文 | 高见Pro 

三年前，看军工赛道的投资人在尽调时反复追问的是，团队有没有相关行业背景、手里有没有型号配套关系。

2026年，光有型号配套关系不够了，投资人要看的是，签了多少合同，回款了没有。

“之前投军工押注的是‘国家会买’。现在投军工除了押注国家会买，还要看别人买不买，比如民用市场、军贸出口等。”一级市场投资人王明表示。

投资逻辑在变化，钱也随之涌了进来，但热钱并未均匀地流向每一个细分赛道。

钱流向了哪里，又从谁的口袋里来，军工各细分领域冷热分化的逻辑是什么？这些问题的答案，构成了2026年中国军工一级市场最值得拆解的叙事。

军工的涉密性质决定了大量融资通过工商变更完成，不对外披露。在披露受限的条件下，仍然有线索可以勾勒资金流向。

单笔融资额最大的，几乎均在商业航天。

据不完全统计，2026年上半年商业航天一级市场已披露融资总额近130亿元，约80笔，同比增长超280%；最大的五笔融资占总额近七成。其中星际荣耀单笔50.37亿元 D++轮融资，刷新了国内民营火箭企业单轮融资纪录。

低空经济的热度也很高。2026年上半年低空经济领域融资总额约293亿元，超过2025年全年。但资金大头流向了eVTOL整机。

纯粹军用无人机的融资并未爆发，真正升温的是军民两用无人机企业。

比如腾盾科创。腾盾科创在今年6月创业板IPO获受理，拟募资30.21亿元。其核心产品双尾蝎无人机覆盖“侦察打击、战场支援保障”与“应急救援、物流运输、人工影响天气”等多个军民应用领域。

另一个案例是羚控科技：8月完成2亿元E轮融资，投后估值约30亿元，业务同样明确涵盖“国防军工与民用低空经济两大领域”，产品包括特种无人机与工业级无人机。

“商业航天和低空经济之所以融资额最大，是因为它们有民用市场出口，可以在不触碰披露红线的前提下，向资本市场讲清楚商业逻辑。”一名投了多家军工领域企业的投资人表示，“不少涉密的核心装备配套企业，融资仍在水面之下。”

军工电子处于另一个温度区间。军工电子涵盖从元器件到雷达、通信、电子对抗等全链条。装备无人化、卫星互联网、电子对抗、军用AI等新质新域方向，都离不开军工电子的支撑，尤其是射频组件、高可靠MLCC等元器件需求持续提升。

展芯股份8月在创业板上市，上市首日收盘大涨近400%；中电防务于今年6月科创板IPO获受理，拟募资20亿元；海格通信子公司天腾产业完成7.997亿元增资，引入工银系战略投资者。

整体来看，军工电子企业数量多、融资单笔金额偏小、格局高度碎片化，资金主要通过混改、定增和IPO撬动。

国防AI是最安静的赛道，但资金在加速渗入。

2026年9月，中科院孵化的国防AI企业中科世通亨奇完成近5亿元B系列融资，刷新了该赛道单笔融资纪录，投资方包括中国兵器集团下属南方德茂基金、北京市信息产业基金、联通创投、厚纪资本、太平科创基金、广发信德、芯能创投、乐礼资本等。

据悉，中科世通亨奇面向国防、政府治理及关键产业运行场景，提供自主可控、安全可信的‌智能决策基础设施‌。目前正推动能力从国防向‌运营商、金融、能源电力、政府治理等关键民用行业复制。

精灵云则在2026年5月完成了近亿元B+轮融资，成都科创投、红山基金联合投资。这家公司以自主可控的云边端协同操作系统为底座，为舰船、飞机、导弹、卫星、无人系统等核心装备提供智能化解决方案。

它是国内唯一拥有自主可控容器云调度引擎的云计算服务商，与超40个军工领域机关研究所合作。其在国防科技领域的积累、总体单位服务能力，以及国防与民用双向赋能价值，是投资方的重点考量因素。

国防AI赛道融资单笔金额不大，多在1亿到5亿之间，但密度在增加。投资方以产业资本和国资为主，市场化VC观望居多。“这个领域订单周期长，但一旦进入核心供应链，壁垒极高。”王明说。

