天雷滚滚,英伟达表演业绩 “自由落体”

海豚投研

海豚投研

· 8月9日

英伟达虽然长期逻辑和江湖地位仍在,但短期仍有杀业绩风险。

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天雷滚滚,英伟达表演业绩 “自由落体”

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图片来源@视觉中国

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文 | 海豚投研

英伟达 (NVDA.O) 北京时间 8 月 8 日晚,美股盘前 “罕见” 发布 2023 财年第二季度业绩预警(截至 2022 年 6 月):

1、营收自暴雷:二季度收入 67 亿美元,实力打脸二季度行将结束之际(5 月底)公司自己给出的 81 亿美元的季度指引,同比增长从上季度的 45%+ 自由落体到了 3%。

2、毛利率更加 “惨不忍睹”:仅为 43.7%(正负 0.5%),远低于此前公司指引(65.1%,正负 0.5%),而且 2018 年的低谷都没有这么差了,应该是库存太高,打折严重。

3、核心业务情况:游戏业务天雷滚滚,数据中心暗藏隐忧。$英伟达.US的游戏业务和数据中心业务是收入中最大的两项,合计占比超 8 成。

1)本季度游戏业务爆雷,是业绩不佳的主要因素海豚君认为本季度游戏业务大幅下滑的主要原因:①全球 PC 市场在二季度出现明显下滑,削弱游戏端的需求;②虚拟货币价格在今年以来持续下滑,削弱了挖矿的相关需求;③经销商的库存高企,直接影响了当下的拉货动力。

2)本季度数据中心业务的增速也出现放缓,环比仅增 1%。随着美国科技大厂开始放缓资本开支节奏,公司数据中心业务也有 “隐患”

整体观点英伟达本次突发的业绩预告,大幅 miss 了市场的预期。正如海豚君在去年 9 月《英伟达(下):双轮驱动不再,戴维斯双杀来一波?》报告中担心的 “英伟达在经历高增之后,面临增速下滑的压力,而部分下游景气度也出现了回落的迹象”。而在本季财报中也得到了验证,双轮驱动已成了 “单腿苦撑”。

本次财报的不及预期,市场也给出了下跌的回应。而对于投资,更多的是对公司预期的买入。回溯英伟达的历史,海豚君认为当前的英伟达和 2018 年有些类似低迷的电子市场叠加不断下跌的虚拟币价格,显卡市场的需求萎缩直接导致了英伟达的收入和毛利率的 “双杀”

海豚君预期英伟达短期很大的可能是:

①游戏业务:虽然会二季度的经销商 “砍单” 巨震中逐渐出来,考虑到英伟达当前勇攀高峰的库存水位,估计仍会继续低迷几个季度。而游戏业务重回高增,需要接下来的新品爆量和虚拟货币价格回升;

②数据中心业务:过往的高增表现正在逐渐褪去。在美国科技大厂逐渐收缩开支的情况下,数据中心端的资本开支恐遭下调,这可能会导致公司业务 miss 市场预期;

③毛利率:二季度的毛利率出现断崖式的下降,这是由经销商减少订单和产品滞销降价所致。未来随着新品的销售和经销商库存的消化,公司毛利率将有所回升,但短期内很难回到 65% 的高位。

在本次二季报后,海豚君认为市场将对英伟达两项主业的信心都会有所松动,也将出现一波市场预期的下调。即使是在当前的业绩预期下,英伟达的业绩增速也恐难撑起今年 40 多倍的估值。因此英伟达虽然长期逻辑和江湖地位仍在,但短期仍有杀业绩风险。

以下是长桥海豚君对于英伟达 2023 财年二季度业绩预告的具体分析:

一、整体业绩:营收和毛利率,双双大幅低于指引

1.1 营业收入:2023 财年第二季度英伟达公司实现营收 67 亿美元,同比增长 3%,远低于此前公司指引(81 亿美元)。公司本季度收入的 “暴雷表现”,主要是受公司游戏业务的 “崩盘式” 的下滑影响。而市场关注的数据中心业务,在本季增速也有明显的回落迹象。

1.2 毛利率(GAAP):更新的2023 财年第二季度英伟达毛利率(GAAP)预期是 43.7%(正负 0.5% 的差别),远低于指引预期(65.1%,正负 0.5%),几乎是自由落地式下滑,比上一轮低谷期都低出来 10 个百分点。

