文 | 子弹财经

如果要讨论谁是今年备受资本市场期待的新股，宇树科技应有一席之地。

2025年，全球人形机器人赛道迎来了“量产元年”的历史节点。这其中，宇树科技以超5500台的出货量居全球首位，全球占比达32.4%。换言之，全球每卖出三台人形机器人，就有一台来自宇树科技。

今年3月20日，公司正式向上交所科创板提交IPO申请，经历两轮问询后，公司于6月1日即将“上会”，中间只隔了73天。如若顺利过会，宇树科技有机会创下A股近两年“过会”的最快纪录，也很接近成为“A股人形机器人第一股”。

从财务数据看，宇树科技的业绩的确惊艳，当整个具身智能行业还在巨额亏损中挣扎时，公司已经率先盈利，并且做到了人形机器人全球出货量第一。

另外，2025年，公司主营业务的毛利率超过60%，摆脱了外界对科技制造企业低毛利的刻板印象，反而更接近白酒、创新药、医美等行业的盈利水平。

但盈利能力光鲜的另一面，人们也不禁对其抱有更高的期待——市场化如此出色的宇树科技，究竟是一家技术驱动的硬核科技公司，还是一家以市场为驱动的消费电子公司？

这场IPO，或许就是公司必须作答的开始。

01 机器人大降价，加速抢占市场

在整个具身智能行业还在为"烧钱换规模"的商业逻辑挣扎时，宇树科技率先实现了盈利。但拆解其数据后会发现，宇树似乎不像一个科技公司，更像是把机器人做成“高级玩具”的消费电子企业。

从2023年到2025年，宇树科技的营业收入从1.59亿元飙升至16.99亿元，三年复合增长率高达226.78%。更令人瞩目的是其盈利能力，公司扣非后归母净利润从2023年的-1801.91万元，一举逆转为2025年的5.91亿元。

图 / 招股书

放眼整个行业，宇树科技这样的成绩都颇为亮眼，同赛道的优必选虽然在2025年实现了20亿元的营收规模，但当年净亏损仍高达约7.90亿元，近四年累计亏损更是超过42亿元。

其他已经申报IPO或上市的机器人企业中，2025年，越疆实现营收4.92亿元，净亏损8353.5万元；乐聚智能营收2.58亿元，归母净利润亏损6978万元；刚刚实现盈利的云深处，净利润也仅为2868.4万元。

当同行们还在依靠融资输血维持生存，宇树科技已经实现了自我“造血”。2025年，其经营现金流净额达到6.7亿元，同比增长248.2%。这种经营现金流状况，更像是一家成熟的消费电子企业，而不是一家处于早期发展阶段的科技初创公司。

图 / 招股书

宇树科技的盈利，是在公司产品持续降价的背景下实现的。

招股书显示，宇树科技的核心产品包括四足机器人和人形机器人两大类，过去三年间两者价格均出现了大幅下调：

人形机器人单价从2023年的59.34万元降至2024年的26.07万元，2025年前三季度进一步下探至16.76万元，1年多累计降价超40万元；

四足机器人单价也从2022年的3.86万元逐步降至2025年前三季度的2.72万元。

图 / 招股书

然而，产品降价非但没有拖累公司的盈利能力，反而伴随着毛利率的持续攀升。2023年宇树科技的主营业务毛利率为44.22%，到2025年度已经上升到了60.13%。

图 / 招股书

产品降价，毛利率反而提升，这一看似矛盾的现象，主要得益于宇树科技“全栈自研自产战略”带来的极致成本控制能力。

根据招股书和问询函披露，宇树科技对电机、减速器、编码器、灵巧手、激光雷达等核心部件全部实现了全栈自研自产。其首轮问询函回复内容明确显示，除选装高规格外购激光雷达或灵巧手外，外购部件占总成本的比例大约仅为14%到18%。

全栈自研的优势直接体现在了单位成本的下降上。数据显示，公司四足机器人的单位成本已从2022年的2.23万元降到了2025年三季度的1.21万元，降幅接近一半；人形机器人单位成本也从2023年的7.32万元降到了6.22万元。

图 / 回复函

正是这种极致的成本控制能力，让宇树科技能够在持续降价抢占市场的同时，依然保持着不断提升的毛利率水平。

这套打法在跑通消费级市场、实现产品快速铺量方面被证明是极其有效的。2025年，宇树人形机器人出货量超过5500台，位居全球第一；四足机器人累计出货量超过3万台，市场份额连续多年全球第一。

