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日前，锂电池材料企业西恩科技的创业板IPO已获受理，本次计划募资8亿元，用于20万吨/年锂电池材料综合回收利用项目。

受上游原材料价格波动影响，西恩科技主营业务毛利率波动较大，业绩震荡明显。招股书显示，西恩科技2019年-2021年分别实现营业收入4.85亿元、8.04亿元、15.5亿元，但直到2021年，公司才扭亏实现1.66亿元净利润。钛媒体App注意到，因业绩对赌失败，西恩科技实控人正面临未决仲裁，目前部分股权已被冻结。

主营业务分散，毛利率波动明显

西恩科技的主要产品为硫酸镍、三元前驱体、碳酸锂及氢氧化钴，属于锂电池产业链的上游原材料；同时，公司利用破碎拆解后的废旧锂电池材料作为原材料进行生产，实现了从终端产品到上游生产的资源回收再利用。

尽管西恩科技认为，三元前驱体已成为公司的主要产品之一，也是公司业务的重点发展方向，但该业务对公司的业绩贡献度并不高。

从营收占比来看，对公司营收贡献度最高的是硫酸镍，报告期内销售占比分别为80.19%、57.10%、49.22%和46.60%。虽然下降趋势明显，但销售占比仍近50%。而作为公司主要发展方向的三元前驱体，近年来销售占比呈现明显波动。截至2022年6月30日，该业务销售占比为16.84%，甚至不及排名第三的碳酸锂。

主营业务收入占比，来源：招股书

从毛利率来看，目前主营产品中毛利率最高的是碳酸锂，自2022年以来一直处于高位，上半年毛利率达到47.93%。不过三元前驱体近年来毛利率水平显著提升，从2019年的-2.17%上升至2021年的20.33%，甚至明显高于同行业平均水平。

可比公司三元前驱体毛利率情况，来源：招股书

西恩科技称，2021年公司三元前驱体产品毛利率高于同行业公司，主要原因系公司生产工艺逐渐成熟，在镍、钴金属原材料市场价格持续上涨的背景下，公司资源综合利用技术在成本端的优势得以显现。

“公司主要以废旧锂电池材料为原材料利用分离提纯技术制备生产三元前驱体；而可比公司科隆新能、中伟股份、帕瓦股份主要以高纯硫酸镍、硫酸钴为原材料生产三元前驱体，芳源股份主要以氢氧化镍、硫酸镍、硫酸钴、氢氧化钴等粗制镍钴资源为原料，通过分离提纯技术制备高纯硫酸镍、高纯硫酸钴、高纯硫酸锰等溶液，进而生产三元前驱体。前述可比公司与发行人在原料端存在差异且工序链更长，单位成本比发行人高。”

公司业绩的震荡上行，得益于金属镍、金属钴和碳酸锂市场价格的走强。受下游锂电池市场需求持续上升的影响，近年来金属镍、金属钴和碳酸锂的市场价格总体上呈震荡上升趋势。据上海有色网数据显示，碳酸锂价格自2020年末的5万元/吨，上涨至2022年初的50万元/吨，涨幅高达10倍。

碳酸锂市场价格波动，来源：上海有色网

镍、钴、锂等金属材料价格波动，对公司业绩影响较大。招股书显示，报告期内公司直接材料成本占主营业务成本的比例分别为85.49%、85.48%、88.35%和90.57%，直接材料成本占比较高。假设报告期内直接材料采购价格变动1%，若公司产品价格未能及时得到调整和传递，则成本变动对主营业务毛利率的影响幅度分别为0.72、0.79、0.71和0.73个百分点，对营业利润的影响幅度分别为344.23万元、598.43万元、1,080.39万元和778.80万元。

公司表示，如果出现金属镍、金属钴和碳酸锂的市场价格持续大幅下降，或相关原材料采购价格大幅上升且无法有效传导至锂电池材料产品的售价，公司将面临经营业绩下滑的风险。

因业绩不达标，实控人遭仲裁股权被冻结

招股书显示，公司资产负债率呈逐年下降趋势，截至2021年末为22.57%，远低于行业平均水平。主要原因系为满足日常经营和项目建设的资金需求，公司进行了外部股权融资，公司资产负债率有所下降。

公司与可比公司资产负债率情况，来源：招股书

据悉，最近一年公司新增22名股东，其中包括三峡投资、中金传化、青岛上汽等14家机构股东。企查查显示，2021年以前，西恩科技共进行了4次融资（不包括新三板挂牌），2021年，西恩科技三次增资，截至招股说明书签署日，西恩科技共有79名股东。

事实上，股权融资大多以业绩对赌为前提。招股书显示，西恩科技与28家股东签署了投资协议。尽管目前这些股东与公司或者实控人签署的对赌协议已经失效，但仍附有上市失败对赌恢复之约定。一旦西恩科技无法顺利上市，那么很可能会触发对赌协议的恢复，进而导致公司股权结构发生变化。

钛媒体App注意到，因无法兑现业绩补偿协议，西恩科技实控人赵志安正面临未决仲裁，其部分股权已遭冻结。

2021年12月，上海凯舟向上海国际经济贸易仲裁委员会提起仲裁，请求裁定赵志安向其无偿转让发行人股份150万股并赔偿违约金、律师费等费用。该案件已于2022年7月18日开庭审理。因上海凯舟申请财产保全，赵志安持有的发行人部分股权被上海市金山区人民法院冻结，冻结赵志安持有的西恩科技股权6,888,420.00元。

据悉，2017年12月，上海凯舟以5,100.00万元认购西恩科技新增股份300.00万股，上海凯舟和赵志安签订《上海西恩科技股份有限公司股份发行认购协议之补充协议》，因公司2018年净利润未达标，触发业绩补偿条款，目前双方对补偿方式及补偿金额存在争议。因此，上海凯舟以赵志安为被申请人向上海国际经济贸易仲裁委员会提起仲裁。截至招股说明书签署日，该事项仲裁程序正在进行中。

值得注意的是，股权融资较多，也导致实控人持股比例一再被降低。

截至招股说明书签署日，赵志安直接持有发行人20.30%股份，是公司控股股东和实际控制人，其担任执行事务合伙人的曦萌投资持有发行人2.52%的股份；发行人实际控制人的一致行动人张文燕直接持有发行人2.96%股份、赵沁心直接持有发行人3.61%的股份，赵钟鸣直接持有发行人0.12%股份，发行人实际控制人及其一致行动人控制的表决权比例为29.51%。

西恩科技表示，一旦公司在创业板上市，赵志安持股比例将被进一步降低，一方面，可能在一定程度上降低股东大会对于重大事项决策的效率，另一方面，如果潜在投资者通过收购公司股权或其他原因导致控股股东控股地位不稳定，将对公司未来的经营发展带来不利影响。（本文首发钛媒体App，作者 | 马琼，编辑 | 孙骋）