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文｜医曜

暴涨是被压抑的狂欢，回落是冲动后的冷静。

因为一纸文件，压抑近三年的创新药板块全线爆发，但随着BIO（美国生物技术创新组织）剔除药明康德消息的传出，疯狂看多的资金逐渐出现了分歧。这不禁让长期关注医药产业的投资者黯然神伤，难道一切只是一个“故事”？

答案当然是否定的！

割裂的市场走势，实则暗喻着整个中国医药产业趋势的变化。从长期看，中国创新药产业是一定会被大力扶持的，这是我们始终坚持的观点。但过去高度依赖于海外药企的模式很可能并非是最优解，中国创新药崛起背后，必定伴随着产业新体系框架的建立。

这不是一朝一夕的事情，所以投资者还是要给中国创新药一点时间。

创新药是明确的方向

一切皆因网传文件而起，因此不少投资者对其能否落地十分关注，但实际上这其实并不是最重要的事情，即使最终执行层面有所出入，可扶持医药创新仍将是不变的主基调。

坦率而言，目前我国创新药产业是存在一定问题的，主要遭遇三大困境：产品内卷、定价权丧失、政策扶持不足。

产品端极致内卷问题，在PD-1靶点上尤为突出。这本是一个市场规模不断膨胀的赛道，K药甚至刚刚拿下2023年度“药王”桂冠，但这个爆款药物在国内却早早遇到天花板。由于获批产品数量太多，导致这一潜力靶点最终因为过度竞争而没有达到预期。

因此未来中国创新药的发展要更加注重创新性，如新靶点、新机制、新结构。同时，我们也不能为了新而新，还需要兼顾未被满足的临床需求，填补尚存的产业空白。这两个方向将是未来中国创新药发展的重点。

极致内卷带来的另一个弊端在于，国内创新药丧失定价权，不少产品为了能够进入医保目录不惜屡降身价。创新药也打价格战，这是我们绝对不希望看到的。

创新药是为了解决治疗手段空白而存在的，因此它的商业化一定不是由价格所决定的，而是应该以治疗效果来决定。基于此，我们的创新药必须进行严格区分，那些真正拥有创新价值的产品的定价应该被放开，那些为了创新而付出的心血应该得到尊重。

解决这两个问题的关键还是在于政策的疏通，好的现象是政策正在向这个方向改变。由于我国整个医药市场支付大盘是一定的，创新药想要获得溢价，就必须压缩仿制药空间，这也是过去几年药物集采的原因。

仿制药价格下去了，不仅能够降低患者的负担，同时也能够给创新药更多的空间。当创新药研发能够获得足够的回报，资本才愿意主动投入研发，只有整个体系形成正循环，那么我们的创新药产业才能真正地发展起来。

无论是过去几年的集采政策，还是即将落地的网传文件，其实都是在朝着这个方向去做的。所以无论最终执行层面如何落地，整体扶持创新药产业的趋势是没有改变的。

CXO走势分化

与创新药同时上涨的还有部分中小CXO公司。在行业龙头药明系股价重挫的情况下，以泰格医药、昭衍新药为代表的CXO公司罕见大涨，并且并未回落，投资者对于CXO赛道的分歧已经十分明显。

首先投资者应该明确，现阶段医药产业依然是较为弱势的，整体投资氛围绝不会因为一份网传文件而完全逆转，短期的上涨还是应归属为反弹，而不是全面反转。

在创新药全面向好这个大前提下，国内药企研发投入力度一定会进一步增强，这对于预期已经降至冰点的CXO公司来说，是确定无疑的直接利好。既然如此，为何头部CXO公司股价并未走强呢？这背后还是预期的变化。

一直以来，大型CXO公司之所以估值高悬，其核心原因在于强大的国际市场竞争力，海外营收也是这些龙头公司的核心战场。然而，随着国际形势的日益复杂，大型CXO公司恐将遭遇国际市场营收下滑的问题，这直接使得它们的估值预期直线下降。

尽管中小CXO也可能遭遇这个问题，但由于整体营收规模较小，国际竞争力也较差，因此国内市场带来的增量是价值更大的。而且在此前一段时间中，这些中小CXO公司的预期也已经被打得很低，从而造成了这种分化的情况。

展望后市，CXO公司的分化或将持续，大型CXO公司有可能长时间遭遇预期下滑的压力，而聚焦国内业务的中小CXO公司或将凭借国内市场的崛起而获更好的股价反弹表现。

内资重夺话语权

整个医药产业格局正在改变，市场投资氛围也在悄然生变，上市公司与投资者都应该及早感知这种变化。

创新药产业是一个极度依赖融资的朝阳产业，即使是成熟的美国市场，大多数创新药公司也是依靠融资支撑的，因此资本市场的表现直接决定了一家公司未来的发展。

在过去，国内资本市场创新药投资氛围并不浓厚，外资成为创新药企业的主要推手。无论是百济神州，还是信达生物，它们的成功本质上都是因为获得了外资足够关注。所以大多数创新药公司并不看重国内资本市场，反而更愿意与国际资本频繁交流。

这是一种追求利益最大化的行为，本无可厚非。然而，随着国际形势的变化，外资正在逐渐抽离，这导致了港股创新药过去两年的重挫，也导致了药明系的抛售。

创新药企业的商业模式并没有改变，其依然是需要融资的，但过去高度依赖于外资的模式显然已经行不通了，这一点从诸多港股公司选择回A上市就可以看出端倪，其中石药集团借壳新诺威就是最好的例子。随着政策的转向，国内资本市场对于创新药的认可度将会持续提升，届时内资将重新夺得医药投资话语权，成为整个产业新的推手。

放眼未来，国内资本市场在创新药融资中扮演的角色将越来越重，企业想要获得资金认可，就必须率先学会与投资者积极沟通。

创新药还需要一些时间

创新药研发是一场持续十余年的长久战役，想要让其结出丰硕果实，就必须有足够的耐心。

现如今，政策层面已经开始传出转暖信号，不少投资者接受到信号就开始抢先布局，从而造成今天市场大幅高开的局面。但实际上，整个创新药产业的转向并不是瞬间完成的，而是一个长期持续的过程。

在此之前，整个医药产业都处于历史低谷中，创新药更是其中的股价下跌重灾区。从这样悲观氛围中走出，需要一定的时间，也需要一定的耐心。

政策转向带来最大的利好，其实并不是药企基本面，而是政策转向后投资预期发生变化，当投资者看到盈利希望后，也就更愿意投资创新药公司，从而让企业融资变得更加便利。

中国创新药，正处于重新构建价值观的新阶段，所以大家还是要多给中国创新药一些时间。网传文件绝非短期投机事件，而是自上而下顶层体系设计的指引，也是整个产业从低谷走出的开端，只要投资者多一些耐心，中国创新药一定将拨云见日、潮阔两岸平。