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文 | 财健道，作者 | 张羽岐、安富建，编辑 | 安富建

为期三天的2021年医保谈判（下称国谈），在第二天，也就是11月10日，进入高潮。

国内四大创新药企恒瑞、百济、君实、信达的PD-1谈判结果乐观，股价闻风大涨（详见《120万CAR-T或无缘医保谈判，国产PD-1药企股价飙升，阿斯利康集体‘比耶’合影》）。

厚积薄发。今日之结果，与今年5月10日，国家医保局、国家卫健委联合在《关于建立完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见》中提及的医院+药店“双通道”模式（以下简称“双通道”政策）落地直接相关。国谈降价之后，困扰创新药企多年的“降价不增量”难题，因此迎刃而解。

“双通道”带来的处方外流，在利好创新药企的同时，也带动了药房股全面回暖。国内连锁药房“四大天王”前三季度营收，首次全线超百亿。

早在今年年初，老百姓大药房董事长谢子龙，还曾不止一次在公开场合称“药店的好日子到头了。”不到一年光景，即峰回路转。

三季报显示，国内六大上市连锁药房老百姓药房（603883.SH）、一心堂药房（002727.SH）、大参林（603233.SH）、益丰大药房（603939.SH）、健之佳（605266.SH ）;漱玉平民（301017.SH）营收呈现增长趋势，增长比超过10%。

三季报之后，药房股回暖。益丰药房10月29日公布三季报，当日股票收盘价格47.75，比前日上涨3.11%；而一心堂10月30日三季报公布后，股市也随之看涨，11月1日收盘价格34.87%，上涨10%。“劵茅”冯柳更是看中处方外流的长期趋势，在三季度更是重仓药房股，仅在益丰、大参林就下注近30亿。

药房的“春天”似乎真的到了。

尽管“医药分开”仍在路上，但受“双通道”利好政策影响，三季度药品销售渠道“处方外流”规模扩张迹象明显。开店扩张的同时，能否稳定现金流，同时放眼未来做好处方外流承接，成为连锁药房急需解决的问题。

院外零售市场不只有药房，在药厂、流通企业、“互联网+药房”等竞争之下，未来，连锁大药房将如何顺利破冰，延续三季报的利好？

01 六大上市药房三季报：“烧钱”扩张撑起的百亿营收

国内连锁药房“四大天王”前三季度营收，首次全线超百亿。

10月底，国内上市的全部六大连锁大药房相继公布了三季报。能否度过内忧外患的这个“寒冬”，谜底正在揭晓。

三季度，大参林营收高居榜首，前三季度共计123.55亿，同比增长17.75%；一心堂、老百姓、益丰等三家以超百亿的业绩紧随其后，同比增长均超10%；其他两家区域性连锁药房，立足山东的漱玉平民、云南的健之佳营收额同比增长15.07%和11.34%，分别为36.67亿、37.15亿。门店扩张、客流量增加等成为增长主因。

今年以来的营收增长，与连锁药房规模得到迅速扩张关系密切。零售连锁药房正在翻倍增长。

截至2021年6月底，我国药品零售连锁企业共6619家，门店32.96万家；早在2007年，两个数据对应分别为1800家、门店12万家。六大上市连锁药房扩张速度更加迅猛。今年前三季度以来，六大上市连锁药房门店数量已超越2020年全年。以老百姓大药房为例，2019年底，门店数量3894家；至2021年9月底，增至8163家，不到两年，门店数量翻了一倍。

连锁药房正在步入大扩张时代。2020年底，国务院办公厅发布的《全国深化“放管服”改革优化营商环境电视电话会议重点任务分工方案》中指出，将在全国范围内取消药店间距限制，进一步推动了连锁药房的扩张，而扩张之后，也使得门店有能力承接更多的客流量。

受国务院该政策带动，连锁药房投入大量资金，人力、地皮、仓储等成本陡升。新店初期往往是亏损状态，利润增长需要时间，叠加疫情因素，连锁药房两大关键财务指标“净利润”、“毛利率”蒙上一层阴影。立足于岭南的大参林药房因6-7月广东疫情受到冲击，尽管营收夺冠，但其归母净利润和毛利率却显著下降。

