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钛媒体注：本文来源于微信公众号远川投资评论（ID：caituandzd），作者｜吴文涛，编辑丨张婕妤，钛媒体经授权发布。

作为一门手艺，择时正在渐渐失去它的追随者。

尤其是在经历了「长期持有好公司」的那段时光后，如果说某位PM在「择时」，那大概率就是在阴阳他的投资「不那么价投」。可事实上，择时和价值之间并不是对立的关系，就算是公募本身的产品矩阵里，也存在着一批为了择时而生的产品——灵活配置型基金。

从6月中旬开始，一只独特的产品引起了投资者们的关注：

截至2023年8月2日，益民服务领先基金有多达28个交易日的基金净值涨跌幅为0，净值曲线也几近走成了一条直线。

就在人们猜测该产品的基金经理目前已经将权益仓位降至极低，甚至可能已经处于几乎完全空仓后没多久，公募基金就进入了二季度定期报告的披露季。根据披露的资产配置比例，基金经理高喜阳在二季度期间狂剁仓位，股票占比从一季度的92.79%，砍至清零。1.41亿的管理规模，只剩下现金和债券三七开。

能够进行这样的骚操作与灵活配置型基金的产品设计有关。

一般来说，灵活配置型产品的股票仓位可以在0-95%之间辗转腾挪。也就是当市场不好的时候，基金经理可以通过降低仓位来减亏；市场火热的时候又可以大幅超配股票来获取收益，在理想状态下几乎就是投资者梦寐以求的基金产品。

那么在实际操作当中，这类依靠基金经理主观择时的产品效果如何？

除了近期引起部分关注的高喜阳以外，市场上还有着许多管理灵活配置型产品的基金经理也在乐此不疲的做着择时。本文统计了灵活配置型基金过去五年和过去三年权益仓位占比的方差排名，同时在统计区间内至少有一位基金经理一直在任的产品，并从中挑选了部分极具特色的产品以供投资者们参考。

「保本基金」的转型 

2019年10月15日，伴随着最后一只保本基金“汇添富保鑫保本混合型证券投资基金”完成转型，保本基金这一时代性产物正式退出历史舞台。而其中就有一部分产品由保本产品转化为了灵活配置型基金。

根据Choice相关数据统计，以东财三级分类作为标准，截至2023年7月14日，市场上1000多只灵活配置型产品中有68只在2018年初层为保本型产品，而五年间有基金经理持续在任的产品仅有8只。

对于曾经专注于绝对收益的基金经理来说，从管理保本产品到灵活配置型基金的转型无疑是一个不小的挑战。但好在，灵活配置型基金的优势胜在"灵活"，转型的基金经理们也走出了三条不同的道路。根据他们转型以后在权益上的仓位占比，上述8只产品大体上可以分为以下三类。

1、小试牛刀型

对于部分基金经理来说，从保本转型到灵活并不容易，不论是资产配置还是权益投资，基金经理们需要学习的地方还有很多，因此在权益市场上进行有限度的尝试无疑是一条良策。

我们将转型后权益仓位一直低于50%的产品分类为小试牛刀型，而其中包括了张韵管理的招商安元灵活配置和张洋管理的工银成长收益，前者每个季度都在40%以下，而后者则是处于50%以下，在最新一个季度才堪堪达到了51.17%的权益仓位。

以工银瑞信基金的张洋为例。其管理的产品工银成长收益在2019年三季度转型成为灵活配置型基金之后，连续三个季度增加了权益仓位，直至2020年三季度才大幅回落。

在当时的季报中，他曾提到「权益市场整体上涨，欧美股市在9月疫情出现反复之后有所调整，也一定程度上拖累了国内的风险偏好，但并未改变二季度风险偏好触底之后的上升趋势。」，再结合他三季度大幅减仓权益的操作，或许此举意味：市场的风险触底回升，但自己的风险偏好却在逐渐降低。

事实上，张洋降低权益的操作和他本身就是一名固收类产品的基金经理有关，根据天天基金，其目前管理的产品当中仅该产品为灵活配置型，其余均为偏债型产品，这难免会让其在投资上变得更为谨慎，因此在2020年二季度净值大幅上涨之后权益仓位骤降也就不足为奇了。

