文丨互联网怪盗团

——“怎么看腾讯减持Sea?”

——“看不懂。”

这是昨晚腾讯宣布减持Sea之后，我跟无数位来自互联网行业或投资圈的朋友的对话记录。直到现在，仍然无人能说出这个举动背后的逻辑；甚至连猜测的空间都没有。事实上，元旦休假期间，我曾经跟一家互联网大厂的朋友讨论过“腾讯的下一个减持目标会是谁”——我们谈到了美团、拼多多、滴滴，甚至B站、知乎，却完全没有想到Sea。

“完全看不懂。如果减持美团、拼多多、滴滴这样的中国资产，我还可以理解；为什么要减持海外资产呢？”这是我的一位朋友的困惑，也是我的困惑。因为看不懂，所以市场更加惊慌。“腾讯可能减持”，居然成为了仅次于反垄断的促使中概股下跌的重要因素。

不过，在仔细阅读减持公告，并且与最近一段时间公布的监管文件对照之后，我似乎明白了什么。下面是我的个人观点，仅供参考：

再强调一遍：腾讯减持Sea很可能意味着中国互联网公司（尤其是平台型公司）出海热潮告一段落。这主要是出于国外监管（其实就是美国监管）日益苛刻，其次也受到了国内监管的一些影响。接下来展开论述。

腾讯减持Sea的具体方案比较复杂，包括下列三个彼此相关的行动：

也就是说，腾讯主动放弃了对Sea的控制能力。上述交易完成后，公司创始人在表决权方面将“一股独大”。很多投资人曾经盼望腾讯进一步增持Sea甚至将其并购，现在看来是不可能了。显然，这是腾讯对全世界监管部门的一个表态：“我无意以投资的方式，控制或并购优质的海外资产。”

我的个人看法是，如果Sea这样的大型海外互联网公司有“被中国公司控制”的嫌疑，可能非常不利于它在海外展开业务，也不利于它的资本市场表现。Sea的总部在新加坡，而新加坡与美国的关系非常好。准确地说，绝大部分东南亚国家与美国的关系都非常好。Sea是一家美国上市公司，大部分流通股由美国或欧洲的机构投资者持有；T. Rowe Price和Capital这两家著名北美共同基金的持股比例都超过了5%。

无须讳言，美国监管者一定不乐意看到一家中国公司持有Sea这样优质、这样有影响力的海外资产。它有无数种反制措施，可能大大拖慢Sea的发展速度，导致Sea难以扩张到更多的国家、更多的领域，甚至限制美国自然人或法人对Sea的投资。上述行动还没有发生，但没有人能保证不让它发生。既然如此，腾讯主动放弃对Sea的控制权，并且彻底用户公司创始人（一个新加坡自然人）的控制权，就是最好的解决方案。

如果上述猜测是正确的，那么中国互联网公司将不得不或早或晚地放弃对其他优质海外资产的控制权。它们不一定需要“清仓式减持”，只需要在法律意义上保证自己不会干预公司管理即可。大规模的海外并购当然是不太可能了——美国监管者既不会允许这种事情在自己的土地上发生，也不会允许这种事情在自己能影响的土地上发生。遗憾的是，美国能够影响全世界绝大多数的国家和地区。

不受美国影响的地区当然是存在的，但是，头脑正常的中国互联网公司应该没有兴趣去那里投资并购。所以它们必须默默忍受，直到局势出现根本性的好转为止。毕竟，人类的全部智慧就是“忍耐”和“希望”。

除此之外，我还想探讨一个鲜为人知的话题：在国内监管日趋严格的情况下，国内互联网公司的出海（无论是创业、并购还是内部孵化），都会遇到显著的瓶颈。这个瓶颈可能是无解的。

2021年12月24日，中国证监会公布了《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》。其中有两个规定非常严格：

以Sea为例，在腾讯减持之前，在理论上拥有最大份额的投票权，但是与公司创始人签署了委托表决协议。在中国证监会看来，这种情况算不算“控制权”？腾讯算不算“对Sea的经营活动具备重大影响”？一切都是未知数，因为上述《办法》刚刚公布，我们尚不知道执法尺度如何。

但是，有一件事情是肯定的：在中国境内成立、由中国人管理、主要从事出海业务的互联网公司，将被纳入《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法》的管辖范围。包括做电商独立站的、做海外社交的、做海外流媒体平台的、做游戏出海的公司，基本都符合上述条件。除非它们把总部搬到海外并且引进足够多的外籍管理层，否则它们上市就需要履行证监会的备案流程。此时此刻，我们对这种备案流程会持续多久、要求多严、会不会被否决，毫无概念。

我相信，投资人尤其是美元投资人，肯定会注意到上述的监管风险；他们投资中国互联网出海企业的积极性肯定会下降，问题仅仅在于下降的程度多大而已。
2021年，曾经有很多人乐观地认为，国内对互联网行业的监管趋严，反而会鼓励互联网公司去海外开疆扩土，年轻的创业者也会热衷于把中国的经验输出到“互联网发展中国家”。现在看来，这种观点实在过度乐观了。首先，美国监管者不会允许（我们也不应该期望它们允许）；其次，国内监管者似乎也没有特别鼓励互联网出海的意思。中国互联网出海的黄金时代，很可能刚刚开始就已经结束了。

腾讯减持Sea可能是一个小问题，但背后折射的可能是很大的问题。解决问题的方法是存在的，但我们在短期内不可能选择。互联网行业的艰难岁月没有结束，可能还会持续很长一段时间。