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文 | 公司研究室，作者 | 淮上月

最近一年间，白酒业内头部公司先后更换了掌门人。上任后，这些白酒新帅都亮出了一套自己的招数。新瓶装旧酒也好，老酒换新装也罢，最终还是要以财务数据说话，以公司市值表现来分高低。

一年前的2月23日晚间，洋河股份（002304.SZ）公告董事会决议，选举张联东担任公司董事长。自此，这位空降兵正式在股份公司走马上任。从那时起，到2022年4月29日公司公布2021年年报与2022年一季报止，差不多整整14个月，400多天。

回过头来看，进入张联东时代后，洋河股份的市场表现有可圈可点之处，也有不尽人意的地方。归纳起来，大致可以用4个词来形容：进步，徘徊，下跌与收缩。

下跌：洋河股份总市值跌幅19.26%，TOP5白酒中唯一跌破3000亿

当代人都喜欢用数字说话，评价一位上市公司掌门人，年度财务数据应该是最好的标准。而公司在投资者眼中的地位，总市值的表现应该是终极评判。毕竟，那是要用真金白银去买卖出来的。

从上述维度看，如果要用一组数字来形容张联东上任400多天来，洋河股份的业绩单，那就是：营收增长24.64%，销售费用增长41.48%,研发费用减少5.05%,成本增长17.11%，净利闰增长17.53%，市值下跌19.26%。

需要提醒的是，这不是按照一般的财报周期统计，而是公司研究室根据张联东上任的具体时间，截取最近的财务数据计算。也就是说，我们统计的实际上是2021年3月—2022年3月之间的财务数据，并将其与之前对应期间的数据进行比较。我们认为，这样的数据更加贴近张联东上任以后的工作实际。

总体而言，数据显示，张联东上任一年间，不仅稳住了洋河的营收大盘，抑制住了扣非净利润连续2年下滑的趋势，而且更加重视销售导向，这从销售费用增幅高达41.48%，而研发费用反而萎缩5.05%就可以清晰看出。

单以市值而言，在2021.2.23-2022.429期间，洋河股份表现在同类中还算中规中矩，在TOP5白酒头部公司中，洋河股份跌幅19.26%，位居第四。不过，截至2022年4月29日收盘，洋河股份总市值只有2397.03亿，距离3000亿已相当远，而与之竞争白酒第三把交椅的泸州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH），却依然在3000亿元之上。特别是山西汾酒，是这一期间TOP5中唯一一家市值不跌反涨的公司，公司总市值反超泸州老窖，排行第三。

01 进步：股权激励加速落地，销售部门职工薪酬同比增幅高达64.92%

上任一年来，张联东给人印象最深的动作，就是快马加鞭，加速股权激励落地。以此为契机，他对洋河股份的营销系统进行了调整，从而使公司营收摆脱了前两年同比下滑的局面。因此，公司研究室认为，张联东上任后确实稳住了公司营收大盘。

张联东从2021年6月开始掌管公司营销。2021年8月，洋河股份就披露第一期核心骨干持股计划，这是洋河股份上市以来的首个股权激励计划。

从股权激励分配的安排来看：公司整个高层占比8.28%，三大核心领导张联东、钟雨、刘化霜分别持有总授予量的1%，价值约1000万元。而剩余的9.19亿份覆盖其他核心骨干5085人，占总激励的91.72%，人均可获得激励近20万元。

与此同时，公司同步加大营销力度，在加大广告投入的同时，大幅提高销售人员薪酬。这一点，在洋河股份2021年度销售费用构成上体现得相当充分，广告促销费用在销售费中占比高达53.94%，同比增长35.94%；员工薪酬占比30.7%，同比增幅高达64.92%。

重赏之下必有勇夫。不难理解，洋河涨薪意在提高销售人员的积极性，从而提升销量和规模。

2021年年报显示，报告期内，洋河股份实现营业收入253.5亿元，同比增长20.14%；实现归属于上市公司股东的净利润75.08亿元，同比增长0.34%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润73.73亿元，同比增长30.44%。

与自身相比，洋河股份营收与净利进步较大，但如果与TOP5中的同行，泸州老窖与山西汾酒相比，洋河就相形见绌了。以山西汾酒为例，2021年其营收增速42.75%，扣非净利润增速72.81%。

02 徘徊：千元以上高档酒没有话语权，主打产品毛利率81.28%位居TOP5第四

国家统计局数据显示，2021年度全国规模以上白酒企业为965家，较上年减少75家；白酒产量715.63万千升，同比下降 0.59%；实现营业收入6033.48亿元，同比增长18.69%；实现利润总额1701.94亿元，同比增长32.95%。

产量下降，营收却增长，利润增速更是超过营收。这说明，高端白酒市场份额在扩大，市场占比更高。具体到洋河股份，2021年，公司销售规模居行业前三位。以扣非利润看，公司利润增速超过了营收增长。

但如果将洋河股份放到TOP5头部白酒中去对比，公司研究室发现，无论是主打产品（中高档产品）还是系列酒（普通产品），洋河股份的毛利率都位居第四，排名相对靠后。

从营收占比上看，洋河股份中高档产品占比87.35%，看上去不低。不过，公司研究室注意到，茅五泸高档产品营收主要来自千元以上价位的飞天茅台、五粮液普五与国窖1573，洋河股份所言的中高档酒，主要是其蓝色经典系列，看上去价格在400元至2500元之间，但市场真正经常看到的还是100至400元区间的海、天系列，千元以上的梦之蓝M9、梦之蓝·手工班、双钩的头牌苏酒，目前都没真正起量。

对此，洋河股份董事长张联东自己也坦言，洋河股份的业绩中包揽大头的依然是中端产品，真正的高端线没有市场话语权。

03 收缩 ：理财踩雷后计提减值2.51亿，信托投资未到期余额20.83亿

2021年，与其他头部白酒公司相比，洋河股份遭遇了一个另类风险：那就是理财踩雷。之前，公司研究室对其踩雷恒大等地产公司进行过关注。

公开信息显示，2016年，洋河股份理财投入达到顶峰，全年累计投入资金超300亿元。此后，公司逐步缩减了理财投入，但投资风格更加激进，高风险、高风险的信托产品进入公司视线，且大量资金间接流入房地产行业。

从2019年开始，洋河股份高风险信托产品超过百亿，首超银行理财产品投入。2021年，洋河股份信托理财发生额127.34亿元，未到期余额20.83亿，逾期未收回金额6879万。从这一数据看，洋河股份已经大幅收缩了在信托投资上的投入。

洋河股份表示，“期内，公司有数以亿计资金通过信托产品，投入到恒大、宝能等爆雷的房企，已产生减值2.51亿元，后期资金的回收存在不确定性。”

公司在2021年年报中，详细列举了具体逾期项目与计提减值金额。其中，公司购买的“中信信托•嘉和118号恒大贵阳新世界集合资金信托计划”到期，部分本金和收益延期兑付，公司于2021年12月4 日披露了《关于委托理财到期本金和收益延期兑付的公告》（公告编号：2021-044号），基于审慎原则，公司做公允价值变动处理，计提减值金额3625.67万元；此外，公司对报告期内存续的其他信托理财产品进行了梳理，基于审慎原则，公司做公允价值变动处理，计提减值金额21448万元，合计25073.67万元。”