几家药房净利润、毛利率增减不一，与总营收全线走高形成对比。一心堂、老百姓、益丰、健之佳等四家前三季度的归母净利润稳步增长，同比增长15%左右；其前三季度毛利率同比上升0.5-2.5%。大参林和漱玉平民两家，前三季度归母净利润有所下滑，分别下降5.62%和10.58%，与此同时，毛利率也下降了0.34%和0.11%。

在商业化落地过程，现金流多寡是企业发展的关键，处于急速扩张期的连锁药房更是如此。现金流的多寡，决定了药房的储货能力，也影响其扩张速度。

整体看，六大连锁上市药房经营性现金流净额都为正数，这反映了企业经营状况良好，有能力持续扩张，其中健之佳药房的经营性现金流净额同比增长288.75%，这主要受到新租赁准则影响，在健之佳药房不断地偿还租赁负债的情况下，其经营性现金流净额不断增加。

如果分别来看“投资性现金流”和“融资性现金流”，六大连锁药房因门店扩张，现金流可能出现大量流失；而融资补档缓慢，负债增加越发明显，导致企业现金流入缓慢，流出严重。在这方面，一些企业表现较好，比如一心堂的“投资性现金流”为6.74亿，同比去年的-2.29亿有所增长；漱玉平民的“融资性现金流”由去年的-0.44亿增长至2.77亿，说明两家企业扩张较平稳，现金流正常。

盲目扩张可能带来不可想象的后果，这方面也有不少前车之鉴。曾经的药房老字号、“掉队者”大连药房就是典型案例。大连药房的高光时刻，在本地有四十多家门店，甚至扩张至内蒙古等外省。2016年，这家几经转制的百年老字号倒闭了，仅存的七家门店全部被关停。药房扩张脚步迈得太大，赶上流年不利，遭遇消费不旺、市场低迷的时期，导致现金流断裂。

现金流控制的良好程度，影响着六大上市连锁药房的未来。

02 处方外流，连锁药房爆发增长的“引信”

正在处于爆发前夜的连锁药店，得到了资本青睐。高瓴三季度在二级市场减仓了数家医药股，但是，它对连锁药房的关注却在加码。

今年下半年，高瓴的全子公司高济医疗在与益丰大药房达成“数字化智慧药房”战略合作，并在上海进行试点。此前，长期关注医药板块的“劵茅”冯柳持续重仓药房股，仅在益丰、大参林就下注近30亿。

有人对此发问：资本为何频频看好连锁药房的未来？“处方外流”的大潮下，零售药房销量将迎接质的飞跃。这将深入影响连锁药房发展格局。

据专家估算，截至2021年三季度，我国处方外流率仅仅在7%左右——这是日本1982的水平。对比美国处方外流率达到75%，而日本处方外流用了30年才基本实现。

中国处方外流增长的临界点还远未到来。若退一步估算，假设2030年我国处方外流率为10%，那么处方外流产生的药品销量规模可达到1700亿元（25400*68%*10%）。

2020年是处方外流增速最快的一年，处方外流导致的零售药房新增规模，从2019年的143亿元增至427亿元。

2020年我国公立医院市场首次出现负增长，同比下降12%，零售药店市场逆势上涨，同比增长3.2%，处方外流趋势逐渐凸显。

自上而下的政策推动仍然是主要原因。近年来，“医保控费”、“医保个账改革”、“网售处方药”、“分级诊疗”、“双通道”等监管政策，推动医药资源的合理分配和医院处方外流，将医保资金推向统筹管理，并向符合条件的药店开放。

以药养医也非医院长久发展之计，为控制医院药占比、降低医院药房运营压力，医药分离势在必行。值得注意的是，在新冠疫情对处方外流的影响显著，居民远距离买药存在风险，耗时久。2020年2月23日，时任武汉市委书记王忠林（现任湖北省省长）暗访武汉两家药房，现场发现群众买药困难的问题，要求“医保等部门尽快增加重症慢病定点药店数量”。这导致民营连锁药房要承接大量的处方外流的销量，为客流量、营收、利润等增长打下良好的基础。

2020年9月21日，国务院印发的《以新业态新模式引领新型消费加快发展的意见》指出，各地要积极推动电子处方流转。而信息平台的建设为处方外流提供技术基础。一是互联网医疗企业处方流转平台，如平安医保科技、浪潮健康（青岛）；二是实体医院互联网医院处方流转平台；三是国家卫健委统一处方流转平台；四是国家医保局统一处方流转平台。

