5月13日晚，四年内三易其主的环保上市公司博世科（300422.SZ）披露2025年度定增募集说明书（修订稿）及深交所审核问询函回复，拟由广西国资委旗下南化集团全额认购不超5.91亿元定增，募资全部用于补充流动资金。

作为A股市场罕见的“四年三嫁国资”案例，此次定增标志着广西国资在通过表决权委托入主后，正式以真金白银巩固控制权，同时为公司注入亟需的“救命钱”。

然而，高达91.75%的资产负债率、连续三年累计亏损超17亿元的基本面，以及45.68亿元有息负债带来的年化2亿多元利息支出，让这场国资纾困依旧道阻且长。

广西国资的抄底式纾困

博世科的控制权更迭，堪称A股市场一部跌宕起伏的纾困连续剧。这家由广西大学教授王双飞1999年创立、2015年登陆创业板的广西本土环保龙头，自2021年起开启频繁易主模式，四年内接连迎来三任国资实控人，接盘成本一路跳水。

2021年2月，博世科创始团队将实控权移交广州环保投资集团，彼时转让价格高达12.6元/股，广州环投入主的核心意图是依托博世科上市平台实现环保资产证券化，计划将集团旗下相关治理资产装入上市公司。

但后续形势急转直下，一方面广州环投自主培育的永兴集团满足独立上市条件并启动IPO辅导，另一方面博世科受PPP项目拖累，2022年归母净利润亏损4.48亿元，首次陷入大额亏损，广州国资遂萌生退意。

2023年5月，安徽宁国市国有资本控股集团接盘，接盘价9.95元/股，较广州国资入主折价约21%，试图以区域国资力量扭转公司颓势。但宁国国控作为县级市国资平台，存在资金实力有限、产业资源与博世科全国性布局不匹配、管理协同能力不足等先天短板，叠加公司业绩持续恶化，2023-2024年分别亏损2.16亿元、8.65亿元，纾困彻底失效，最终选择放弃控制权。

2025年2月，宁国国控将所持股份表决权委托给广西国资委旗下南化集团，博世科实控人正式变更为广西国资委，完成四年内第三次控制权跳转。此次变更初期，广西国资仅通过表决权委托实现控制，并未直接持股，而本次3.69元/股的定增，成为将“名义控制”转为“实质控股”的关键一步。

从定价来看，广西国资此次入主堪称“精准抄底”：3.69元/股的认购价，较广州环投12.6元/股折价约70.7%，较宁国国控9.95元/股折价约62.9%，以极低成本拿下上市公司控制权。根据定增方案，南化集团认购股份锁定期18个月，发行数量不超1.60亿股，募资净额全部用于补充流动资金，直接缓解公司流动性紧绷的燃眉之急。

入主之后，广西国资已快速落地两项核心纾困举措：一是积极沟通金融机构，推动贷款到期续贷，确保授信规模不压减，同时盘活现有抵押资源申请新增授信，缓解短期偿债压力；二是推进本次定增，以自有资金为公司注入流动性，同时稳定控制权，终结频繁易主的乱象。

对广西国资而言，此次纾困兼具双重价值：既依托本土产业协同优势赋能公司，又能通过低成本注资化解债务危机，若成功盘活博世科，也能为前两任国资股东减少潜在亏损，实现多方共赢。

高负债、巨亏与客户依赖下的艰难转型

尽管国资接连入场托底，但博世科的基本面仍处于“高危区间”，高负债、持续亏损、客户高度集中三大核心问题相互交织，让这场纾困战的难度远超预期，短期扭亏、长期转型均面临巨大挑战。

财务层面，公司已陷入连续亏损的泥潭。2023-2025年，博世科归母净利润分别为-2.16亿元、-8.65亿元、-7.01亿元，三年累计亏损达17.82亿元，亏损主因包括历史市政项目结算审减、工程板块毛利率偏低、财务费用与固定费用高企、大额资产减值计提等。

2026年一季度公司短暂扭亏，归母净利润4626.51万元，同比大增543.27%，但盈利主要来自减值损失回冲、毛利率增加，可持续性存疑。公司也坦言，若2026年亏损无法扭转，将触发退市风险警示相关情形。

债务压力更是悬在公司头顶的“利剑”。截至2025年末，博世科资产负债率高达91.75%，有息负债规模达45.68亿元，短期偿债压力极大，公司每年利息支出超2亿元，对持续亏损的业绩形成严重吞噬。

为摆脱困境，博世科近年加速业务转型，主动收缩低毛利的市政工程与PPP项目，聚焦高端环保装备制造、工业污水治理等高毛利板块，其中二氧化氯制备及清洁化生产业务成为核心突破口。公司自主研发的相关技术打破国外垄断，实现从“技术进口”到“技术出口”的转变，依托金光集团APP等国际造纸龙头订单，境外销售收入占比从2022年5.02%飙升至2025年的39.12%，成为业绩为数不多的亮点。

但转型背后，客户高度集中的新风险随之爆发。2025年公司海外营收7.86亿元，但金光集团APP就贡献7.12亿元，占比超九成，单一客户依赖度极高。一旦该客户需求变动、合作生变，公司业绩将遭遇剧烈冲击。

面对多重困境，博世科在问询回复中明确未来整改路径：聚焦高毛利主业优化结构、清退低效项目减少资金占用、强化回款改善现金流、拓展客户降低依赖。而广西国资的产业资源、政策支持与融资渠道加持，将为这些举措落地提供保障。

但从当前基本面来看，债务化解、盈利修复、客户结构优化均非一日之功，这场国资兜底式纾困，究竟是“起死回生”还是“短暂续命”，仍需时间给出答案。（文｜公司观察，作者｜周健，编辑｜曹晟源）