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文 | 读懂财经

在去年李宁的中期业绩说明会上，创始人李宁信心满满地表示，对未来体育产业的前景“充满憧憬”。这份憧憬很大程度上来自国内运动品牌过去几年优异业绩给的信心，

国货崛起逻辑下，国产运动服饰实现了高增长。2019年-2022年，安踏营收CAGR为16.5%，李宁营收CAGR为23.2%。同期李宁股价涨了近7倍，安踏股价涨了近两倍。

运动品牌的狂欢今年戛然而止。前几天，李宁刚刚因为三季度业绩不达预期，股价一日下跌2成。昨日，特步又因为双十一销量不达预期，股价下跌16%。

除了销量不达预期，越来越慢的存货周转速度也反映出运动品牌们越来越不好卖。三季度末，李宁的全渠道库销比从上季度末的3.8个月提升至约5个月。为什么过去几年迅猛增长的运动品牌也越来越难买了？

本文持有以下观点：

1、运动品牌遇到销量瓶颈。今年三季度以及双十一，大部分运动品牌的折扣水平均较去年有所提升。但高折扣依旧没能带动销量，多个运动品牌销量同比增速由两位数降到个位数。李宁、特步也开始下调2023年收入指引。

2、高端化进程被中止。消费降级让价格相对敏感的消费者捂紧了钱包。与此同时，价格已经比肩国际品牌后，有一定消费能力的用户也正在重新评估要入手的服饰品牌。耐克、阿迪已经在中国连续多季度重回增长。

3、运动品牌再遇周期劫。2022年李宁存货同比增长36.7%、特步存货同比增长53%。高库存已经延伸到渠道端。经销商将产品跨地区降价销售，窜货倾销行为，又拖累了品牌商批发和线上渠道的增长，9月份国内运动品牌线上旗舰店收入几乎全部负增长。

01 运动服饰遇到销量瓶颈

作为国货崛起的代表，运动服饰品牌在过去两年抢到了耐克、阿迪大量的份额。国内运动品牌的收入也保持着高速增长。2019年-2022年，安踏营收CAGR为16.5%，李宁营收CAGR为23.2%。

靠着优异的业绩表现，运动品牌们股价也水涨船高。从2019年到2022年，李宁涨了近7倍，安踏涨了近两倍。

但最近一段时间，运动服饰品牌的处境发生了反转，品牌们股价接连闪崩。先是李宁在10月26日单日下跌两成，在是特步11月14日单日下跌17%。两者也直接带崩了运动服饰板块，比如11月14日特步闪崩下，安踏跌近5%，361度跌近3%，李宁跌近2%。

运动服饰品牌股价遇冷是因为从三季度开始到双十一战报，品牌们销量都不及预期。

三季度，李宁零售流水是单位数增长，此前无论是上季度还是去年同期，李宁零售流水都是10%-20%中段增长。三季度业绩不佳也使李宁下调全年业绩指引，李宁在面向投资机构的内部会议，下调了全年收益预期，将此前15%左右的年营收增速预期下调为“单位数”增长。

双十一后，运动品牌销售仍不及预期，特步召开的经营更新投资者交流会上表示，双十一特步主品牌同增高单位数，低于管理层20-30%的预期。由于销售不及其预期，特步管理层同样下调了2023年收入指引，将同比增速指引改至10%以上，此前为15-20%。

要知道，运动品牌们的业绩放缓还是在高折扣的情况下发生的。比如，特步主品牌销售虽然弱于预期，但折扣水平较去年同期增加了3至4个百分点。而安踏等国内主流运动品牌都给用户提供了7折-7.6折的高折扣水平。

但从现实情况看，品牌的高折扣并没有挽救零售额的放缓。那么，为什么运动服饰品牌也越来越不好卖了呢？

02 当高端化遇到消费降级

过去几年，高端化始终是运动品牌的主线任务。从2019年到2022年，安踏在天猫上的客单价提升了20%，李宁在天猫上的销售平均价格提升了40%。

但激进的高端化提价也为国内运动品牌现在的销量放缓埋下了阴影。从今年的消费趋势看，消费降级已经发生，在高客单价电商平台营收放缓的情况下，拼多多营收同比增速却逐季提升，近三个季度其营收增速为46.3%、58.6%、66.5%。

