近期，上海维安电子股份有限公司（下称“维安股份”）披露了招股说明书，拟主板IPO上市，公开发行不超过2127.4175万股。

维安股份此次欲募集15.3亿元，公开发行不超过25%的股权，若上市成功，其估值或将达到61.2亿元。同时，若以2022年扣非后归母净利润11305.99万元计算，其市盈率将到达54.16倍。需要指出的是，2023年3月15日至2024年3月15日，主板共有50家企业成功上市，平均首发市盈率为31.28倍，并且上述58家企业，发行市盈率高于54.16倍的仅有陕西能源。

面对如此高的市盈率，维安股份的质地又如何？

持续盈利能力存疑

维安股份是一家专注于电路保护与功率控制的综合解决方案提供商，主要从事电子元件、功率半导体分立器件与模拟集成电路的研发、生产和销售。

2020年-2022年（下称“报告期”），维安股份分别实现营业收入7.84亿元、11.53亿元、11.88亿元，净利润分别为7910.55万元、12597.01万元、12684.78万元，业绩持续增长。

这看似靓丽的业绩，其背后或另藏危机。从行业上看，维安股份主要拥有电路保护产品与功率控制产品，具体情况如下：

需要说明的是，消费类电子领域是维安股份产品的重要下游应用领域之一。自2022年年初以来，以智能手机、笔记本电脑为代表的消费类电子市场需求开始萎缩。根据IDC发布的数据显示，全球智能手机出货量由2021年第四季度的3.68亿部下跌至2022年第四季度的3亿部。根据Gartner发布的数据显示，全球笔记本电脑出货量由2021年第四季度的9129.6万台持续下跌至2022年第四季度的6529.2万台。

也就是说，在下游行业景气度不高的情况下，维安股份仍然保持持续增长的业绩。

从议价能力上看。报告期内，维安股份的毛利率分别为31.5%、30.33%、39.66%，同行可比公司平均值分别为35.59%、39.5%、39.07%，毛利率始终低于同行均值。从产品明细上看，维安股份产品的毛利率与同行可比公司的情况具体如下：

可见，除了PPTC无同行可比公司以及熔断器的毛利率高于同行可比公司均值之外，其余的产品均远低于同行可比公司均值。

事实上，导致上述现象产生的主要因素或许与维安股份的研发有关。报告期内，维安股份的研发费用率分别为7.75%、7.76%、8.96%，同行可比公司平均值分别为9.03%、9.49%、13.1%，虽然维安股份的研发费用率逐渐上升，但仍始终低于同行均值且差距越来越大。

在发明专利方面，维安股份的发明专利与同行可比公司的情况具体如下：

可见，维安股份的发明专利仅高于芯导科技、中熔电气，并且其拥有的60项发明专利远低于同行可比公司平均值的807.83项，以及中位数107项。

综合上述的情况，不禁令人担忧，维安股份未来的业绩是否还能保持持续增长？

对此，维安股份向钛媒体APP表示，在行业机遇方面，我国政府高度重视电路保护元器件产业领域的关键技术研发，中共中央及地方政府推出了一系列鼓励和支持电子产业发展的政策；电路保护与功率控制产品作为安全保护和能量控制的核心产品，是众多下游领域终端产品的必备组成部分，随着终端产品多样化功能和复杂化设计的演变进程，带来整体行业的巨大需求；国产化进程加速：我国电路保护与功率控制行业自上而下已经形成发展共识， 必须要加快核心技术的积累，实现高端、关键领域芯片的“国产替代”。在公司方面，在电路保护与功率控制领域建立了良好的品牌与客户资源优势；经过多年的发展，公司电路保护与功率控制业务均建立了完整的供应链体系。尤其在半导体相关业务方面，完整而稳定的供应链是公司参与市场竞争的重要资源之一。

自身减产能，却大举募资扩产

从业务上看，报告期内，维安股份在电路保护产品上产生的销售收入分别为68706.71万元、87023.96万元、76137.05万元，分别占当期主营业务收入的87.86%、75.61%、64.12%，为公司最重要的产品。而电路保护产品主要由半导体保护器件与非半导体保护元件构成，具体情况如下：

