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文 | 豹变，作者 | 李鑫，编辑 | 悟能

这两天，很多读了特斯拉第一季度财报的人，估计又暗自佩服了马斯克一把。因为特斯拉无论是收入、毛利率，还是费用、归母净利润等各项指标，都全线超出市场预期。

尤其是特斯拉整车毛利率，剔除碳积分后的毛利率居然首次突破30%，这是众多毛利率还徘徊在10%-20%同时深陷亏损的车厂们，分外眼馋的数据。

特斯拉现在有多牛，当年就有多惨。

在4月14日的TED大会上，马斯克回忆当年的艰难深情地说：

我住在弗里蒙特和内华达的工厂里，在那里住了三年，修理生产线，像个疯子一样在工厂的每个地方跑来跑去，和团队一起生活。那时候我睡在地板上，因为这样，那些正在经历困难的团队成员们可以看到我睡在地板上而不是在象牙塔里，他们就会知道，无论他们经历什么痛苦，我都在。

这凄凄惨惨，着实帮特斯拉和马斯克平添了一层弧光。毕竟，在逆境中将曾经吹过牛切实落地，是人类天然喜爱的故事。

因此，有些人的荷包开始躁动了。

要么想买辆特斯拉，切身感知下马斯克第一性原理的魅力；

而更多人可能想支持下特斯拉的股票，以此缩小和世界首富的差距……

对于后者，本文我们试图梳理下面3个问题：

特斯拉一季报为什么超预期？特斯拉的核心竞争力到底是什么？特斯拉的估值到底贵不贵？

01 超预期的一季报

在资本市场，超预期是让很多研究者痴迷的词汇。

它的魔力在于：抓住了它，不但能抓住人民币，还能规避人民币从口袋里流失的风险。

举个栗子：

假设，市场一致认为企业A的利润只有20分水平，没啥价值，但它却最终做到了50分，那么在资本市场上就会立刻给A投支持票，支撑其股价大涨，如果你问专业人士怎么看，他往往会略带神秘地告诉你：企业A超预期了；
而如果企业B是个学霸型，市场期待很高，认为业绩能做到90分，但只有85分，不及预期，那么股价会大跌。

这一有趣的市场现象，吸引无数投资者，没日没夜做调研、打探消息，挖掘超额收益，也被不少坚信“90分企业就是牛”的深度价值者，嗤之以鼻。

特斯拉的一季报算哪种情况？如果打个不那么准确的比方，作为电动汽车这一品类的开拓者和领头羊，特斯拉有点类似90分的选手，考了95。

从收入来看，特斯拉2022年一季度特斯拉实现营收187.56亿美元，同比增长80.5%，环比增长6%，好于彭博一致预期的179亿美元；利润方面，特斯拉的归母净利润为33.2亿美元，大幅超出彭博一致预期的21亿美元；
特斯拉的超预期，到底被哪些因素驱动的？下面我们逐一来做个拆解：

