3月27日，广东金戈新材料股份有限公司（下称“金戈新材”）将北交所IPO上会，公开发行不超过2231.74万股。

笔者注意到，报告期内，金戈新材营收与净利润稳步增长，但公司毛利率持续下滑且始终低于同行均值，研发费用率逐年下降且不及行业水平，核心竞争力持续弱化。更异常的是，公司向竞争对手联瑞新材大额采购核心原材料球形氧化铝，采购单价持续下降且低于其他供应商，2024年更是出现采购价与联瑞新材对外销售价背离的现象，交易合理性存疑。财务上，公司货币资金充裕、短期偿债能力强于同行、资产负债率低位运行，且经营性现金流持续净流入，却拟IPO募资3500万元补充流动资金，补流必要性备受质疑，成为其IPO审核的核心争议点。

毛利率三连降，采购价与对手售价背离

金戈新材是一家从事功能性材料研发、生产和销售的企业，目前公司拥有导热粉体材料、阻燃粉体材料、吸波粉体材料等产品系列，下游客户通过将公司相关产品填充至高分子材料中，使其具备导热、阻燃、吸波等特性，最终产品广泛应用于新能源汽车、消费电子、5G通信、光伏储能等领域。

从产品上看，金戈新材主要拥有导热粉体材料、阻燃粉体材料、吸破粉体材料以及其他，其中2023年-2025年（下称“报告期”），导热粉体材料产生的销售收入分别为26861.28万元、31978.08万元、35885.39万元，分别占当期营业收入的69.84%、68.4%、67.25%，为公司最为核心的产品。

受益于核心产品稳步增长，公司整体业绩持续提升，报告期内营业收入分别为3.85亿元、4.67亿元、5.34亿元，净利润分别为4129.46万元、4738.91万元、5748.27万元。

然而，在营收与利润双增长的表象下，公司的盈利能力与核心竞争力正持续弱化。报告期内，金戈新材的毛利率分别为25.28%、24.24%、22.36%，三年累计下降2.92个百分点。同时，其毛利率水平始终低于同行可比公司均值（2023年、2024年行业均值分别为27.66%、26.44%）。

与此同时，公司研发投入力度同步下滑，报告期内研发费用率分别为4.85%、4.37%、4.05%，呈逐年下降趋势，且2023年、2024年同行可比公司研发费用率平均值分别为6.92%、5.97%，公司研发投入同样不及行业水平。

对此，北交所也要求金戈新材结合细分产品单位售价及成本、毛利率与可比公司或行业平均水平的对比情况，说明发行人主要产品售价及成本、毛利率是否与同行业可比公司（如万盛股份、壹石通）存在较大差异及其原因、合理性。

更值得关注的是，金戈新材存在向竞争对手大额采购核心原材料的异常供应链模式，且采购价格疑点重重。报告期内，同为行业可比公司的联瑞新材始终是金戈新材的第二大供应商，核心原材料球形氧化铝的第一大供应商，三年采购金额分别高达2670.36万元、5496.45万元和5180万元。尤为反常的是，金戈新材向联瑞新材的采购单价持续下降，且低于其他供应商。特别是在2024年，出现了金戈新材采购价下降，而联瑞新材对外销售价却上升的背离现象。

对此，北交所要求金戈新材说明各期采购联瑞新材球形氧化铝的主要细分型号及对应采购数量、单价、金额，各期采购金额逐年增长的具体原因，以及说明2024年交易的合理性。

募资补流合理性存疑

金戈新材此次IPO欲募集20495.67万元，分别用于年产3万吨功能性材料技术改造项目、研发试验基地建设项目、智能仓储建设项目、补充流动资金，具体情况如下：

其中对于3500万元用于补流的合理性值得商榷。据悉，截至2023年末、2024年末、2025年末，金戈新材的货币资金分别为8796.49万元、5463.67万元、9330.07万元，短期借款分别为1310.37万元、75.93万元、124.23万元，货币资金始终足以覆盖短期借款，资金链较为充裕。

债务方面，报告期内，金戈新材的流动比率分别为3.19、3.65、4.11，速动比率分别为3.19、2.79、3.08，而根据申报稿披露，公司选定的同行可比公司为壹石通、万盛股份、联瑞新材等，结合Choice金融终端数据显示，2023年和2024年上述公司流动比率的平均值分别为3.34、2.74，速动比率的平均值分别为2.82、2.22，也就是说，2023年和2024年，无论是流动比率还是速动比率，金戈新材均远高于同行均值，短期偿债能力较强。

与此同时，报告期内，金戈新材的资产负债率分别为23.06%、21.62%、18.63%，而Choice金融终端显示，2023年和2024年同行可比公司平均值分别为24.34%、30.49%，整体来看，公司资产负债率持续处于低位，债务水平不高。

现金流方面，报告期内，金额新材经营活动产生的现金流量净额分别为3411.53万元、2447.5万元、6567.4万元，经营性现金始终净流入，三年合计净流入了12426.43万元。

综合货币资金充裕、债务较低、经营性现金流持续净流入等多重事实，金戈新材仍计划通过IPO募资补流，其合理性亟待公司进一步说明。(文 | 公司观察，作者 | 邓皓天，编辑 | 曹晟源)