钛媒体APP注意到，事实上，在2022年维安股份大部分电路保护产品的产能以及产能利用率都出现了大幅下滑的情形，具体情况如下：

其中2022年PPTC的产能为90799.73万片，同比下滑18.05%，产能利用率为83.96%，同比下滑16.58个百分点；熔断器的产能为6609.6万片，同比下滑14.29%，产能利用率为84.57%，同比下滑19.27个百分点。

有意思的是，在如此情形之下，维安股份还欲大举募资扩产上述相关产品。据悉，维安股份此次欲募集20312.28万元用于非半导体保护器件产业升级及扩产项目，该项目主要是在现有PPTC和熔断器产线的基础上进行产线升级与扩产并丰富产品类型。维安股份自身都大举减产能，为何还要向市场募资2亿多元去扩产PPTC和熔断器？

对此，维安股份向钛媒体APP表示，电路保护元器件属于国家鼓励性产业，近年来，国家出台了一系列鼓励和支持电路保护元器件的相关产业政策。在此背景下，公司将对非半导体电路保护元件开展设计研究，在现有PPTC 和熔断器产线的基础上进行产线升级与扩产并丰富产品类型，其中包括更高可靠性的表面贴装型PTC和大电流熔断器等产品。项目建成后，公司将进一步扩大非半导体保护元件产品种类与产能，生产线更加集中化，生产效率将得到进一步提升。

为何大举募资补流？

从募投项目上看，维安股份此次欲募集15.3亿元分别用于五个项目，具体情况如下：

可见，40047.16万元用于补充流动资金的项目是维安股份最重要的项目，占募资总额的26.14%。

然而，募集如此多的资金用于补流，或许令人生疑。

首先，债务方面。报告期内，截至2020年末、2021年末、2022年末，维安股份的货币资金余额分别为11526.45万元、17420.64万元、23454.91万元，短期借款分别为4002.47万元、5277.69万元、3502.94万元，租赁负债分别为0元、648.34万元、571.23万元，一年内到期的非流动负债分别为0元、194.4万元、254.85万元，且无应付债券、长期借款。也就是说，维安股份的货币资金余额足够支付上述有息负债。同时，截至2022年末，维安股份的资产负债率为27.73%，同行可比公司平均值为23.99%，差距较小。

其次，现金流方面。报告期内，维安股份现金及现金等价物净增加额分别为6369.6万元、5224.19万元、5134.28万元，每年公司都有5000多万元至6000多万元的现金流入。同时，报告期内，维安股份经营活动产生的现金流量净额分别为7472.57万元、1650.47万元、12843.26万元，每年都能在经营上赚了现金，并且除了2021年维安股份经营活动产生的现金流量净额与净利润相差较大之外，其余时间段内两者几乎不存在差距。

再次，2021年和2022年，维安股份现金分红的金额分别为3733.63万元、4148.46万元，同时2023年5月，经公司2022年年度股东会审议通过，同意向全体股东合计分红2552.90万元。也就是说，在上述时间段内，维安股份合计向股东现金分红10434.19万元。

最后，募投项目方面。维安股份除了研发中心建设项目与补充流动资金项目之外，其余4个募投项目均各自预留了2000万元至6000万元的流动资金。

综合上述情形，为何维安股份还要募资40047.16万元用于补充流动资金？

需要说明的是，如此多的资金用于补流或许与公司的估值有关。维安股份此次欲募集15.3亿元，公开发行不超过25%的股权，若上市成功，其估值或将达到61.2亿元。同时，若以2022年扣非后归母净利润11305.99万元计算，其市盈率将到达54.16倍。

Choice金融终端显示，2023年3月15日至2024年3月15日，主板共有50家企业成功上市，平均首发市盈率为31.28倍。这也意味着，若维安股份成功上市，其市盈率将远高于平均值，同时依靠着54.16倍的市盈率，其还能排在上述58家的榜眼位置。那么，维安股份募集如此多的资金用于补流到底是否是为了做高公司估值？

对此，维安股份向钛媒体APP表示，随着公司业务规模的扩张，未来可能存在应收账款、应收票据等金额规模不断增长，公司流动资金需求增加。随着研发投入与市场拓展，公司流动资金需求还将进一步增加，需补充与业务规模相适应的流动资金以支持业务快速发展的需要，而当前公司融资渠道较为单一，融资规模仍相对有限。因此，公司需要补充一定规模的流动资金以保障公司持续健康的发展，优化财务结构。（本文首发于钛媒体 APP，作者｜邓皓天）