健之佳

地图上，从云南省到辽宁省，超3000公里，这桩跨越大半个中国的20亿“大买卖”，引发市场担忧，经营半径的极速扩大，是否会带来对应的整合风险？增值率达344.96%，标的公司业绩却不增反降，是否存在商誉减值风险？

健之佳（605266.SH）拟收购唐人医药的资产重组案在市场上引发强烈关注，这家云南零售药房，上市仅一年多便开启一场远超自身净资产规模的“大并购”，且计划大规模举债进行，短期偿债风险等甚至引发了交易所的“火速拷问”。

频频收购，短期偿债风险激增

日前，健之佳拟通过支付现金方式分两阶段收购唐人医药100%股权，整体作价总额20.74亿元，本次交易拟购买80%股权交易作价16.58亿元，第二阶段购买剩余20%股权交易作价4.15亿元，第二阶段预计于2024年5月份展开，收购资金主要来源于自有资金及自筹资金。

钛媒体注意到，健之佳自2021年12月份上市以来，频频展开收购。仅在2021年，公司便开启了三笔收购，包括以4425万元、4183万元、9633万元分别收购星云大药房100%股权、平果誉佳100%股权以及普洱佰草堂，三笔交易分别较其净资产增值55.2倍、12.97倍以及59倍。而此次并购的展开，则进一步加剧了公司短期偿债压力。

截至2021年末，公司货币资金余额仅9.83亿元，资产负债率为63.69%且主要为流动负债，截至2021年末公司的流动负债高达21.24亿元。据估计，本次收购完成后，资产负债率将大幅上升至76.85%。此外，公司的财务费用将大幅提升，据悉，公司将分阶段与合作银行对接商洽并购贷款融资事宜，合计融资约12.44亿元，利率区间4.5%-5.5%，期限七年；本次交易将新增贷款高达9.95亿元。

值得一提的是，唐人医药业绩净利润下滑趋势显著。财务数据显示，2020年-2021年公司营收分别为14.84亿元、14.69亿元，同期净利润分别为1.03亿元、8550.55万元，2021年净利润同比下滑16.68%；而同行上市公司一心堂（002727.SZ）2021年净利润同比增长16.66%，老百姓（603883.SH）净利同比增长7.75%，益丰药房（603939.SH）同期净利润增长15.57%。与同行业绩反向而行的原因，健之佳表示是区域性疫情所致。

经营半径极速扩大，整合风险、商誉减值风险较高

资料显示，截至2021年年底，唐人医药旗下门店共计659家，位于以京津冀为核心的环渤海地区，分布于河北省唐秦地区及辽宁省沈阳、葫芦岛、锦州、丹东、营口、本溪六个地区，远离上市公司所在的西南地区管理运营中心，地域跨度较大，或存在较大的整合压力及风险。

值得注意的是，唐人医药此前就因并购时间较集中且区域跨度较大等出现过亏损情况。唐人医药在2017年-2018年短期内跨区域并购辽宁六个地区7家公司，跨区域整合压力大且时间过度集中，导致整合风险显现，部分被并购的子公司目前仍处于亏损状态，唐人医药对彼时2.49亿元的商誉计提1.6亿元的商誉减值准备。

而此次重组完成后，健之佳商誉总额将从4.15亿元上升至22.09亿元，甚至高于公司2021年末的净资产规模19.10亿元；显然或存在较高的商誉减值风险。健之佳方面也坦言相关风险：“本次交易完成后，上市公司管理半径明显扩大，存在管理和运营整合不达预期的风险”。

行业来看，唐人医药所在上述区域的市场竞争也颇为激烈。据《2021年河北及辽宁地区医药零售市场统计报告》，2021年唐山市药店零售市场规模为49亿元，秦皇岛市药店零售市场规模为18.70亿元。对应城市的市场规模不算大，但是不乏河北神威药业、唐山德顺堂医药连锁、秦皇岛民乐医药贸易公司以及秦皇岛德信医药连锁等当地市占比较高的区域性药房。

在辽宁沈阳市、本溪市、丹东市等六大地区，行业竞争更为激烈。据《2021 年河北及辽宁地区医药零售市场统计报告》，国药控股（01099.HK)、天力士等大企业在辽宁区域市占比相当高，以本溪市为例，国药控股国大药房在该地市场份额高达30.11%，天力士市占比21.51%；此外，葫芦岛东和堂医药、丹东康达以及锦州博大维康医药等在辽宁上述地方均占据较高市场份额。（本文首发钛媒体，作者|张海霞）