港股2022年展望:估值洼地,还是低估值陷阱?

市值观察

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· 1月18日

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港股2022年展望:估值洼地,还是低估值陷阱?

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图片来源@视觉中国

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文 | 市值观察,作者 | 大师兄,编辑 | 小市妹

过去3年,以美股为代表的全球资本市场大幅上涨,A股也出现历史罕见的年线3连阳走势。

反观港股,最近3年逆势下跌,完美错过了全球性大牛市。

刚刚过去的2021年,恒生指数下跌14%,恒生国企指数下跌23.3%,恒生科技指数下跌32.7%,恒生地产建筑指数下跌了18.8%,表现更可谓熊冠全球主要资本市场。

2021年12月,AH股整体溢价高达151%,已逼近2015年A股大牛市创下的十年来历史最高点154%。

如果说2015年AH股整体高溢价是因为当时A股涨得太疯了,而这一次再次逼近历史高点,则是因为港股太“熊”了。

本文将重点讨论以下三个问题:

  • 1、估值已极低的港股,为何熊冠全球?
  • 2、2022年的港股,到底是估值洼地还是低估值陷阱?
  • 3、港股中的那些科技中概股,在2022年会东山再起吗?

为何熊冠全球?

表面上看,港股的低迷,源于内地监管风暴导致的互联网和地产巨头的大幅下挫。

我国市值最大的几家互联网公司全部在港股上市。腾迅去年下跌了18.7%,京东下跌19.88%,美团下跌了23.49%,最惨的是阿里巴巴,去年暴跌了48.8%,近乎腰斩。

▲阿里巴巴月线图,来源:同花顺iFinD

腾讯、阿里、美团和京东四家公司,合计市值约9万亿港币,占到港股总市值的20%左右,这些互联网巨头的大幅下挫,严重拖累了港股的走势。

港股中市值占比较大的大陆头部地产公司,去年也不好过。碧桂园下跌了31.9%,融创下跌55.8%,中国恒大暴跌89.2%,进一步带动了港股的下跌。

港股低迷的更深层原因,则是投资者和上市公司结构的劣势,对整体估值和业绩影响巨大。

港股是典型的离岸市场,本地投资者占比极少,仅有23%,其余77%的资金都是全球配置资金,以风格稳健的机构为主。这一方面导致了港股流动性过低,另一方面是投资者对市场的认知过于理性,这两个因素都是港股估值偏低的重要原因。

在港股市场,去年日成交额只有1600亿,不到A股的六分之一,一些市值超过200亿的公司,在港股的日成交额甚至不到200万,相当于换手率只有万分之一,这在A股是不可想象的。

除了流动性太低,港股独特的投资者结构,还决定了其价值投资的特点比A股更加明显,港股投资者在选择上市公司时,对长期盈利能力的重视程度非常高。

相对而言,A股趋势投资者在市场中占比更高,大部分人关注更多的是短期的边际变化,只要短期内景气度足够高,大家不会太看重商业模式和竞争格局等长期价值,也敢给出非常高的市盈率。这是A股比港股估值高,特别是很多强周期公司比港股贵得多的重要原因。

上市公司结构上,在港股上市的除了那些大型互联网公司之外,更多的是一大批在A股上市困难的房地产、餐饮等传统行业。偏向于传统行业的上市公司结构,这使港股的盈利出现了一定程度的下滑。

数据显示,恒生指数的ROE,从2016年的13.38%下跌至当前的11.19%。与之相比,同期标普500指数的ROE,由15.29%上升至目前的32.17%。

2022年展望之一:港股是估值洼地还是低估值陷阱?

对于当下的港股来讲,最大的优势显然就是极低的估值。

截至1月17日,恒指的PE(TTM,下同)约为11.2倍,历史分位点41%,PB1.15倍,历史分位点19.3%,恒生科技指数35.7倍,历史分位点23.6%,PB3.38倍,历史分位点5.26%。

▲恒生科技指数估值走势,来源:Wind

与之相比,美股经过长期上涨之后,估值泡沫已比较明显。道琼斯PE25.6倍,历史分位点93.7%,PB7.07倍,分位点99.7%,纳斯达克PE37.4倍,分位点62.9%,PB5.7倍,分位点93.3%。

在全球主要市场中,港股当下的估值状态,在产业资本眼中已经是严重低估的水平,这从上市公司回购数据可见一斑。

Wind数据显示,2021年港股有191家上市公司进行回购,累计回购金额超过382亿港元,创下2002年以来的历史新高。

大规模的公司回购,往往预示着阶段性底部,参考港股金融危机以来的五次回购潮,2022年港股有望获得提振。

港股的估值优势,对全球性资金也具备一定的吸引力,中金的数据显示,尽管港股在去年表现不尽人意,但仍然吸引了639.4亿美元的海外ETF和主动型基金的流入,几乎是2020年流入规模的3倍。

尽管估值已具备足够吸引力,港股的持续全面回暖也并非没有隐忧。

一方面是美国加息的压力。由于香港是联系汇率制,美国加息后香港也会被动跟随加息,在这种情况下,2022年港股的估值回归多了一个美元流动性收紧的压力。

另一方面是面临A股的虹吸效应。从上市公司质量上讲,大陆实行全面注册制改革之后,上市条件日益宽松,考虑到流动性和估值方面的优势,好的企业未来在A股上市的可能性更大;从资金的角度上讲,A股越来越开放之后,国际资本投资中国的渠道更加丰富,也会分流掉港股的部分资金。

2022年展望之二:科技中概股能否东山再起?

