗？

资本市场从来不为过去买单，只为预期出价。在快手财报中，有两个地方解释了此次大跌原因。

一是，快手这200多亿利润，很大程度上“省”出来的。

销售成本以及销售及营销开支均在降低。财报提到，销售成本占总收入的比例由2024年的45.4%下降至2025年的45%；销售及营销开支占总收入的比例则由2024年的32.4%下降至2025年的29.6%。

快手正在不断砍掉边缘业务、降低销售费用。比如外卖业务。2025年8月，快手本地生活在“团购”页面上线独立“外卖”入口，聚合了美团等第三方服务的外卖能力。但2026年1月底，快手APP首页“外卖省心购”独立入口就悄悄下线。从上线到关闭，不足半年时间。

这种更多依赖运营效率优化“抠”出来的利润增长，固然让公司变得更稳、更健康，却很难再点燃资本市场的想象力。

二是，高增长结束了。

翻看快手电商的历史，其GMV增速从2021年的 78%，一路滑落至2024年的 17%，再到2025年的 12.9%。而且快手早就宣布，将从2026年一季度开始，不再单独披露季度和年度的GMV数据。这更意味着高增长的结束。

当然这不是快手的问题，阿里、拼多多、京东的电商增速，也在同步回落，渗透率接近上限之后，电商平台早已转向存量竞争。

如果说GMV的下滑是行业共性，那么用户数据的疲软则直指快手的基本面。

2025年第四季度，快手月活跃用户为7.41亿，同比增速由前三个季度的3%以上回落至0.7%。这一增速是快手自2021年上市以来的最低水平，相较于2021年同期超过20%的扩张速度，显示出国内新增流量红利已基本耗尽。

日活跃用户更是出现了下滑。2025年第四季度快手日活为4.08亿。虽然同比仍保持增长，但相较于第三季度的4.16亿，环比减少了约870万用户。

用户规模的同比增速放缓与环比下滑表明，快手在国内市场的渗透率已触及天花板。

另外，用户质量也不具备太大优势。根据 QuestMobile 数据显示，截至 2024 年 10 月快手高价值用户规模约为 7000 万，占比仅为 15.5%。对比其他五家主流平台，快手无论从高价值用户的绝对数量还是用户比例，都排在末位。

快手用户画像，以低线城市、下沉市场为主，也决定了其品牌溢价和广告单价存在天然的物理极限。

三、AI的故事能成吗？

在传统业务想象力有限的情况下，可灵被视为快手“全村的希望”。

去年4月，快手基于可灵 AI 组建了独立事业部，成为与主站、商业化、电商、国际化、本地生活并列的一级业务部门，向快手董事长兼CEO程一笑汇报。

9月，可灵AI迭代升级，新版大模型Kling 2.5 Turbo发布。据Artificial Analysis发布的测评榜单，在文生视频和图生视频领域，Kling 2.5 Turbo均位居全球第一。

财报也确实证明了可灵的飞速发展。

2025年第四季度，可灵AI单季收入达到3.4亿元； 2025年12 月，单月收入突破 2000 万美元，对应年化收入运行率（ARR）为 2.4 亿美元。

截至2025年底，可灵AI全球用户规模突破6000万，累计生成视频超过6亿个，服务企业客户超过3万家。管理层明确表示，2026年可灵收入有望翻倍至20.8亿元以上。

可灵几乎具备了一切新增长引擎的特征，高增长、强渗透、明确增长预期。在一个主业务趋于稳定的平台上，这样的变量，本应成为资本市场看好的理由。

但问题在于，成本也将大幅提升。

快手方面明确表示，预计2026年集团整体资本支出投入将达到约260亿元，相较2025年增加约110亿元，主要将投入到可灵大模型和其他基础大模型上。

华泰证券预测，AI投入将带来折旧与薪酬费用上升，2026年经调整净利润或同比下滑15%至176亿元。

更复杂的变量来自字节。

今年2月，字节旗下Seedance2.0 AI视频生成模型在国内外互联网爆火出圈，被称为AI视频生成“DeepSeek时刻”。特斯拉CEO埃隆·马斯克在社交平台上转发Seedance2.0相关推文，并评论称“发展速度惊人”。

根据业内估算，Seedance 2.0春节期间月活跃用户达4500万左右，其用户群体涵盖影视从业者、广告营销人员、普通创作者等。

凭借对流量的掌控，字节曾在短剧、音乐、直播电商等多个领域后来居上。如今，Seedance 2.0深度融入字节的豆包、CapCut等产品矩阵，也将拥有巨大的潜在用户入口和协同效应。

3月26日，字节跳动宣布 Seedance 2.0 在CapCut上线，首批面向巴西、印度尼西亚、马来西亚、墨西哥、菲律宾、泰国和越南的剪映用户开放，后续将逐步覆盖更多市场。CapCut本身在全球就拥有庞大的创作者基础，一旦Seedance 2.0 上线，其渗透速度将远超独立应用。

据相关研报，可灵收入中约有70%来自海外市场，未来，可灵势必也将在全球范围内与Seedance正面交锋。一个是已经验证变现能力的产品，一个是嵌入超级生态，两者的竞争，正在从技术层面，转向更复杂的系统对抗。

那么，可灵AI的故事，能成吗？答案可能还没有定论。虽然它已经展示出高增速和全球影响力，也成为快手内部新的战略支点，但高速发展的背后，是巨额投入、利润压力以及来自字节等科技巨头的竞争。