文 | 锦缎

5月26日盘后，小米集团发布了2026年第一季度的财报，营业收入录得991.4亿元，同比下降10.9%，但此前市场对小米一季度业绩预期较低，因此仍略高于分析师预期的985亿元，经调整后净利录得60.7亿元，同比下滑43%。（财报一图流如下图所示，单位亿元，下同，数据均来自Choice金融客户端及企业财报）。

研究小米的价值在于，其同时嵌入了中国消费市场与制造业两条命脉。小米是目前全球唯一同时拥有手机、汽车、家庭三大物理入口的上市标的，其营收结构直接映射国内消费意愿的强弱与消费升级的真实水位，其供应链深度、库存节奏又精准折射出中国制造从代工到品牌、从规模到效率的转型进程。

小米的财报口径相对固定，主要的核心业务分为四大类，其一是占比最高的手机业务，其二是现阶段利润贡献最高，发展时间最短的汽车业务，其三是包括小家电、白电、黑电的IoT业务，最后是基于所有硬件业务构建的增值板块，互联网业务。

纵观财报来看，我们的核心观点是：

·手机业务受成本影响，持续承压，且增速低于行业均值，但ASP有所提高，结合毛利表现来看，小米或许寄希望于这轮存储利空，来实现“米冲高”的战略目标。

·IoT业务规模下滑比较明显，但利润坚挺，小米选择了保利润而不是保规模，是现阶段的权宜之计。

·汽车业务进入产品空档期，但横向对比来看，维持了相对稳定的增速，是主要业务中表现较为优异的业务。

·整体来看，小米的核心问题是一直处在“等风来”的叙事中，因此基本面也好、股价也罢总会出现大幅度波动。

具体的财报分析如下：

01 营收利润双降，好在利润率守住底线

2026年第一季度，小米集团录得收入991亿元，同比下滑11%。其实市场对于小米潜在的营收规模收缩，是有明确预期的。此前各机构给出的预期，基本都在980-990亿的区间内，因此市场对于业绩下滑早已给出过对价（股价打对折）。

从外部的环境来看，目前小米所涉及的所有业务中，除了还不成气候的AI业务外，几乎都是利空消息。手机行业整体承压叠加存储成本上升，IoT成本上升叠加国补退坡，汽车国补退坡叠加车型换代，所有的压力挤在了一起，最终导致了一季度相对难看的增速曲线。

不过好消息是，毛利率稳住了。一季度小米整体的毛利率同比下滑了80bp，但是环比增长了120bp。主要得益于手机业务提价和IoT产品的提价，而智能汽车业务的毛利率出现了连续三个季度的下滑。

也正是因为毛利率的回暖，一季度小米经调整利润录得60.7亿元，利润率达到了6.1%。虽然仍处于汽车业务上市以来的相对低位，但是环比提升了70bp，实际上是超过了预期。

在四面楚歌的季度里，能守住这条底线，已经算不上最差的结果。

02 手机业务继续承压，小米想借存储涨价实现“米冲高”

分业务方面，先来看一下核心的手机业务。一季度小米手机业务录得营收442.7亿元，同比下降了12.5%，横向来看，手机业务已经出现了连续四个季度的下滑，且下滑幅度逐渐增加。

我们很难把小米手机业务的下滑，全部归结于行业贝塔的因素，根据Omdia的统计，以出货量口径计算，2026年Q1小米手机全球出货量约为3380万部，同比下滑19%，而Counterpoint公布的数据显示，Q1全球手机市场整体出货量同比下降6%。尽管同行都出现了下滑，但小米是下滑最严重的一个。

在笔者看来，核心的问题还是价格，去年四季度以来，小米手机和红米手机部分产品都经历了一波提价潮。小米也是通过这轮存储涨价的由头，实现了“米冲高”，手机业务ASP第一次冲上了1300元，在3000元以上的价格带，市场份额达到了23.5%。

并且单位手机毛利从去年四季度的97.3元，一举提升至132.4元。从单位毛利来看，小米的提价绝不单纯为了覆盖存储涨价的成本，因为去年Q2-Q3的单位毛利均值也不过120元左右。

那么小米的心思就非常清楚了，虽然在业绩会中，管理层反复提及了小米会做好出货量、价格和市场份额的平衡，但显然在面对“量和价”的博弈中，小米选了后者。存储涨价的利空，反而成为了“米冲高”的助攻。

03 IoT量跌价挺，国补对小米影响有利有弊

再来看看IoT业务，与手机业务类似的是，IoT业务整体来看，小米战略动作依然是围绕价格做文章，尤其是在国补和存储涨价的大背景下，小米果断选择了“保价不保量”。

一季度小米IoT业务录得营收246.8亿元，同比大幅下滑23.7%。增速排在了四项核心业务的末尾，甚至低于手机业务的增速。

根据奥维云网的数据显示，虽然一季度家电市场零售额受到了国补退坡，以及长周期补贴下的效果减弱影响，出现了下滑，但同比下滑幅度仅为6.2%，要远低于小米IoT业务的实际下滑速度。

从利润率来看，小米IoT业务整体的毛利率达到了25.2%，环比大幅度提升，接近三年最高点，一转去年四季度的颓势，丝毫没有让利换量的举措。

之所以保价不保量，在我们看来，问题的核心是价格体系。手机业务相较于家电业务，整体的价格是要更加透明的。手机厂商的上游零部件供应商差异不大，终端产品的价格差不会太大。而IoT业务相对产品线更多元，上游零部件供应商较多，渠道环节也比较多，价格并非完全透明。