发生消费降价后，用户更倾向买高性价比商品平替。这种趋势甚至已经在餐饮领域发生，百胜中国CEO都在二季报电话会议上提到，“顾客趋于谨慎消费、在高价产品上的支出有所减少。”

但用户连吃饭的钱都开始省了，自然也会减少买衣服的钱。更何况现在的国内运动品牌在价格已经比肩国际品牌，比如李宁韦德之道在天猫上的售价已经达到1399元，而阿迪达斯篮球鞋在天猫最贵的售价也才1299元。

价格比肩国际品牌后，自然会让价格相对敏感的消费者捂紧钱包。而有一定消费能力的用户也会重新评估要入手的服饰品牌。

李宁、安踏能抢走耐克、阿迪的份额除了国货崛起，价格也是不可忽视的因素。宏观环境下行后，部分用户把国货当成了国际大牌的平替，但当平替的价格已经不占优势后，有些用户也会回流到国际品牌。

类似的趋势已经发生。比如，一度在中国连续8个季度营收负增长的阿迪达斯已经连续两个季度实现营收正增长，而耐克也已经在大中华地区连续4个季度增长。

当高客单越来越阻碍销售后，国内运动品牌也就只能越来越多的依靠打折促销。国内运动品牌已经连续多个季度进行7折-75折的打折促销。但当把打折达成了一种常态化的促销手段后，就会扰乱产品的价格体系。比如，李宁电商和批发渠道的正价商品已经产生价格混乱的情况。

高端化销售不畅，打折又破坏价格体系。某种程度上，当下的国内运动品牌也遇到了过去几年国际大牌在中国的问题。

03 又遇库存危机

去年以来，运动品牌库存周转天数开始集体上升。2022年，安踏库存周转天数增加了11.2天，特步增加了12.9天，李宁增加了3.9天。进入到2023年，运动品牌的库存依然没有好转，三季度末，李宁的全渠道库销比从上季度末的3.8个月提升至约5个月。

库存周转天数上升很大程度上是因为运动品牌的战略误判。运动品牌信心满满地表示了对未来体育产业的前景“充满憧憬”。为了押注疫后复苏，运动品牌逆势扩张。李宁仅2022年下半年就净开店491家。要知道，2021年全年李宁也不过净开店204家。安踏也在去年年底较2022年中期增加了264家门店。

虽然品牌商们的扩张很努力，但从现实情况看，疫后的消费复苏并没有发生，国内运动品牌也都出现了销量增长乏力的情况。当激进扩大遇到消费低迷，运动品牌也就出现了存货激增的情况，2022年李宁存货同比增长36.7%、特步存货同比增长53%、安踏存货同比增长11.1%。

今年库存危机仍没有解决的迹象。长江证券研提到，2023Q4行业多采用促销折扣清理2022Q4冬装库存，品牌面临着去库存难度加大或折扣进一步加深的问题。考虑到三季度及双十一，品牌销售接连不及预期，品牌商在未来一段时间内依然要陷入到高库存中。

如今，高库存已经开始影响到了品牌销售。品牌商的高存货已经延伸到渠道端，渠道库存高又导致经销商将产品进行跨地区降价销售，最终拖累了品牌商批发和线上渠道的增长。

以电商渠道为例，经销商的窜货倾销对低价的电商渠道冲击尤其明显。据国信证券数据，今年9月份，天猫旗舰店中，安踏、FILA、李宁、特步分别销售额分别同比下降17%、6%、37%、33%。而耐克、阿迪以及国内非运动服饰销售额同期大部分保持正增长。

2008年受奥运热的刺激，本土运动品牌跑马圈地式开店，行业过度扩张，导致运动鞋服供过于求，到2012年运动品牌爆发了一场库存危机，行业里盛传的说法是“382亿存货，国人3年穿不完”。李宁、安踏也随之连续多年出现了营收、利润下降的问题。

如今的库存危机虽然未必有2008年严重，但行业库存高居不下的现状已经把运动品牌带来新一轮“周期劫”中。