军工新材料的资本运作呈现“上市公司定增扩产为主、一级市场投资人选择性押注平台型材料企业”的二元结构。

航天环宇、东方钽业、康达新材等已上市企业通过定增募资数亿至十余亿元扩产；一级市场VC 更倾向于押注有平台属性、能跨多个装备型号和军民用场景的材料企业。

平台型企业的价值在于技术能横向迁移，比如复合材料既能上军机也能用于风电叶片、新能源汽车，抗周期能力强，天花板更高。

“商业航天是聚光灯下的主角，军工电子是离舞台最近的支撑位，国防AI和军工新材料在后台备场，它们站在暗处，等着光扫过来。”王明打了一个比喻。

在他看来，当前阶段商业航天催化最密集，军工电子提供确定性支撑，国防AI和军工新材料更适合提前布局、等风来。

目前一级市场军工领域的资金供给端，主要为国家级基金、地方引导基金、CVC（产业资本）以及市场化投资机构。它们在风险偏好、投资阶段和战略诉求上各有侧重。

国家级基金，体量最大，战略导向最强。投资阶段多覆盖创业期和成长期，通过设立子基金实现区域和产业链的纵深布局。

最具代表性的是国家军民融合产业投资基金二期基金（下文简称二期基金）。二期基金于2025年3月注册成立，注册资本596亿元，股东阵容涵盖金融街资本、北京市政府引导基金，以及中国航空工业集团、中核集团等核心军工央企。5月在陕西落地了“中兵无人系统基金”，聚焦无人系统产业链‌的强链、补链和延链。

地方政府引导基金的核心诉求是推动本地产业集聚和“资本招商”。

今年2月在长沙正式揭牌的湖南金芙蓉高创空天海洋产业发展基金，目标规模100亿元，首期30亿元，由湖南高新创投集团作为省属国有资本投资公司牵头运作。湖南省金芙蓉产业引导基金、湖南战新产业发展基金等共同设立，重点投向低空经济、商业航天、深海科技和国防智能化等军民融合领域。

军工央企及其下属投资平台，正在以产业资本的身份深度参与一级市场投资。它们的诉求不完全是财务回报，更多是技术卡位、供应链安全和生态构建。

航天科工资产管理有限公司是典型代表，作为中国航天科工集团的基金业务归口平台，以防务装备等主业为核心，聚焦强军首责，投资覆盖红外产业链、兵棋推演、国产芯片等高精尖技术领域，布局覆盖京津冀、长三角、大湾区、成渝等区域。

中核集团同样在扩张产业投资版图。2026年7月，中核集团首只创业投资基金，中核（江苏）战新创业投资合伙企业成立，合伙人包括中核集团、南京江北新区高质量发展产业投资基金、诚通科创投资基金等，投资覆盖核电全产业链‌、核技术民用、新能源、先进新材料、集成电路等硬科技赛道。

市场化机构中，既有长期深耕军工赛道的专业基金，也有近年跨界入场的综合型VC。

瑞鹏资产，成立于2015年，专注于军工硬科技、先进制造、航空航天与国防领域，投资了三角防务、莱特光电、驰达飞机等企业。

同年成立的还有泰中合。泰中合沿着军工核心产业链建立知识图谱，挖掘优质项目，投资了星际荣耀、微纳星空、展芯半导体等重点军工与航空航天项目。

深创投、达晨财智、毅达资本、基石资本等机构并非“专投军工”，而是在硬科技投资框架下，将航空航天/军工作为其中一个配置方向。它们的布局，反映了军工赛道从“特殊领域”向“硬科技主流赛道”的转变。

如果把时间拉长到五年，军工在一级市场走出了一条清晰的波动曲线。

2020年到2021年，“十四五”规划落地带来首轮大额订单预期。但热潮很快暴露出问题：不少项目技术不错，商业化路径却模糊，军品订单周期长、回款慢，基金存续期很难覆盖，尝到苦头的机构开始收缩配置。

