文 | 市值观察，作者 | 大师兄，编辑 | 小市妹

3月1日，百丽时尚向港交所递交上市申请，低迷的港股迎来人气极高的中国消费大白马。

7年前，百丽曾因业务转型而私有化退市，如今再冲资本市场，中国女鞋之王能否给投资者带来新的惊喜。

曾经沧海

百丽成长为行业老大，花了25年的时间。

2006年，来自香港的百丽登顶中国最大的时尚鞋履公司，旗下包括百丽（Belle）、他她TATA、天美意teenmix、百思图BASTO等十多个品牌。凭借时尚超前的设计、以及庞大直营渠道带来的良好消费体验，百丽在激烈的行业竞争中脱颖而出，在女性群体中拥有极高知名度。

“凡是女人路过的地方，就有百丽皮鞋。”

2007年，以百丽时尚为主营业务的百丽国际在港交所上市，直到2013年公司逐渐走向巅峰。

6年时间里，公司营收从116.72亿元上涨至430.67亿元，增长近4倍；归母净利润从19.79亿元增长到51.59亿元，增长近3倍，市值从上市初期的600亿左右，增长到1500亿港元，一度成为港交所市值最大的内地零售类上市公司。

但是，商业环境在不断变化，即使多年站在行业顶峰的企业，也可能迅速陷入困境。

2014年开始，电商和购物中心崛起，消费者逐渐发生转移，而百丽仍然在传统百货商场不断开店，过去成功经验带来的路径依赖，造成了渠道错位，导致百丽在时代巨变中遭遇增长瓶颈。

2015到2017财年，百丽虽然仍在时尚鞋履行业排名第一，总收入也仍有小幅增长，但是鞋类业务收入下降19%，公司股价也随之出现大幅下跌。（百丽的财年截至当年2月底）

面对市场形势的巨大变化，百丽管理层反应也极为迅速，在公司还没有出现整体性严重下滑的情况下，就做出了转型准备。

2016年5月的业绩发布会上，时任公司CEO的盛百椒的表态颇为悲情：百丽未来一两年收入和盈利都没有逆转可能，如果不转型，只会慢慢死去。

2017年，高瓴、鼎晖联合百丽管理层出价531亿港元将百丽私有化，从港股退市，拉开了全面转型的序幕。

这笔杠杆交易，超过了此前万达商业私有化时的345亿港元，创造了当时港交所有史以来最大的私有化交易，同时也成为中国最大的一起由PE机构发起的私有化。

全面变革

私有化之后的百丽，开始了大刀阔斧的变革。

变革的第一步，是管理层的调整。

年事已高的公司创始人逐渐淡出日常管理，从年轻时代就进入百丽的一批年富力强的中年干部，开始成长为公司的管理核心，为日后的转型奠定了组织基础。

第二步是业务拆分和分批上市。

百丽国际旗下的运动鞋服业务滔搏从公司分拆后率先登陆港股，成为百丽的全新融资平台。

滔搏是国内最大的阿迪、耐克经销商，旗下还有彪马、匡威、北面、锐步、亚瑟士等诸多品牌的国内经销权，上市后市值一度超过700亿港币，几乎已相当于私有化前公司巅峰时整体市值的一半。

管理层调整和业务分拆之后，第三步则是对传统时尚女鞋板块即百丽时尚的彻底变革，这是关乎百丽转型成败的真正重头戏。

百丽时尚转型的基本思路，就是优化线下门店和全面数字化改造，用互联网、高科技的思维，重塑从线下起家的优质消费品牌。

2023年11月底，百丽时尚的门店总数下降至8300多家。线下闭店潮中，百丽关掉的主要是大量百货商场门店，重点发展购物中心渠道，百货渠道收入由2017年的70%以上下降到2022年的45%以下，线下渠道结构得以进一步优化。

线下做减法的同时，线上渠道则大力做加法。

近年来，百丽持续投放大量资源拓展电商业务，并陆续入驻年轻人喜欢的天猫、抖音、小红书等线上平台，建立了拥有120名以上主播的自有专职直播团队，全渠道粉丝超过了3000万。

2017年-2023年，百丽时尚鞋服线上营收占比从不足7%，大幅增加至28%，其中直播销售额占线上销售额约27%。过去几年每个“双十一”和“618”购物节，天猫前十大畅销时尚女鞋品牌当中至少五个品牌一直来自百丽时尚。

营销渠道深度变革的同时，公司业务流程的数字化改造，也非常彻底。目前，在产品设计、商品管理、生产、DTC零售等全价值链的各个环节，百丽已实现全面数字化应用，数字化能力获得了官方的高度认可。

2024年1月，百丽时尚取得由工信部牵头制定的数据管理能力成熟度评估模型四级企业等级证书，是唯一获此级别证书的消费零售公司。

脱胎换骨

时代变迁和惨烈竞争之下，传统消费品牌要保持长盛不衰极其困难，想顺利转型也不容易。

曾经风靡一时的鞋业品牌，很多在陷入谷底之后并没有迎来困境反转：达芙妮全面退出实体行业，贵人鸟从鞋服类转战粮食贸易，富贵鸟和德尔惠相继破产。

与这些昔日同行相比，百丽的转型无疑最为成功，伴随着渠道变革和数字化改造，公司业绩也开始出现了向上拐点。

2022财年，百丽时尚净利润达27亿元，加上分拆上市的滔搏净利润24亿元，两者合计50多亿元。相比退市前的2017财年，公司的门店数量虽然大幅下降，但是经营效率明显提升，净利润翻了一倍有余，市场份额从2020年的11.2%继续提升至12.3%，远高于排名第二的公司。

2023年，国内消费领域整体增速放缓，但是百丽时尚的业绩仍然迅猛增长。

截至2023年11月的九个月，百丽实现营收161亿元，同比增长12.8%，净利润同比增长92.7%，达到21亿元，净利润率由7.5%增至12.8%。经营活动所产生的现金净额近30亿元，同比增长94.3%，主要财务数据几乎都创下了历史最高纪录。

按照目前港股鞋服板块12倍左右的市盈率计算，百丽时尚上市后的市值应该会超过400亿，加上滔搏国际的300多亿，百丽旗下两家公司市值可能会超过700亿港币，相比退市前的500多亿，增长了40%，百丽似乎又看到了重回巅峰的可能性。

从前景来看，虽然身处传统成熟赛道，但是百丽未来的成长性不容低估。

根据弗若斯特沙利文的数据显示，中国时尚鞋履市场零售总额将于2027年达人民币2076亿元，相比2022年仍有超过20%以上的增长。考虑到百丽品牌的国潮定位和在行业内的超强地位，公司市场份额仍有提升潜力。可以预期的是，百丽时尚未来几年营收峰值很可能突破300亿，净利润可能超过40亿，相比当前仍有接近翻倍空间。

▲来源：招股书

届时，资本市场会如何给百丽定价，鞋王能否在港股再现昔日辉煌，时间会给出最终的答案。