2、高位运作型

与小试牛刀的基金经理们相反，这部分基金经理在产品转型完成之后就直接拉满权益仓位，同时一直保持高仓位运作，颇有"保本型产品限制了我的发挥"之感。

我们将转型后权益仓位一直高于50%的产品分类为高位运作型，包括了卢玉珊管理的南方核心竞争、戴钢管理的鹏华金鼎灵活配置以及马强管理的长城久益混合。

其中戴钢身为公司绝对收益投资部副总经理，可在管理起权益产品时也是毫不手软。根据Choice相关数据统计，鹏华金鼎灵活配置的权益仓位占比极高，自2019年一季度转型之后便一直在70%以上，甚至在2019年Q3一度达到过93.83%。

仓位维持在高位的情况下，戴钢在行业轮动上进行了积极的切换。根据该产品的季报，过去四年间戴钢做了五次切换，尽管2022年初的切换效果并不理想，创下了产品成立以来最大的回撤：33.49%，但截至2023年6月30日，产品仍然40.95%的正收益。

有意思的是，戴钢在二季报中谈到「组合主要配置了权益资产，品种配置以价值品种为主」，但伴随着二季度规模的进一步下滑，实际权益仓位在6月中下旬已然降至0%，或许这也意味着该产品的基金经理正在进行新一轮的思考与调仓。

3、大开大合型

在两个极端之外，还有一部分基金经理完美的适应了灵活配置型基金的节奏，仓位的变动幅度非常剧烈。

我们将转型后权益仓位最大值和最小值相差超过60%的产品分类为大开大合型。其中包括了涂海强管理的中银稳进策略、张一格管理的融通通盈灵活配置以及赵耀管理的红塔红土盛隆配置。

以融通通盈灵活配置为例，其权益仓位在2020年至2022年间走出了一条"微笑曲线"。其在2020年二季度定期报告中也解释了原因：「在权益方面，考虑到基金规模变大，我们适度降低了股票仓位，平衡好基金的风险与收益」，此后这部分资金也一直被张一格用以进行固收类投资。

直到2022年一季度，伴随着产品规模的骤降，张一格不得不将债券卖出用以应对赎回。其在该季度定期报告中写道，「本基金在一季度有持续赎回，债券方面，以卖券为主，确保组合流动性平稳。在权益方面， 随着赎回我们被动提升了仓位，配置上多保留偏防御的低估值股票」。

规模的下降也让张一格在资产配置上开始以权益为主，并且不再进行大比例的债券配置。体现在净值上就是波动开始逐渐增大。根据Choice相关数据显示，以规模变动当季首日作为分界点，该产品三个时间段内波动率分别为8.81、5.42和12.22。

当然，尽管近一年来该产品在波动上振幅剧烈，但依然保持着不错的收益和回撤。根据Choice相关数据，该产品在统计区间内录得33.6%的收益，同时最大回撤仅有14.06%，在回撤控制上取得了较为可观的效果。

择时的人机战

除了保本型产品的转型以外，市场上多数灵活配置型基金在成立之初就是该产品类型，也就是说基金经理可以主观的进行择时和选择。而在众多择时的基金经理当中，既有坚持主观判断，主动择时的基金经理；也有借助于科技，运用量化模型进行择时的相关产品。

1、主观择时

吴渭所管理的博时汇智回报混合便是传统择时的产品之一。根据Choice相关数据显示，在过去几年的管理当中，其产品权益仓位曾有四次降低至20%以下，甚至在2018年连续两个季度将仓位降至0%。

有意思的是，吴渭在2018年二季度报告中曾表示对后市较为乐观「预计三季度宏观经济平稳运行，看好三季度权益市场表现，二季度风险已经大幅释放，估值处于历史底部」，随后将权益仓位降至0%；而在四季度报告中则延续了此前的悲观态度「展望一季度，比较悲观，外部风险比较难把握；国内方面，四季度企业盈利压力较大，一季度不会显著改善」，权益仓位随后飙升至90%以上。