2022年到2023年，订单增速回落叠加行业人事调整，一级市场进入低谷。但一些变化在暗中发生：

2023年底的中央经济工作会议首次提出“打造商业航天等若干战略性新兴产业”，政策预期升温；2024年“新质战斗力”概念的提出，让军事AI、无人系统、军工电子等赛道获得了新的政策叙事。

这些变化成为2024年市场回暖的关键前提。据睿兽分析统计，2024年商业航天领域融资事件达138起、披露金额202.39亿元，均创历史新高。更重要的是，二

级市场开始给出正反馈，军工概念股的上涨让一级市场的投资人看到了退出的可能性。

2025至2026年，军工各细分领域呈现出截然不同的市场状态。

商业航天融资结构从“多笔小额”向“少笔巨额”的切换是最为显著的变化之一。资本不再试探性分散，而是向已验证的头部标的集中下重注。与此同时，其他细分领域仍在等待各自的订单周期或需求拐点，分化格局预计仍将延续。

当下，国资与市场化资本同时加码军工一级市场，政策窗口、技术积累、地缘环境的变化在同一时间交汇。但几个结构性问题仍然悬而未决。

第一，定价逻辑的分裂。

以海外军工类科技公司Anduril相参照。Anduril核心产品是软件定义、AI驱动的自主系统，估值约610亿美元。据悉其正商谈新融资，目标估值约1000亿美元。而中国头部民营火箭公司蓝箭航天，目前估值约207亿元，科创板IPO的隐含发行估值约750亿元。

Anduril的估值锚定的是“订单兑现能力”。蓝箭航天定价锚定的是“中国版SpaceX的期权价值”，押注的是未来可回收火箭成功、低成本发射能力兑现之后的规模化订单。

更深一层看，目前国内军工行业未形成一套被广泛接受的估值方法论：过去靠牌照、靠准入资质定价，这些锚点今天还在，但已经不够用了，各细分赛道只能各自寻找新的定价参照。

第二，退出路径的不均衡。

商业航天头部企业“火箭五小龙”，即蓝箭航天、天兵科技、星河动力、星际荣耀、中科宇航，正集体冲刺上市，而大量水面之下的涉军企业，退出通道依然狭窄。

商业航天之所以能率先打开IPO通道，一是2025年6月科创板“1+6”改革扩展了第五套上市标准，为商业火箭企业打开政策空间；二是“中国版SpaceX”的商业叙事能向公开市场讲清楚。

在军工电子、材料、零部件等领域，上述两个条件不具备复制性和普遍性。在投资人看来，它们的退出路径仍然是：被军工央企并购，或者等待多年后主板/创业板IPO，但后者对涉密企业的信息披露要求构成了一定程度上的天然障碍。

第三，军工投资边界延展后的“摇摆”与张力。

过去军工投资几乎等同于“投武器”，现在大量资金流向的是商业航天、无人机、自主系统、军事软件、卫星等军民两用技术。监管框架和资本逻辑之间出现了某种程度上的错位。

比如，一家企业如按军工企业监管，信息披露受限，上市路径狭窄；如按科技公司监管，它又确实在承接军品订单，涉及供应链安全。现实中，企业往往会在两套逻辑之间“择低而栖”，融资时讲科技故事，拿订单时强调军工资质。

投资人同样面临估值锚点的摇摆：按军工企业的订单确定性估值，还是按科技公司的成长性估值？这是个问题。

不仅如此，当国家队与市场化VC在“双用途”技术上交集扩大，因诉求不同在投资同一项目时产生的张力目前尚无稳定解决机制。

比如国家队重战略卡位和供应链安全，估值容忍度高、决策周期长。市场化VC重技术拐点和商业化潜力，估值敏感、要求清晰退出路径。

这些问题不是某一类机构能单独解决的，它们指向一个底层矛盾：军工一级市场正在从“特殊领域”向“硬科技主流赛道”迁移，但支撑这个迁移的估值方法论、退出机制等，可能还停留在上一个时代。

资金的流向有迹可循，但规则还没有给出答案。

（本文为行业深度观察，仅作观点分享，不做任何投资建议，文中王明为化名。）