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文 | 酒周志

作为山西汾酒（600809.SH）的灵魂人物，山西汾酒前任董事长李秋喜的价值几何？

资本市场给出的答案是500亿。12月19日，山西汾酒换帅消息确认后，处于6个交易日累计下跌12.30%，500亿元市值直接化成泡沫，相当于跌了一个迎驾贡酒（603198.SH）。

对于李秋喜而言，两度救山西汾酒于危难之际，又两度选择在高光时刻急流勇退，堪称是英雄式人物。而就在功成身退之时，李秋喜又在公开场合宣称山西汾酒当前面临的三大矛盾，这似是回顾与总结，又颇有点隐喻的味道。

“如果真的出于年龄考虑，李秋喜本应在9月退休，却延迟至12月宣布。”有业内人士向酒周志分析，临近退休的李秋喜，在最后的操盘期，无论是激进的销售策略，还是股权激励解禁时间，都像是“三年计划”，后继者如何破局？

或许，李秋喜留给后任者袁清茂的，是一个重重待解的谜题。

“救火队长”退场

12月19日，“汾酒换帅”的消息正式官宣。

根据山西汾酒的公告显示，因到龄退休，公司董事长李秋喜申请辞去公司董事长等职务；与此同时，公司控股股东汾酒集团推荐袁清茂为公司新任董事长人选。

对于二度执掌山西汾酒的李秋喜而言，这绝对称得上是功成身退。这期间，“汾老大”攀登至4000亿市值高峰，销售额逼近200亿元大关，并为众多核心骨干解开了股权激励“金手铐”。资本市场为“灵魂人物”的退场，给予回应：山西汾酒换帅消息确认后，处于6个交易日累计下跌12.30%，跌丢约500亿市值。

李秋喜的退场，意味着一个时代的结束。

2005年之前，李秋喜先后担任山西天脊煤化工集团、晋牌水泥等企业一把手。尤其是他在晋牌水泥的力挽狂澜，更是证明了其企业经营能力和决策能力。

正是有了此前的彪炳战绩，让李秋喜与山西汾酒结下了缘分。2005年，李秋喜调入山西汾酒，实际上承担的是“救火队长”的角色。彼时，山西汾酒的营收和净利润规模分别为10.72亿元、1.32亿元。尽管在全国还能排得上第六的位置，但和“汾老大”的名头相差甚远。

回顾山西汾酒的高光时刻。1994年1月，山西杏花村汾酒厂股份公司上市，成为中国证券市场白酒行业“第一股”。看似光鲜的背后，则是对山西汾酒未来的透支。“上世纪80年代末，国家放开商品价格管制，山西汾酒产量破万吨。基于产量的优势，山西汾酒选择了‘名酒变民酒’战略，加快全国布局。”一名业内人士表示，这种战略可以让“汾老大”迅速抢占市场，但也错失了高端白酒市场。

1998年，山西发生朔州特大假酒案，让山西白酒行业元气大伤。山西汾酒也深陷假酒案余波多年，一个显性的影响就是，汾酒产品此后在外省销量大幅萎缩，公司业绩更是遭遇严峻考验。

2009年，李秋喜正式当选汾酒集团新一届董事长并出任上市公司山西汾酒董事长。到岗之后，李秋喜再次力挽狂澜，将原定于2015年完成的汾酒集团百亿目标，提前至2012年完成，山西汾酒的营收规模也从原来的10.72亿元翻涨至64.79亿元。

2014年，完成使命的李秋喜从上市公司山西汾酒退位。但离开了灵魂人物的山西汾酒迅速进入瓶颈期。此后的2015、2016年，山西汾酒的营收规模分别为41.29亿元、44.05亿元，同比增幅仅为5.43%、6.70%。

2017年，李秋喜再度出山“救火”，与山西省国资委签订省内国企改革首份“军令状”，核心内容包括：三年利润（酒类）增长目标为25%、25%、25%；三年内完成汾酒集团整体上市等。

从当前来看，恰好到退休年龄的李秋喜，已经全部完成“军令状”。

留下的“三座大山”