03 “双通道”，连锁药店突围之路

成本提高、利润下降，零售药房面临的冬天有多冷？今年年初，有业内人士曾预测，未来全国约有1/4的单体药房面临倒闭。“双通道”政策加持下，处方外流或许是突围之路。

处方外流困难重重，在于处方难以从医院流出。此前《财健道》在“双通道”政策落地之前，从相关人士了解到，新药、特药的流出，仍需医药公司直接与医院交流。医院方在没有获得处方外流益处，却要担责的情况下，不愿意或抵制处方外流。但一经流出，在流通的过程中，处方信息真假难辨，对药店来说这只是难题之一。不仅如此，天价新药、特药阻止了病人院外购药的途径，因院外药店需要病人自费。恒瑞的一只PD-1，自费价格为19800元/瓶，而医保报销后只不到3000块；新冠疫情也增长了处方外流的不确定性，比如感冒药、退烧药等只能去医院购买。

今年5月10日，国家医保局、国家卫健委联合公布《关于建立完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见》，医院+药店“双通道”模式首次正式被提到国家层面，并予以推广，使得特定药品目录能够在特定药店实现院内院外报销同等化，不仅提高患者买药的可及性，也给零售药房，尤其是连锁药房带来新的机遇。

“普通药房接入医保系统”、院内院外报销同等化，这为零售药房承接处方外流带来了福音。9月10日，国家医保局联合国家卫健委发布《关于适应国家医保谈判常态化持续做好谈判药品落地工作的通知》（简称《通知》），要求各省份10月底公布本省纳入“双通道”的药品名录，11月底各省内地级市（州、盟）至少有一家符合“双通道”的零售药店。据不完全统计，目前广东、江苏、四川等12个省份正在落实双通道管理机制。

上市连锁药房具备先发优势。业内人士预估，连锁药房至少可承接60%的处方外流量。到2030年，处方外流的市场规模有望达到1000亿元。

老百姓药房从2016年的12家DTP药房增至145家，五年来翻了约12倍。在其145家DTP药房中，已有93家获得“双通道”资格，约占总数的64%（DTP，即“Direct to Patient”的缩写，中文简称为“直接面向病人”，也称“专业药房”）。

与非双通道DTP药房相比，“双通道”DTP药房销售额提升均超过2倍，特药销售额提升超过4倍；大参林、益丰的DTP药房从2019年的不足40家，已增长至80家左右。漱玉平民大药房，今年以来DTP药房销售额（含税）达到了1.87亿元，同比增长35.71%。

连锁药房医保门店数量的增长，让“天价药”不再成为阻拦病人进门的高门槛。到今年9月底，老百姓药房直营门店中医保门店占比87.37%，院边店占比10%。

中国医药物资协会DTP委员会秘书长张小平认为，“双通道”品种的范围将来一定会扩大，而“双通道”药店数量的增加也是大势所趋。未来，“双通道”药店一定会成为处方药的院外“主战场”。双通道政策之后，一药店的服务型特性凸显，在医院无法提供等量的时间的情况下，药店能够为患者提供更多的增值服务；二药店的支付方式更多样化，如医保双通道、商业保险、慈善救济等；三药店灵活的运营模式，吸引了更多的客流量。

尽管“双通道”政策带来了销量，零售药房的毛利率却可能受影响。

与传统药房销售普药不同的是，DTP药房销售产品以抗肿瘤、抗病毒、自身免疫系统疾病方面的新特药为主，往往单价较高，利润率较低。业内人士指出，随着“双通道”政策逐步落实，零售药房与医院一样将履行“药品零加成”。在药店需要承担药品储存和运输成本，但没有财政补贴的情况下，利润将受损。

为了应对潜在危机，连锁药房开始了多管齐下的策略。比如，老百姓药房为患者提供慢病管理专家，益丰大药房为会员患者提供降价促销、免费煎药、远程诊疗等服务。连锁药房们还向“电商”方向迈进，老百姓药房线上销售总额达5亿元，同比增长160%，而公司的O2O外卖服务门店达6356家，占总门店的77%；一心堂大药房O2O业务覆盖7298家直营门店。

连锁药房商业化，这场旷日持久的竞争中，即便有政策加持，如果自身存在不合理的“防御”和“进攻”，那么对连锁药房来说，寒冬永远都在。这一轮大扩张后，有人成为赢家出线，有人沦为输家出局，时间永远是前者的朋友。