特斯拉的业务布局，有点类似“一带多”的卫星式，电动汽车销售为主，辅以汽车租赁、储能、服务以及碳积分销售。      

         特斯拉收入占比分布（点击看大图）

从同比增速来看，为总营收增速贡献核心力量的，主要是两部分：电动汽车销售（同比增89.5%）以及汽车租赁（124.92%）。

之所以叫核心增长因素，是因为两个项目增速均高于总营收增速的80.5%。

不过考虑到汽车租赁业务占比较小（只有3.56%），所以这里着重讨论电动汽车推动的变化。

总的来看，电动汽车的增长，是两方面合力的结果：汽车销量增长、平均单价（ASP）上涨。

销量方面，今年1季度，特斯拉总共交付了31万辆汽车，这个数据同比2021年一季度增长了68%，和2021年第四季度基本持平。

看到这里，细心的读者会发现，特斯拉一季度的交付增速68%，低于汽车收入增速的89.5%，而收入=量*价，所以我们可以得出一个结论：

驱动一季度特斯拉汽车收入的因子，更重要的是平均单价（ASP）的增长。

这里插一句，有关ASP的增长，市场一些观点认为，增长动力来自最近几个月特斯拉的涨价，但事实上并非如此。

特斯拉交付周期较长，近几个月涨价，还并未体现在报表里。根据LoupVentures的数据，特斯拉的平均交付时间为135天，即4.5个月。

也就是说，今年3月交付的车辆，大约来自去年10月中旬的订单。但本轮特斯拉陆续涨价，主要来自去年11月，所以时间是错开的。

那么，推动特斯拉平均单价增长的原因，到底是什么？

答案很简单：这销售的31万辆汽车中，高档车型占有更大的比例，拉高了单价平均值。

在特斯拉电话会议上，首席财务官说，销售的车型中，向利润更高的车辆（包括 Model Y）转变。事实也的确如此，特斯拉售价更高的Model S/X等高档车型占比，已经从2021年一季度的1%，提升为今年一季度的5%。
除了收入增长很快，特斯拉的成本控制也做的不错。

其汽车销售成本增速为69%，低于收入增速。同时，根据《超源力》测算，特斯拉2022年第一季度的每台的平均生产成本为3.52万美元，而2021年同期则为3.49万美元，两者相差无几。这在上游原材料上涨的背景下尤为难得。

单车成本平稳，来自两方面因素。一是特斯拉和上游签的是长单，成本价格暂时锁定在低位。二是特斯拉在其 2022 年第一季度的股东报告书中透露，其第一季度生产的“近一半”汽车配备了不含镍或钴的 LFP（磷酸铁锂）电池。    

比如他一天平均发十多条推特，又是造火箭，又是火星移民，无形中曝光了自己，提升了全球知名度。

更重要的是，马斯克确实兑现了平价电动汽车的大批量生产，同时不断搞研发提升自动驾驶的科技水平，最终取得了人们的信任和偏好。

而品牌带来的销量增长，也给特斯拉带来规模优势。

反应规模优势优势效果的，是成本。

成本=（固定成本/销售规模）+变动成本，所以，如果想降低成本，主要有三个路径：

降低固定成本（比如降低生产线的投入）；降低变动成本（比如降低原料采购价格）；提升销售规模。

很明显，特斯拉走的是提升销售规模的路子--特斯拉去年销售了94万辆汽车，远超比亚迪的60万辆，蔚小理的9万多辆，可以将固定成本分摊。

具体到财务对比数据，特斯拉平均单价32.5万元，仅次于蔚来，而且单价上涨趋势没有停。这说明特斯拉的品牌，可以支撑高端化，品牌护城河逻辑成立。

至于规模优势方面，特斯拉的不但毛利率最高，而且每辆车分摊的销售+管理费用，只比比亚迪高，但明显低于蔚小理。说明特斯拉成本控制良好，且不用做太多推广。事实上，早在2020年，马斯克就解散了特斯拉公关部门。        

         
假设未来电动汽车销量达到3000万辆时，特斯拉份额也能达到24%，也就是720万辆，单价仍能维持5万美元，那么720万辆的销量对应的汽车业务收入就是3600亿美元。

再假设当时特斯拉能维持2022年一季度到17.49%的净利率水平，那么净利润就是629.64亿美元。

给予稳定时期15-20倍的市盈率，特斯拉大概估值将达到9400亿-1.26万亿美元。而特斯拉的市值为1万亿美元的估值，基本透支了未来的预期。

而即便如马斯克所说，特斯拉每年能保持50%的增长，达到2000万辆/年，也大约需要7年。而这7年，世界又会发生什么变化，犹未可知。

比如当下疫情导致的特斯拉工厂停工，以及芯片等供应链紧缺，都够特斯拉喝一壶。

这也就不难解释，为什么马斯克在电话会议里强调无人出租车(Robotaxi)和机器人项目(Optimus)等所谓战略级项目。

因为他大概率想制造一个正反馈：

新项目预期--激发市值上涨--稳固首富地位拉高品牌影响力--车辆销售超预期--继续激发市值上涨。

<img src="https://images.tmtpost.com/uploads/images/2022/04/5ffed521171c9dcd8668869243dc8735_1650938482.png?imageMogr2/auto-orient/strip/interlace/1/quality/85/format/jpg/thumbnail/1440x908&ext=.png /></p><p>这个增强回路能否实现？核心还要看马斯克的项目把控能力，比如完全自动驾驶（FSD）是否真的做到对人类的超越？无人出租车(Robotaxi)是否真的能2024年量产？</p><p>这，只能走一步看一步了。</p><p>所以，你觉得特斯拉能买么？         </p>