本季度毛利率的大幅下滑,主要是由于产品下游出货趋缓,公司的产品已开始调整出货价格。在当前宏观背景下,英伟达的毛利率短期很难回至 65% 的高位。

二、核心业务情况:游戏业务出雷,数据中心暗藏隐忧

由于游戏业务过于拉胯,2023 财年第二季度英伟达数据中心业务的营收占比首次过半,成了公司最大的收入来源。

而游戏业务在本季度的 “暴雷” 表现,在公司各业务中的份额下滑至 3 成。

游戏业务和数据中心,是影响公司业绩的最核心业务,两项合计收入占比达到 80% 以上。

2.1 游戏业务:2023 财年第二季度英伟达游戏业务实现营收 20.4 亿美元,本季度的游戏业务不再是增速 “趋缓” 来遮羞了,而直接爆出了 30% 以上的下滑。

海豚君认为本季度游戏业务暴雷的原因主要是:

1)全球 PC 市场在二季度出现明显下滑,削弱游戏端的需求。根据 IDC 最新的数据,2022 年二季度全球 PC 市场出货加速下滑,只有 7130 万台,同比缩水了 14.7%。由于显卡在游戏领域的应用主要用于 PC 端,而在后疫情时期的市场对 PC 的需求明显回落,也削弱了市场对游戏显卡的需求;

2)虚拟货币价格在今年以来持续下滑,削弱了挖矿的相关需求。由于挖矿和游戏一样,两者都有高算力的需求,所以一部分显卡被用于挖矿。由于虚拟货币价格从去年四季度以来持续下跌,影响 “挖矿市场” 对显卡的需求。以比特币为例,比特币价格从 2021 年下半年的高点 6.9 万美元,一度下跌至 2 万美金以下。

来源:Wind,长桥海豚投研

3)经销商的库存高企,直接影响了当下的拉货动力。经销商囤货销售的模式,加速了本季度的 “炸雷”。去年在疫情下 PC 市场的旺盛需求和虚拟币的挖矿需求带动下,4000 元左右的 RTX3070 系列显卡,零售价一度被炒至上万元。

而从去年下半年以来,PC 市场和虚拟货币市场的需求萎缩,直接影响了经销商的零售价格。自 2022 年以来,显卡市场的多款产品降价幅度超过 50%,不少产品已经跌破了建议零售价。显卡市场的需求萎缩,价格下滑挤压了经销商的利润空间。经销商拉货动力下滑,传导至公司本季度的出货情况出现大幅的下滑。

海豚君在 6 月《砍单砍单砍单,半导体真要 “变天” 了?》的报告中也提到了 “受 PC 市场销量下滑的影响,今年以来$戴尔科技-C.US /$联想集团.HK 等 PC 厂商的存货都有走高的迹象,英伟达的库存也趋于走高”。回溯公司的 2018 年,下游行业面需求不振,也是传导至公司的库存走高,进而造成公司的业绩 “暴雷”海豚君认为英伟达游戏业务重回增长,需要公司新产品的放量和虚拟货币价格回升,来刺激下游需求的回暖。

2.2 数据中心业务:2023 财年第二季度英伟达的希望之星——数据中心业务实现营收 38.1 亿美元,同比增长非常唬人,高达增长 61%,但环比上已经能看到后劲不足,因为只增了 1%。虽然本季度英伟达的业绩主要是被游戏业务拖垮,但也不能忽视存在增长隐患的数据中心业务。

在增长放缓和通胀的宏观大背景下,亚马逊、FB 等美国科技大厂开启裁员和收缩开支。受大厂下调资本开支的影响,英伟达数据中心业务的增长预期也存在下调的风险。

2.3 汽车业务:2023 财年第二季度英伟达汽车业务实现营收 2.2 亿美元,同比增长 44.7%。

汽车业务是公司本季度超预期增长的一项,创季度历史新高。随着自动驾驶等应用的持续渗透,汽车业务有望给公司带来新的成长性。

但两个亿多汽车收入贡献只有 3%,讲故事,扛大梁明显太虚。海豚君将持续关注英伟达汽车业务的进展。

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  • 显卡市场的需求萎缩,价格下滑挤压了经销商的利润空间

    2022-08-10 04:09 via h5
  • 疫情时期的市场对 PC 的需求明显回落,也削弱了市场对游戏显卡的需求

    2022-08-10 02:03 via iphone

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