陆金所还不是一家科技企业

老铁

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· 10月22日

不仅研发投入相对不足,且线上并未形成有利的流量优势,未能给金融业带来低获客成本。

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陆金所还不是一家科技企业

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图片来源@视觉中国

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文丨老铁

继蚂蚁集团,京东数科之后,陆金所作也要以techfin(科技金融)身份在纽交所上市。

我们此前已经对蚂蚁和京东数科有了较为详尽的分析,归纳观点如下:

其一,在由fintech向techfin的转型过程中,互联网企业与传统金融企业开始由以往的强调竞争更多转向合作,如在去杠杆宏观调控之下,受杠杆率影响,信贷资金来源由ABS转变为联合贷或助贷,互联网企业为金融业提供流量,风控等支持,降低金融机构获客成本,提高金融机构运营效率;

其二,在审慎的监管环境之下,新兴科技金融企业的“监管套利”空间在不断收缩,如对民间借贷利息规定了“4倍LPR”红线,等同为持牌机构的利息设置天花板,业内外也都传言银行会收紧联合贷口子等等

对于头部互联网企业,业务天然赋予的数据以及用户规模条件,在获客和风控方面有着天然优势,面临监管重重压力是可以通过提高效率争取增长空间,但对于中小企业,审慎政策无疑是行业的一次出清,行业借此机会优胜劣汰。

回到陆金所,背靠中国平安,较之蚂蚁和京东数科,陆金所是具有更为浓烈的金融基因,典型代表为P2P,2018年末时,陆金所P2P网贷存量资产规模最高,曾达到约1869亿元,占财富管理业务比重为50.6%,截至2020年中,存量规模占财富管理业务比重仍有12.8%。

与此同时,陆金所也在积极进行平台化转型,加大引入表外资金,用联合贷这一轻运营形式解决信贷资金问题,因此有观点认为这可以与蚂蚁同样归类于techfin企业,但我们觉得用单一的业务模型推导企业的定型问题略有点草率,我们究竟如何看待陆金所呢?

与蚂蚁主打消费场景下的小额信贷不同,陆金所追求的“高质量信贷用户的大额贷款额”,截至2020年中,92%信贷用户是持有新用户卡的,至少57%有房产,每笔非抵押贷款金额为14.7万元。

简单来说:陆金所如大多传统金融机构一般,更钟情于向已有良好征信记录借贷者放款。

这与互联网公司所采取的用大数据风控手段,自建风控标准,不拘泥于传统征信规则的模式是有着明显不同的。

那么,这是否有效控制风险了呢?我们对比了蚂蚁和陆金所在个人贷款中的M1+逾期率情况,见下图

在过去的三年多时间内,陆金所的逾期率均要高于蚂蚁,尤其受疫情影响,金融业普遍面临违约率增加的风险下,两家公司的M1+逾期率均创了各自的新高,不过陆金所仍然要高于对标企业。

值得注意的是,截至2020年中陆金所促成的信贷余额为5194亿元,而蚂蚁则在1.7万亿元,在规模较小的前提下,采用金融业常用模式的陆金所不及蚂蚁,我们暂不讨论模式优劣,先从员工构成入手观察。

我们整理了截至2020年中两家公司的员工构成情况,见下图:

在员工占比中,陆金所接近80%员工来自销售岗位(又分为直销,渠道销售和线上销售,其中直销队伍最为庞大),技术研发岗位共1252人,占比1.5%,同期蚂蚁研发人数已过万人,占比达63.9%。

基于上述分析,陆金所与传统金融业一样,以线下销售人员为主,这一方面确保了业绩的持续上扬,另一方面,在线上获客成本越来越高的前提下,运营重心放至线下,可一定程度上对冲企业缺乏线上流量源的运营困境。

但与此同时,势必会带来:1.用人力形式推销售,对运营管理要求甚高,稍有差池就有可能带来风控风险(如人为的信贷标准宽松等等),这也是上述人力销售模式下M1+违约率要高于蚂蚁的重要原因;

2.从企业的市值管理上,我们不赞成将陆金所视为新兴金融业的代表,这不仅由于缺乏线上化运营的条件,更重要的是金融业务数字化相对滞后的风险。

以上思考或许会有不同意见,为确保客观性,我们再看陆金所借贷业务的获客情况,见下图:

在过去的两年多时间内,获客成本飙升超过三倍,这一方面固然由于陆金所缺乏相关消费场景,这远不如以零售介入信贷的蚂蚁和京东数科有天然优势,而另一方面,若仔细看待获客成本构成,直销获客成本在2020年中仍然占据了42.5%的获客成本,线下团队仍然处于核心地位。