重重压力之下,港股的系统性机会可能会受到限制,但是其中存量优质企业的价值,仍然值得重视。

在流动性不足的市场,市场活跃资金往往高度集中在极少数头部上市公司当中,这种规律在港股表现尤其明显。

以1月5日为例,港股成交量最大的腾讯成交额138亿港币,占到了市场成交总量的9%,而成交金额排名第10的快手18.6亿,只有腾讯的14%。

同一天,除去刚上市的中国移动,A股成交金额最大的宁德时代成交91.68亿,占市场成交总量不到1%,排名第10的立讯精密成交48.6亿,相当于宁德时代的50%以上。

显然,在整体流动性严重匮乏的的港股市场,头部公司获得的关注度远远高于A股。而这种高关注带来的高成交量,在情绪低迷时可能加速头部公司的估值下杀,在情绪恢复时也可能加速其估值修复乃至重新获得溢价。

经过大幅下跌之后,目前阿里的PE(TTM)已经只有18倍,腾讯19倍,小米12倍,京东28倍,这在过去是很难想象的。恐慌情绪的催化下,一大批中国科技巨头在港股的估值,已经被压制到极低的位置。

相比之下,美股同等体量的科技巨头,苹果的PE(TTM)30倍,脸书23倍,亚马逊高达63倍,远比港股可比公司的估值要贵得多。

由于价值被低估,科技中概股在对自家公司的回购上,是重要的主力军。2021年,港股市场的“回购王”是小米,自去年3月开始回购股份,小米全年累计回购约3.4亿股,回购总额超过84亿港元。腾讯也自去年8月开始频繁回购自家股份,全年累计回购558万股,耗资26亿港元。

进入2022年,科技中概股的回购潮仍在延续。小米开年后连续4日回购超过600万股,耗资约1.37亿港元。腾讯在1月5日和1月6日连续2天回购耗资超4亿港元。

除了自家回购之外,科技中概股也受到国际顶级投资者的青睐。公开资料显示,查理芒格旗下DailyJournalCorp.近日公布了持仓,至2021年年底持有阿里巴巴602,060份ADR,持有市值达到7151.9万美元,较9月末的持仓量几乎翻倍。

当然,由于人口增长日益下降,渗透率难以大幅上升,互联网蒙眼狂奔的时代已经过去了。在反垄断和共同富裕的政策背景之下,头部互联网公司在国内无限扩张的空间缩小,在资本市场的估值可能也很难回到过去最疯狂的时代。

除了互联网巨头之外,港股中也不乏前景广阔的科技公司,由于商业模式相对复杂,企业价值没有被市场充分认知。

比如国内SaaS行业龙头公司汇量科技,主要聚焦于全球移动广告服务及云计算业务,被外界称为国内App出海背后的“营销操盘手”。

作为全球性技术平台,汇量科技着力打造为企业增长赋能的“SaaS工具生态”,提供包括移动营销、统计归因、创意自动化、流量变现、云架构成本优化等一系列产品和服务,助力企业在全球范围内的增长。

目前公司旗下有移动广告、技术服务、游戏数据分析三块业务,其中移动广告是绝对的大头。而为移动广告业务带来最大收入的行业是游戏,去年上半年创造了1.85亿美元的收入,约占公司总收入的60%,其次是电商和社交,收入占比均在14%左右。

值得注意的是,近期汇量科技发布公告,2021年第四季度集团旗下的Mintegral平台录得收入1.91亿美金;较2020年四季度同比增长256.34%;较2021年三季度环比增长19.04%。可以看出Mintegral已经完全扫清此前因西方舆论攻击造成的短暂阴影,客户留存率和新增客户数等多个重要指标亦实现大幅增长。

虽然汇量科技所处的行业曝光度不高,但其实是一个坡长雪厚的优质赛道。

背后的逻辑是:在国内政策压力和市场逐渐饱和的背景下,游戏、电商、社交等中国互联网企业大规模出海将成大势所趋。在此过程中,为其提供营销服务的公司,堪称“卖铲子”的人,这种商业模式无疑极具成长价值。

而行业中的优秀公司,潜在价值也值得深入挖掘。

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