文丨美股研究社

乳品行业的竞争从不停止，因向传统美国酸奶市场挑战，一个土耳其青年凭借希腊酸奶实现美国梦。

酸奶品牌Chobani于美东时间11月17日正式向美国证券交易委员会（SEC）递交招股书，将以“CHO”为股票代码在纳斯达克上市。摩根大通、高盛、巴克莱、美国银行证券等是本次交易的联席承销商。

根据彭博早前报道，Chobani的IPO估值或超过100亿美元。一杯酸奶为何搅动美国资本市场，获得百亿美元估值？

土耳其人的美国梦，希腊酸奶搅动美国酸奶业

Chobani的创始人为哈姆迪·乌鲁卡亚（Hamdi Ulukaya），是一名土耳其移民，在1994年怀揣3000美金从土耳其来到美国进修。搬到美国的哈姆迪哈姆迪·乌鲁卡亚发现美国的酸奶又甜又稀，喝惯了自家农场做的传统酸奶的他认为市场需要更优质的酸奶。

在2005 年，哈姆迪·乌鲁卡亚创立了 Chobani，并贷款买下了卡夫集团出售的一家关闭的酸奶旧工厂作为首座工厂，决心挑战现状，为美国市场提供健康、优质的希腊酸奶。

当Chobani在2007年开始卖酸奶的时候，希腊酸奶只占到美国酸奶市场的 1%，当时的美国酸奶市场由传统的、高糖、低蛋白的酸奶产品主导。而希腊酸奶与传统酸奶比起来更粘稠、蛋白质含量高、脂肪低，迎合了美国人日益增长的高蛋白质食物需求，Chobani也迎来高速增长。

在进入市场第六年，Chobani的净销售额便达到11亿美元，并推动了同期全球同类产品约45%的增长。如今，Chobani已经是美国最大的酸奶品牌之一，占美国酸奶市场20.2% 的市场份额，位列第一。哈姆迪·鲁卡亚被称为酸奶界的乔布斯，Chobani被成为“酸奶界的苹果公司”。

目前，Chobani拥有 1900 名职工，分别在纽约新柏林、爱达荷州双子瀑布及澳大利亚墨尔本设有制造工厂。业务覆盖北美和国际市场，北美市场包括美国、加拿大、墨西哥，国际部门包括澳大利亚和以及Chobani 从澳大利亚制造、营销、销售或分销产品的其他国家。在2020年度，北美市场占Chobani净销售额的约 91%，国际市场占其净销售额的约 9%。

在销售方式上，Chobani通过大型超市、独立市场和食品服务提供商以及分销商销售其产品。Chobani在美国拥有9.5万个零售点，主要客户包括Wal-Mart、 Whole Foods、Amazon、Target、Kroger、Publix、Costco 等，除此，Chobani还将其产品销售给其他各种国家和地区零售商，包括便利店和药店。

除了起家的浓稠希腊式酸奶，Chobani逐渐发展了多项业务产品线：酸奶、燕麦奶、奶精和咖啡产品、和非乳制品益生菌等。现在，Chobani 品牌下拥有大约 260 个酸奶 SKU。

成立至今，Chobani 已从包括 FHU US Holdings、Healthcare of Ontario Pension Plan Trust Fund 在内的投资者那里获得了至少 59 亿美元的股权投资。

创新拉动14%净销售额增长，但盈利问题待解

在酸奶市场，Chobani依旧具有较好的增长性。从2010年到2020年，Chobani的净销售额增长了19.1%。从2018年到2020年，Chobani 的净销售额继续以 4.2% 的复合年增长率增长，高于美国酸奶整体市场1.6%的复合年增长率。

2018、2019年和2020年度，Chobani公司营收分别为12.9亿美元、13.3亿美元、14亿美元；同期，净亏损分别为2642万美元、1943万美元、5872万美元。值得一提的是，在2020年，Chobani 的净亏损同比增长 202%，据招股书，亏损的大幅增加主要是Chobani进行了大量创新品类的投资。