线下超过56000人的直销团队,仅薪水,抽佣就是一笔不小的支出,从此方面判断:陆金所很难与互联网概念挂钩。

在资管业务中亦是如此,截至2020年中资管用户52.6%来自于中国平安生态,38.6%来自线上,主要用户还是承接平安,线上仅为配菜。

在苹果应用商店里,陆金所排名在300名上下,不仅落后京东数科,且落后主流银行企业。

如开篇所言,新兴的互联网金融类企业之所以能够获得资本市场的认可,很大原因在于流量和风控优势,可为中小金融机构解决获客以及丰富中小企业的风控模型,互联网和金融业在此进行密切合作,但在陆金所案例中,不仅研发投入相对不足,且线上并未形成有利的流量优势,未能给金融业带来低获客成本。 

从某种意义上看,陆金所模式之所以跑得通主要有赖于:1.庞大线下直销团队,与头部保险和银行企业虽不能相提并论,但对于中小银行尤其是地区城商行,农商行,这个数字仍是相当客观的;2.中国平安生态体系的扶持。

但在接下来以上优势能否保持呢?

观察陆金所损益表,税前利润率大都在40%以上,这是一个相当不错的成绩(蚂蚁集团在2020上半年为33.7%),仔细分析,研发投入占比仅有3%,远低于同期蚂蚁的7.9%,京东数科的15.7%,更加强了我们对陆金所采取传统金融业估值的态度。

那么,在审慎的宏观监管政策之下,以上所分析的陆金所会面临何等问题呢?

在现阶段,我们认为摆在陆金所面前最大的障碍仍然是“4倍LPR”这道红线,虽然截至目前,该监管对象是否会由民间借贷机构延伸到持牌机构尚有不同看法,不同地区法院判决也各有倾向,但有一点基本是确定的,即:监管目标仍然是要降低融资成本,解决中小企业的融资贵问题。 

无论蚂蚁,抑或是京东数科,陆金所都在积极下调贷款利率,这意味着:短时间内企业要面临不同程度的营收增长性问题,且如若降息,在当前宏观经济愈加复杂的背景下,低息固然会降低融资门槛,但与此同时也会带来人群规模的放大,若没有有效的风控能力,极易提高坏账率,反而会影响金融秩序。

对于头部企业,固然可以通过用户规模效应下的低获客成本,以及丰富的数据和技术研发做支持,丰富和完善风控模型,以增效对冲风险,如在前文中,同样受疫情影响,M1+违约率都有所上扬,但规模是陆金所数倍的蚂蚁要低于后者,这是很说明问题的。

截至2020年中,陆金所新增有抵押信贷的APR(年化利率)已经百分百做到了低于24%,但在非抵押信贷规模中,仍有28.9%的APR是在30%-36%之间,属于高息边缘产品,极容易受宏观监管政策影响。

除以上因素之外,当下陆金所之所以在税前利润率中有较好表现,很大原因仍然在于高息之下红利期,在上图中也可以比较清晰看到,近几年类陆金所无抵押类信贷的持续增长(为与头部企业差异化竞争,延长了贷款周期),而此处恰是高息集中区域,但若随着终端借贷成本的持续下行,以及P2P业务的全面退出,陆金所是要面临营收增长与利润率的双重压力的。 

最后我们仍然要强调我们对具有先进性的金融业态的基本判断:1.满足用户规模优势;2.有基础研发有风控能力。也只有满足以上条件,在ABS发债受限之后,以联合贷和助贷路径进行金融业的“赋能”时,才可能会真正解决金融业的问题,在降低宏观系统性金融风险前提下,为中小企业输送能力,实现协同发展。

但根据情况来看,联合贷已经成为众多投机者的香饽饽,如大量P2P公司退出市场之后纷纷打起联合贷注意,在一无用户,二无风控前提下,将大量未经严格审查用户接入银行信贷,低门槛之下极容易产生坏账,危及金融业安全最近央行对联合贷越发审慎,我们判断所提防不应是头部科技类企业,而是迄今为止仍然在持续进场的中小玩家。

4倍LPR本意会是行业的一次出清机会,但如果把控不好准入门槛,也会埋下隐患,在此我们对加强金融业监管是完全认同的。

回到陆金所,这家以P2P的先行企业在过去的几年时间里也是经历了种种风风雨雨,也时刻面临监管的急刹车,但如今总算平稳着陆,停止P2P,进入联合贷市场,撬动表外信贷资金,但业务转型之后,后台的运营,研发以及管理仍需要同步完善,否则陆金所就只是一家金融类企业,我们很难把他与蚂蚁进行估值对比。

总之,现在的陆金所还不是一家科技企业。

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