山西汾酒的狂飙突进，离不开李秋喜大刀阔斧的改革。对于当下势头正猛的山西汾酒来说，“临阵换帅”的影响深远，这也在李秋喜2014年离开后，山西汾酒即陷入“瓶颈期”有过深刻教训。

一名业内人士分析认为，李秋喜在2019年底再次当选董事长，3年任期未满，且公司正处于战略复兴发展关键时期，其离任确实让人意外，“如果真的考虑年龄问题，李秋喜应该在9月就退休了。”该业内人士向酒周志表示。

尽管对山西汾酒的发展贡献颇多，但李秋喜也对其中的问题有着清醒的认识。12月13日，李秋喜在公开场合宣称，当前山西汾酒面临三大矛盾：一是改革形势大踏步前进与员工思想认识不足的矛盾；二是营销端高速发展与供给端产能储能支撑不足的矛盾；三是公司业绩快速增长与管理能力不足的矛盾。

李秋喜的三大矛盾，更像是“三座大山”抛给了继任者——将问题抛在明面，这似是回顾与总结，又颇有点隐喻的味道。对于两度救汾酒于为难的李秋喜而言，他在退休前保持住了职业生涯的“高光时刻”。但业内亦有声音，其在山西汾酒最后的操盘，更像是“三年计划”，而非可持续执行的长远战略。

2018年底，山西省国资委出具批复，同意山西汾酒激励计划相关事宜。2019年3月11日，公司在内部网站公示了激励对象名单。2019年3月26日，公司确定授予价格为19.28元/股，授予人数为395名，授予数量为568万股。

此次股权激励周期为2019年到2021年，与李秋喜的退休时间颇为吻合。2021年恰逢解锁“金手铐”的三年之约。今年4月份，山西汾酒限制性股票激励计划第一次解除限售期来临，核心员工收获丰厚。对比当时山西汾酒的市值与解锁条件，还是比较苛刻，堪称一剂“成则功成名就，败则一塌涂地”的猛药。

而这些“猛药”的核心，都建立在经销商的快速扩容上。

河南一名汾酒经销商告诉酒周志，山西汾酒已经开始整顿经销商，“原来汾酒经销商门槛相对较低，有不少未完成任务的经销商可能在2022年被淘汰出局。”该经销商透露，汾酒对经销商还是不错的，包括装修、返点力度比较大。

该经销商还透露，包括其在内，不少经销商都是看好汾酒的发展势头，“跨界”转入白酒行业。“此前市场很多专卖店无法完成任务，还不足以覆盖厂家的管理费用，过密的店面也可产生内卷。”该经销商坦言，山西汾酒作为大流通产品，利润相对薄，主要靠走量，“我此前估算1年至少完成1000万的销售额，才能勉强覆盖开支和成本。”

“后遗症”显现

事实上，在2020年这一受疫情影响的特殊年份，山西汾酒业绩高增、股价暴涨，看似亮眼的成绩单背后，都是通过节节攀升的销售费用铺设全国战场。

酒周志了解到，对于中小经销商而言，只要成为汾酒经销商，就需要提前打款，且打款后的到货时间还不能保证。

通过猛烈的宣传攻势，在全国范围内的“广撒网式”招商，必然可以让山西汾酒短时间内通过渠道压货，带来销量的激增，但能否在市场端完成动销，才是山西汾酒长期良性发展的保证。

早在今年6月，凌通盛泰投资管理董事长董宝珍在其个人微博连续发布对杭州、苏州汾酒专卖店的调研情况。董宝珍称，在苏州按照百度地图搜索结果，在内城区共找到三家店，其中一家店已经关门，现为药店，另一家店则由于经营状况不好转让给了新的经营者。

根据董宝珍发布的视频显示，新的经营者称原来的店是一家汾酒旗舰店，只卖汾酒，做了两年做不下去转让了。“现在什么酒都卖”，新经营者称，以前的门头、展示柜等都是汾酒公司提供的，走的时候还要拆掉还给汾酒公司。

董宝珍还透露，苏州的三家汾酒卖家此前都不从事酒类经营，是无经验无渠道的外行，“迄今为止这些区域喝汾酒的人主要是山西人或者与山西关联的业务交往……汾酒在这些地方的销售，主要是靠人脉关系而不是自然的动销”。