另一方面，创新品类投资的收益也体现在了营收上，在2020 年，Chobani的营收同比增长5.4%，高于 2019 年的 3.2%。今年前九个月，Chobani的营收为同比增长 13.8%，较近几年有大幅提高。同时，销售、一般费用与行政管理费用占总收入的百分比随着收入的增加而下降。

在毛利和毛利率上，2019年、2020年、2021年上半年（截至 9月25日），Chobani 的毛利润分别为：3.2亿美元、3.1亿美元、2.5亿美元，毛利率分别为：24.61%、22.14%、21.09%，均有所下降。

Chobani在招股书中表示，毛利润与毛利率下降的主要是由新品相关的启动成本，以及更高的牛奶、劳动力和物流成本带来，部分被供应链生产率的提高所抵消。

2018、2019年和2020年度，Chobani经调整EBITDA分别为1.58亿美元、1.77亿美元、1.91亿美元；在2021年前9个月，Chobani经调整EBITDA为1.42亿美元，主营业务产生现金流的能力较好。

据招股书，自 2015 年以来，Chobani每年都实现了正经营现金流，并在 2020 年报告了1.056 亿美元，同比增长 33.5%。得益于健康的经营现金流，在过去几年中，Chobani进行了大量战略投资，以推动未来的增长。

截至 2021 年 9 月 25 日，Chobani拥有 6590 万美元现金和 17 亿美元总负债。Chobani此次发行的主要目的是提高财务灵活性，并寻求上市以偿还债务并实施其企业扩张计划。

一边扩张一边投资，Chobani有野心也有焦虑

自2020 年 6 月以来，Chobani一直是美国酸奶市场排名第一的品牌，但也避免不了更新迭代，随着竞争加剧，进入增速减慢的宿命。Chobani收入从 2013 年的11亿美元到 2020 年的 14 亿美元增长了3亿美元，增幅相较于进入市场的前六年大幅放缓。

这主要是因为，其主打产品希腊酸奶逐渐占据市场，已成为低增长品类。在过去Chobani主要依赖单一产品类别的销售，收入很大一部分来自希腊酸奶产品的销售，在2020年全年和2021年前三季度，其酸奶产品净销售额分别为12.44亿美元和10.45亿美元，分别占其总销售额的89%、86%。Chobani未来的业绩将取决于其继续推动酸奶类别收入增长及打造其他品类快速成长的能力。

植物性乳制品类别正在增长，在全球成为高速增长的类别。受植物奶增长启发，Chobani自2019年年底进入燕麦奶市场，据尼尔森报告，Chobani植物奶业务Chobani Oat在截至今年10月16日的13周内已增长到美国市场份额总额的15.1%，比在酸奶类别中的份额增长更快。

但随着Chobani产品线扩展更多新类别，其竞争范围也扩大了。Chobani在酸奶类别中的主要竞争对手包括传统消费品公司，如达能和通用磨坊公司，以及规模较小的专业制造商，如 Fage International，SA。

在燕麦奶类别中，其直接竞争对手还有 Planet Oat、Oatly 和 Oat Yeah！。在奶精领域，Chobani的面临雀巢、达能和自有品牌制造商等。

Chobani的增长焦虑也可从其投资支出中看出，过去十年中，Chobani在生产和研发设施上投资了超过 13 亿美元。Chobani还将继续投资支出，因为它必须找到一种方法来突围其低增长类别的束缚进行创新。

另外，Chobani的还面临其产品的原材料价格波动的风险，特别是受市场波动和通货膨胀影响的牛奶价格。随着Chobani实施增长战略，其对原奶需求将继续增长。作为Chobani生产产品的主要原材料之一，原料奶的价格受供需相对缺乏弹性的影响，往往导致生产或需求的微小变化对价格产生很大影响，原料奶供应的连续性和波动或将显着影响Chobani的经营业绩。

结语

Chobani成立初期经历了火箭般的增长，而后又进入较长时间的平稳期。在此期间，Chobani不断围绕新产品和类别进行创新，进行了大量投资。其快速开发、发布和扩展产品的能力优势明显。

在未来，Chobani主要风险依旧是其产品的原材料价格带来的经营利润波动。目前，Chobani还未解决盈利问题，但财务数据显示，燕麦奶正在成为新增长点，Chobani或将恢复增长。