文 | 医药研究社

若要按大方慷慨程度给A股医药股排名，东阿阿胶绝对是排在前列的。正值中报季，该公司继续贯彻“赚多少分多少”，狂发红包。

8月21日晚，东阿阿胶公告披露，公司董事会审议通过2025年中期利润分配方案，拟以6.44亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利12.69元（含税），预计现金分红总额为8.17亿元，占2025年上半年归母净利润的99.94%。自1999年首次分红以来，该公司已累计分红92.87亿元。

有这样强大的分红力度，东阿阿胶显然是“不差钱的主儿”。根据最新财报，今年上半年，东阿阿胶实现营业收入30.51亿元，同比增长11.02%；归母净利润8.18亿元，同比增长10.74%；扣非净利润7.88亿元，同比增长12.58%。

表面来看，这样的“好气色”主要得益于阿胶这味“补血圣药”，但实则离不开一个关键词——进化。靠着契合产业趋势和市场需求的业务升级，东阿阿胶应该是穿越周期、实现真正的价值重构了。

产业调整期，东阿阿胶展露韧性

东阿阿胶这份半年报真的优秀吗？若将东阿阿胶放在整个行业中来看，还是能明显感觉出该公司的发展韧性。

当前，医药行业其实承压明显。国家统计局数据显示，今年1-6月，全国规模以上工业企业医药制造业营业收入12275.2亿元，同比下降1.2%；利润总额1766.9亿元，同比下降2.8%。另外，2025年上半年，万得（Wind）中药指数下降了0.79%。

不同细分产业面临的挑战也各异。这里仅拎出阿胶赛道来简单谈谈。

先看向上游，比如原材料端。众所周知，阿胶为马科动物驴的干燥皮或鲜皮经煎煮、浓缩制成的固体胶。以阿胶为核心产品的药企的发展，无疑会受到上游驴皮供应的影响。

而近年来，我国驴皮供应一直处在紧张状态。东阿阿胶财报中也提到这一点：“随着农业运输机械化的提高和城镇化进程的加快，毛驴役用价值逐渐消失，散养数量持续下降，同时科研繁育和疫病防控等技术研究仍需一定时间周期，使得原料保供面临相对紧张趋势。”

再看向下游，阿胶比较依赖的零售终端也正处在调整期。根据米内网数据，2025年1-6月，中国实体药店的累计规模为2961亿元，较去年同期下滑了2.2%。

中康科技董事长、西普会大会主席吴瀚也在2025西普会上提到，“中国药品终端市场增速仍在持续下滑，预计2025年全年市场将下降2.9%，其中医院和药店分别同比下降5.7%和0.4%，基层医疗增速下滑到4.3%，电商增速也从两位数下滑到5.8%。”

整个阿胶行业的产品放量难免受到一定渠道收缩影响。

与此同时，阿胶产业竞争仍在加剧。据前瞻产业研究院观察，目前国内生产阿胶的药企超过200家，代表企业除了东阿阿胶，还有福牌阿胶、宏济堂、同仁堂、九芝堂、太极集团等。

上下游承压、市场竞争激烈的情况下，东阿阿胶持续上行，确实显得难能可贵。

回顾近年财报，东阿阿胶的增长步伐始终稳健：2020-2024年，公司分别实现营收34.09亿元、38.49亿元、40.42亿元、47.15亿元、59.21亿元，归母净利润0.43亿元、4.4亿元、7.8亿元、11.51亿元、15.57亿元。

另外，东阿阿胶块在阿胶块品类中长期占据主导地位，市场份额约70%；复方阿胶浆在补气血口服液品类中也居于领先，市场份额达30%。

那么，东阿阿胶究竟做了什么来夯实增长路径？

为了增长，东阿阿胶如何主动进化？

“旧增长引擎已然熄火，唯有主动进化，方能穿越周期。”吴瀚表示。

东阿阿胶正走在品牌进化道路上。据财报，2025年，东阿阿胶第16次荣登《中国500最具价值品牌》榜单，品牌价值497亿元，品牌价值较2024年增长11%。

另外，近日中康产业研究院“2025健康中国品牌价值榜”发布，东阿阿胶以194.3亿元品牌价值第十一次荣登榜首，旗下产品东阿阿胶、复方阿胶浆荣获“西普金奖”。就此我们来看看该公司的进化逻辑。

第一，新消费需求指引。一般常将阿胶产业扩张与银发经济、女性市场联系在一起，主要在于60岁以上老人、育龄妇女等群体对补血类产品需求旺盛。

比如就银发经济而言，截至2025年，中国60岁以上人口突破3.2亿，占总人口22.3%。老龄化趋势下，2024年中国银发经济规模突破8万亿元，预计2035年将达到35万亿元。这种情况下，阿胶这类滋补品始终有市场。