这种不是自然的动销，还体现在山西汾酒的应收账款融资上。数据显示，截至2021年第三季度末，山西汾酒的应收账款融资高达43.59亿元，而去年同期末仅为29.18亿元，增幅在49%以上。

什么是应收账款融资呢？公开资料显示，应收账款融资是指企业以自己的应收账款转让给银行并申请贷款，银行的贷款额一般为应收账款面值的50%-90%，企业将应收账款转让给银行后，应向买方发出转让通知，并要求其付款至融资银行。

更简单地说，山西汾酒为了扶持经销商、保证业绩增长，加大了赊销力度，同时为了缓解资金压力，利用巨额应收账款进行融资，从而“补血”货币资金。

在业内看来，应收款项融资是指企业用应收款项向银行或保理机构进行融资，可能存在的原因，第一是货款回收周期较长，因此企业通过应收款项融资尽早回笼资金，第二是企业对资金链运转的要求高，需要尽快回笼资金、提高资金周转率。

“一般而言，经销商需要按配额定期打款。疫情的影响下，白酒厂家会减少‘压货’。但是有的厂家为了业绩增长，会使用承兑汇票甚至赊账方式继续鼓励经销商‘压货’，看似业绩增长，实际上也增加了收回账款的风险。”毕马威一工作人员告诉酒周志。

此外，2019年汾酒集团被媒体爆出“开发酒”贴牌乱象。业内人士认为，对于厂家来说“贴牌”虽然可以在短时间提升销量，但会导致价格体系混乱、严重消耗主品牌价值等影响长期发展的后遗症。

后继者的破局

李秋喜在种种“猛药”之后，后继者面对的山西汾酒，可能会逐步显现后遗症。

一名业内人士直言不讳：“后继者处境很尴尬，干得好是李秋喜打的底子好，干不好是继任者没有操好盘。”他认为，李秋喜在退休前几天抛出三大矛盾的言论，或是也在为化解这种尴尬做伏笔。

2021年，汾酒经营业绩创造了历史新高。根据上市公司三季报显示，今年前三季度营业收入172.57亿元，同比增长66.24%；净利润48.79亿元，同比增长95.13%。同时汾酒的股价也屡创新高。

高位接盘汾酒的袁清茂，压力可想而知。其实外界对于袁清茂接盘后的汾酒何去何从的疑虑，更多来自于他是个酒行业的“外行”，不过数名业内人士表示，袁清茂丰富的履历和政界资源，或能给山西汾酒带来更广阔的视野。

在12月底召开的2021山西汾酒全球经销商大会上，已经有了逐步对山西汾酒进行深度整顿的信号。根据公开报道显示：袁清茂指出2022年汾酒要乘胜追击，向更优结构、更好效益、更高质量进发，首要目标是提升品牌价值，切实做到四个“专注”（市场结构优化、产品结构优化、品质提升、管理提升）、四个“坚持”（战略定力、文化内涵、国企改革、强化风控）。

值得注意的是，该会上提出“渠道扁平化凸现增长潜力，费用管理精细化保障价格”，即通过资源聚焦、信息化营销建设，加大终端开拓和直控力度，对大商做“除法”，逐步在南方市场实现扁平化，增长潜力涌现。

此外，袁清茂要求市场营销上，要打好三大战役（渠道空间攻坚战，价格保卫战，消费培育持久战）统筹制定的费用管理标准。

“对大商做除法，或许意味着未来会调整大商赊账‘压货’的惯例，更希望通过这种专卖店形式，实现对终端的精细化管理，并且可以保证货款的及时回收。”一业内人士向酒周志分析，而消费培育持久战等，也是帮助汾酒完成渠道到动销的良性互动。

对于袁清茂而言，他为山西汾酒定下的目标很明确：向白酒行业第一阵营进军。他指出，“未来三年，将是汾酒的重大战略发展期。2022年至关重要。我们要乘胜追击，乘势而上，向更优结构、更好效益、更高质量进发。”