因此，小米在IoT行业的价格力，实际上要比手机行业更强。而随着美的、格力加强对小米的重视程度，主动卷入价格战，实际上现阶段小米在IoT行业价格优势远没有此前明显。

叠加国补的持续影响，如果此时小米主动放价换量，不仅要面对更激烈的同业竞争，还要面对存储带来的成本增值，说不定潜在增量还可能被对手蚕食，四季度IoT主动放价后，增速依然下跌了20.3%。

因此一季度及时纠偏，选择了保价不保量，也不失为一种权宜之计。

04 汽车业务遭遇产品空档期，但实际表现相对优异

最后再来看看汽车业务，也是一季度小米表现最好的业务。一季度小米智能汽车及AI创新业务（创新业务贡献较小）录得营收198.6亿元，同比微增6.9%。

过去三个季度，小米汽车的营收增速都在100%以上，至少翻倍，很明显一季度出现了明显的增速滑坡，不过纵向对比行业来看，其实并不算差，理由有二：

其一，根据中汽协此前发布的数据，1-3月受补贴退坡和置换政策变动的影响，新能源车整体销量承压，同比下滑了3.7%。

其二，一季度是SU7改款发布的时间节点，旧款SU7在清库存后主动停止了销售，实际上主打销售车型只有YU7一款，周期性的空挡非常明显。

在这种情况下，小米汽车取得7%的增速，其实还算不错。

不过也不全是利好消息，为了维持第一季度的销量规模，小米主动调节了单车UE，单位汽车售价录得YU7上市以来的单季度新低，单车毛利也出现了连续两个季度的下滑，目前单车毛利回落到YU7上市前的水平。

并且，小米目前没有特别明显的车型规划，去提高销量预期。此前披露的两款车型，YU7 GT明显不是支撑销量和营收的主打车型，而YU7标准版主要还是系列产品的低配延申，很难再形成爆款效应。

对于小米的汽车业务而言，去年四季度到今年一季度，大概率是存量订单消化周期，在此之后，想要维持高增速，可能需要一款全新的车型。

05 费率明显提升，资本开支再次降速

聊完分业务表现，我们再来看看小米在成本侧的表现。

费控方面，小米的表现并不算优异，受到营收下滑的压力，一季度小米的销售费率维持在了8.3%的高位，较去年一季度净增10.7亿元。财报给出的说法是新能源汽车渠道扩张带来的费用增长，这一点也确实比较符合主机厂今年渠道战的主旋律。

而研发费率方面，也是连续四个季度出现正增长，一季度达到了9%，较去年一季度净增22亿元，成为实际支出最高的费用项。当然研发费用增长也比较好理解，AI投入相对滞后，小米必须花重金来补课。

不过，相对出乎意料的是，小米本季度的资本开支出现了明显的降速，去年二季度以来，小米围绕Mimo大模型在AI层面的资本投入明显增长，单季度资本开支整体能够达到50亿以上的规模，尤其是汽车及AI创新层面，单季度开支一般在40亿左右，而一季度迅速下降至15亿。

业绩会中，管理层着重提及了Mimo Coding Plan的付费率相对较高，似乎可以看出针对AI业务，尤其是大模型业务，小米还是比较看重资本回报的。

06 小米亟待摆脱“等风来”的惯性

目前来看，一季度小米基本面的问题，可以归结为一句话：成本抑制价格优势，导致规模收缩明显。

手机和IoT两项核心硬件业务同时失速，直接原因是存储涨价和国补退坡。市场长期把“小米模式”理解为极致效率的供应链管理，但目前来看效率不等于掌控力。

我们此前在分析联想时，其实可以看到联想与三星、SK海力士、美光之间长达数十年的合作关系，能在涨价周期中感知到脉络，从而提前3-4个季度备货。而从小米的存货数据来看，备货增长的周期实际慢了一个季度。

在手机行业，其实小米大部分硬件产品走的是“拿来主义”路线，比如尽管有自研芯片，但主流产品的芯片依然依赖高通，这也导致小米其实没有太多的议价权。涨价潮一来，要么接受高价，要么弃规模保利润。

小米过去一直信奉“等风来”的策略。做手机对标苹果，做汽车对标特斯拉。找到一个成功的标杆，然后快速跟进、微创新、性价比切入。这套打法在行业上行期非常有效——风口足够大，风向足够确定，跟着跑就能吃到红利。

但现在的市场环境已经变了。国内手机市场从增量竞争转为存量绞杀，汽车行业从蓝海变成红海。小米从追随者变成了领导者之一，却还没有适应这个新角色。小米仍然希望在既有的市场框架里找到一个“完美答案”，以至于在周期下行中，小米依旧希望延循苹果轨迹，通过回购来稳定市场，因此披露小米版的回购计划。

问题的关键是，当小米逐渐从追赶者，或许真的需要创造一套市场难以复制的东西，来实现对供应链话语权、对市场的绝对掌控。

业绩会中，管理层为提振信心，主动提及了小米经历的两轮低谷。而想要摆脱周期影响，更加稳定，小米不应该停留在等风来的叙事中，而是应该长出自己的翅膀。