02“神话”的另一面：被稀释的科技底色

然而，这种成功也暴露了宇树科技作为一家“科技公司”的矛盾之处，起码在过去的几年中，其市场驱动的成分和技术驱动近乎持平。

最直接的表现就是，过去四年公司的研发费用和销售费用几乎走出了两条高度重合的曲线，两者不仅绝对值接近，增速也几乎同步：

2022年，研发费用2998万元，销售费用2584万元；

2023年，研发费用4995万元，销售费用3772万元；

2024年，研发费用7002万元，销售费用5916万元；

2025年，研发费用1.45亿元，销售费用1.41亿元。

另外，对比可以看出，2022到2024年，宇树科技的研发投入几乎以每年2000万元的固定步幅匀速增长，直到2025年才突然加速。

更值得注意的是，随着营收的爆发式增长，公司的研发费用率反而在快速下滑，从2023年的31.4%，降至2024年的17.8%，2025年更是只有8.53%。

这个数字在人形机器人赛道略显劣势。同期，优必选、越疆、云深处等国内同行的研发费用率普遍维持在19%至65%之间，平均值是宇树科技的2至3倍。

图 / 招股书

这种巨大的差异，背后是两条截然不同技术路线的选择，宇树科技在创业前八年，几乎把所有精力都投入到了"小脑"的开发——也就是机器人的运动控制、本体结构和核心零部件。

而优必选等公司则更早押注"大脑"侧的研发，也就是AI认知、任务规划、人机交互这些具身智能中技术壁垒最高、也最难快速变现的部分。

这种差异也让宇树科技被外界质疑"从技术驱动向市场驱动过早转向"。毕竟，只会跳舞、翻跟头、走得稳的机器人，本质上只是更精致的消费电子产品，只有拥有了能理解世界、自主完成复杂任务的“大脑”，才能真正成为改变生产力的工具。

对于市场的期待，宇树科技也在试图回应。此次IPO，公司拟募资42.02亿元，计划将其中20.22亿元投入"智能机器人模型研发项目"，也就是外界最为关注的"机器人大脑"。

图 / 招股书

另外，公司在招股书中明确披露，已在WMA世界模型与VLA视觉语言动作模型两大技术路线上全面布局，并于2025年9月和2026年1月先后开源了通用WMA模型"UnifoLM-WMA-0"和通用VLA模型"UnifoLM-VLA-0"。

但这种战略转向也让宇树科技在IPO前付出了明显的“代价”，2026年一季度，公司研发费用同比暴增3832.8万元，带动扣非后归母净利润同比下滑52.55%，直接腰斩。

图 / 一季报

宇树科技在财报中解释，利润下滑的主要原因就是"在具身智能大模型、运动控制算法等领域持续加大投入，并扩充研发团队"。

显然，宇树科技不再满足于只做"最会动的机器人"，而是要赌上自己的盈利优势，去争夺"最会思考的机器人"的入场券。

众所周知，大模型研发是典型的"烧钱无底洞"，需要持续不断的算力投入、数据采集和模型迭代。因而，判断公司是否真的在做AI，要重点关注研发费用的投入方向。

2023年至2024年，宇树科技研发费用的80%以上都是职工薪酬，算力支出微乎其微；而到了2025年前三季度，公司的云算力租赁及云服务费达到835万元，虽较2024年明显增长，但放在大模型行业里仍然过于微薄。

图 / 招股书

那么，2026年第一季度新增的3833万元研发费用中，有多少真正用于算力采购、数据标注和大模型训练？募投的20.22亿元"大脑研发资金"里，又有多少会投入到训练与推理平台的建设中？公司的研发人员结构是否发生了实质性变化，AI算法工程师的占比从过去的不足10%提升到了多少？

此外，宇树科技的具身大模型究竟走到了哪一步？开源的两个模型更多是技术展示，还是已经在现有产品中实现了规模化应用？2026年一季度发布的"UnifoLM-WBT-Dataset"全身遥操作真机数据集规模有多大？自有工厂完成的具身大模型部署测试，具体实现了哪些工业级功能？

对于这些疑问，「子弹财经」也向宇树科技方面发去了采访函，公司仅表示目前处于上市静默期，暂不便回答。而未来，这些问题的答案或许将决定公司能否完成这场“万众期待”的转型。

03 产能扩张后，能否撑起未来？

同样引起外界关注的是宇树科技本次的产能扩张计划。

根据招股书，宇树科技的智能机器人制造基地建成后，将形成年产7.5万台人形机器人、11.5万台四足机器人的产能，总产能19万台，是2025年总出货量的3倍多。

图 / 招股书

但问题是，以当前的市场需求，公司真的能消化掉这19万台的新增产能吗？

过去，四足机器人是公司的现金牛，2025年，人形机器人收入首次反超四足机器人，成为第一大收入来源。招股书和问询函显示，其机器人的消费客户主要分三类：科研教育、商业消费、行业应用。

2022年，科研教育领域为四足机器人贡献了近七成收入。到2025年，商业消费已经成为四足机器人第一大收入来源，占比超四成，初步打开消费市场。

图 / 回复函

但被寄予厚望的人形机器人，还停留在这条路径的起点。2025年前三季度，科研教育客户为人形机器人贡献了73.6%的收入，商业消费仅占17.39%，而更能体现机器人生产力价值的行业应用，占比仅为9.01%。

图 / 回复函

不仅如此，人形机器人的行业应用构成较为单一。问询函回复显示，其中50%-70%来自企业导览，也就是放在展厅里做迎宾、讲解的展示型机器人；真正用于智能制造、智能巡检等工业场景的收入只有1570万元，占当期总营收的比例不足1.4%。

这意味着，宇树科技的人形机器人本想复刻四足机器人从科研教育到消费市场的成长路径，但目前还过度依赖科研教育市场“输血”。

消费级市场虽然想象空间巨大，但现阶段人形机器人的功能远未达到"刚需"水平，消费者更多是为新鲜感“买单”；而真正能带来持续、大规模需求的工业市场，公司才刚刚迈出第一步。

那么，当科研教育市场饱和后，如何消化这新增的19万台机器人产能？人形机器人的爆发式增长是否会如期到来？如果行业增长不及预期，产能闲置会对公司业绩造成多大影响？

总体来看，宇树科技用市场驱动的打法赢得了当下市场的青睐，但关于具身智能行业终局这道题，还需要宇树科技持续作答。

*文中题图来自：宇数科技官网。