从结果上来看，前者让吴渭避免了大幅回撤，后者则是提供了不菲的收益。可见对于基金经理来说，根据宏观环境和市场情况及时调整也是一项必备的技能。

除此之外，吴渭在2021年和2022年的两次大择时并不理想，根据他在季报中所述，两次降低仓位是出于回撤控制而非是主观看空市场，「管理人在净值回撤的过程中，大幅降低了权益仓位，目的是控制回撤的幅度」。而截至2023年7月12日，该产品也是创下了37.48%的历史最大回撤。

2、量化择时

依靠基金经理主观判断进行则是终究具有着一定的不确定性，不论是在大涨时卖出甚至空仓还是在大跌时满仓，都对人性有着极大的考验。因此部分基金经理选择另寻出路，用量化来进行择时，这样就能够完全依靠客观事实来进行判断，从而避免了基金经理的主观判断带来的影响。

以建信鑫荣回报灵活配置混合为例，该产品的管理人为建信基金数量投资部的副总经理叶乐天，而他将量化的思维带到了灵活配置型产品当中。

几乎在该产品的每份季报中，他都会用这样一句话作为「报告期内基金的投资策略和运作分析」一栏的开头——「本基金为灵活配置型基金，基金管理人以量化分析研究为基础，利用量化模型进行仓位控制、个股选择和风险管理」。

而在量化分析和仓位控制的效果上，该产品同样取得了不俗的成绩，根据Choice相关数据，截至2023年7月12日，自2016年底以来建信鑫荣回报灵活配置混合取得了86.8%的收益，最大回撤仅为18.61%。

不仅如此，在量化的仓位控制下，该产品同样也能经得起市场的「诱惑」。在经历了2020年上半年大幅上涨之后，权益仓位在之后的半年里一直保持低仓位运作。

虽然其中有一部分原因是由于当时该产品规模大幅增加，稀释了权益仓位的比例，但不得不说，除了冰冷的机器以外，能够做到在净值大幅上涨面前忍住诱惑，并将增加的规模多数配置债券的基金经理本身就并不多见。

尾声

市场寻觅策略，就像达人追逐潮流，风向总是跟随着大众情绪摇摇摆摆。

当人们逐渐厌倦波动，不再抱有极高的预期以避免遭受极大的失望时，高风险偏好的日子在迟迟没有回本的投资收益里越走越远。「择时」，这个在牛市里总是被人们嫌弃、总是磨损了收益的词语，又在如今回归一些投资者的视野，重新被寄予一些降低波动的期待。

实际上，诸如前文所陈列的这些基金，灵活配置型产品的设计初衷就是为了在市场的波动面前，给基金经理提供更大的操作灵活度。最理想的境界，当然就是其能够在高位减仓、低位加仓，进而控制回撤并获得收益。

但事实上，要做到这一点并不容易。

注：该图起始点为五只产品中最晚任职的基金经理时间，同时经过调整后仅表示区间内收益和回撤情况，并非绝对净值

一方面，规模会极大的限制基金经理在这类产品当中的自由度。

纵观上文提到的产品，几乎都是2亿规模以下的产品，一旦产品的规模变大，基金经理就很难再进行仓位的巨大变动。举个极端一点的例子，张坤要是将他易方达蓝筹精选这一产品的权益仓位降低30%，相当于要卖出近170亿的股票，不论是大额抛售还是冲击成本都将会对整个市场生态产生极大的影响。

但更加关键的一点是「择时本身就不是一件很容易的事情」。

即便基金经理们拥有着更加专业的知识和出色的能力，择时依然是一件性价比很低的事情。“大部分基金的仓位择时收益低于5%”，这是招商定量任瞳团队在一篇报告中给出的结论。这也就导致许多灵活配置型基金经理开始选择放弃择时，反而主动框定自身的投资范围，将产品做成了固收+或是偏股型产品的模样，常年保持较为稳定的权益仓位。

当然，这类产品最让人害怕的情况，还是基金经理耐不住寂寞追高又禁不住波动杀跌，来回伤害投资者两次。而这也并不是没有发生过。