但更关键的是，阿胶产业中的新消费势力已经崛起了。根据天猫健康数据，2025年以来，阿胶粉搜索量增长120%，成为阿胶产品中增长最快的品类之一，18-29岁的消费者贡献了45%的成交量，而且他们更偏爱知名品牌。

显而易见，阿胶不再只是中老年人的专属。消费需求的年轻化、多元化，也促进了东阿阿胶的战略升级。

第二，新战略加速落地。近年东阿阿胶在财报中频频提及“1238”战略。

“1”为一个定位，即东阿阿胶要坚定扛起中医药文化传承创新的使命担当，做大众最信赖的滋补健康引领者。“2”是双轮驱动，即构建药品+健康消费品双轮驱动业务增长模式。“3”为三产融合，覆盖养殖示范、主业发展、文化引领等方面。“8”主要指产业链构建、品牌打造、全渠道营销、研发创新、资本运作、智数变革、敏捷供应、组织保障等方面的能力。

其中“2”备受关注，可以说是东阿阿胶的发展核心所在，也是此次财报中最为明显的增长驱动力。

根据财报，目前东阿阿胶拥有阿胶块、复方阿胶浆、“桃花姬”阿胶糕、阿胶速溶粉、“皇家围场1619”（旗下现有重点品种包含健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等独家批文产品，龟甲胶、鹿角胶等医保产品）、“壮本”阿胶肉苁蓉原浆、“燕真卿”阿胶燕窝等诸多品种，由此构建了“药品+健康消费品”双轮驱动模式，以覆盖多元化市场需求。

这背后，强化研发应该起到了关键作用。财报显示，2025年上半年，东阿阿胶研发投入同比增长48.02%至1.14亿元，具体动作就有以科研平台为支撑，实施“一中心三高地N联合”研发策略。

“一中心”即夯实已获批的国家胶类中药工程技术研究中心建设。“三高地”包括“原料涵养研发高地”“滋补中药研发高地”“健康消费品研发高地”。“N联合”指公司与国内顶尖科研院所共建多个联合创新平台，助力科技创新战略目标达成。

此外，产品放量离不开渠道开拓、商业推广等动作。据悉，线上线下、医院零售兼顾，东阿阿胶核心产品动销稳健。新品的放量也受益于短视频及社交平台曝光、明星+IP营销等策略，成果显著。半年报提到，2024年阿胶糕品类市场占有率位居第一。

不难看出，东阿阿胶“药品+健康消费品”双轮能够转起来，主要基于定位精准、产业融合、能力提升等。这样来看，“1238”也是一个完整且自洽的进化体系，托起了东阿阿胶的增长面。

不过，对于这样的增长范本，市场还有一些疑虑。

一些向好信号，或打消市场疑虑？

目前的争议点主要集中在东阿阿胶的现金流、应收账款、业务依赖性等方面。

据财报，2025年上半年，东阿阿胶经营活动产生的现金流量净额9.65亿元，同比增长4.70%，规模和增速相对有限。应收账款达1.85亿元，同比增加133.31%，主要系公司根据年度合作规模与新产品拓展布局，确定了相应的授信政策。

业务贡献方面，今年上半年，东阿阿胶的阿胶及系列产品实现营收28.45亿元，同比增长11.50%，在总营收中的占比超过90%；其他药品及保健品仅实现营收1.42亿元，同比增长7.06%。

因此，不乏投资者认为东阿阿胶发展中还有一些潜在风险。不过，在医药研究社看来，问题应该不大，还是需要把握一些向好信号。

比如，今年，东阿阿胶第一季度经营活动产生的现金流量净额为-3.04亿元，第二季度单季经营活动现金流净额则达12.70亿元，显然已经扭转了一季度季节性承压态势；应收账款余额较一季度期末下降3.56亿元，环比下降65.86%，回款效率提升。

此外，新业务的发展或进入加速期。日前，东阿阿胶发布公告称，公司计划以自有资金3379.85万元收购东丰城市发展投资（集团）有限公司持有的马记药业70%股权，以自有资金5996.57万元收购阿拉善盟金融发展有限公司（简称“盟金发公司”）持有的苁蓉集团80%股权，并与盟金发公司向苁蓉集团同比例增资3500万元，其中公司认缴2800万元。

上述交易完成后，马记药业和苁蓉集团将成为公司控股子公司，纳入合并报表范围。据悉，这两家被收购企业的产品都与男性滋补保健相关，或赋能东阿阿胶相关业务发展。

因此，当前投资市场对东阿阿胶的预期更偏积极，如国金证券发布研报给出了积极的业绩预测：2025-2027年，东阿阿胶归母净利润或将分别达18.3亿元、21.2亿元、24.3亿元，分别同比增长17%、16%、15%。这背后，“红包雨”可能有一定激励作用，但关键还是在于公司经营面总体偏稳健。