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文 | 港股研究社

当下，直播风口再起已成为不争的事实，而庞大的主播群体也推动了直播经纪公司的发展，直播行业上游的主播公会企业也开始希望由幕后走向台前，对资本市场表现了浓厚的兴趣。

前不久，向港交所递交招股书后的众妙娱乐又有了新动态。据相关消息显示，昨日，众妙娱乐在港交所披露了招股书，这意味着其将成为国内“直播公会第一股”。

作为一家业内领先的网红推手，众妙娱乐在直播公会领域排名第四，旗下有多家直播公会。值得一提的是，子公司话社娱乐是YY排名前三的头部公会。并与众多的直播平台建立了合作关系，其中不乏YY直播、虎牙直播、企鹅电竞等头部直播平台。这样一家基本面看似不错的企业，到底有着怎样的实力去闯关IPO？又能否坐实“公会第一股”名号？

成立仅四年的众妙娱乐，有何实力赴港IPO？

作为直播公会起家的众妙娱乐，成立于2016年，业务模式主要涉及主播孵化、管理和线上娱乐内容制作、发布及内容营销，主要的变现途径为泛娱乐节目直播、游戏直播和电商直播等直播渠道。

公司的合作平台不乏头部直播平台，包括YY直播、虎牙直播、企鹅电竞、陌陌、花椒直播、酷狗直播等，且其中不少直播平台与众妙娱乐合作时间超过三年。并在2018年初，已经入局短视频市场，在影视剧、网剧等方面也有展开布局。

从招股书上来看，公司近三年市场表现较好。2017至2019年，公司营收分别为5020万元、7460万元及8300万元，同期纯利分别为1810万元、2560万元及3250万元。另外，月均开播主播由2017年的3600名以上增加至2019年的4000名以上；月均活跃主播由2017年的约980名增长至2019年的约1900名。

在主播端，截至2020年4月30日，众妙娱乐的公会拥有超过2.93万名注册主播，其中包括1000多名独家签约主播。手握众多头部平台的合作及较好的财务表现，这或许也是其赴港上市的底气所在。

眼下，扩张仍然是众妙娱乐的长期战略，为了能够获得足够的资金支持，上市融资可以说是众妙娱乐的不二选择。众妙娱乐也坦言，此次IPO所筹金额将被用于建立主播培训中心和短视频生产基地、制作连续剧及电影、收购MCN、签约新主播、投资技术及数据分析。

于整个行业而言，众妙娱乐的上市也确实能给直播公会打开一条资本路径，让直播公会具备更大的投资价值。但众妙娱乐市场表现较好的背后，不少风险也正在凸显。

市场竞争加剧，行业难以在产业链中获得较高话语权

作为直播行业的幕后网红推手，在如今直播风口再起的大背景之下，拥有的市场仍然较为乐观。但众妙娱乐面临的风险也成为了其能否拥抱直播新一轮红利的关键因素。

1、行业高度分散，市场竞争持续加剧

就行业现状来看，目前，国内视频主播公会市场发展较为迅速，并呈现出高度分散的特点。弗若斯特沙利文报告显示，按净收益计算，2019年，前五大公司仅占据总市场份额的13.1%。这意味着剩下的大部分市场份额均呈高度分散状态。即便是众妙娱乐排在第四，但也仅占有了2%的市场份额。

而对比产业链中游的直播平台来看，马太效应较为明显，头部平台的市场份额较为集中。数据显示，前五大视频直播平台占据了75.8%的市场份额。

实际上，市场分散的现象也侧面说明了，众妙娱乐需要面临着来自大量其他视频主播人才推手，人才经纪公司及专注于视频主播培育的其他娱乐公司的竞争。而市场竞争加剧已经导致众妙娱乐2019年的营收增速明显下滑。数据显示，2018年，众妙娱乐的收入增速为48.56%，但2019年，该增速急骤放缓至11.28%，下降超37个百分点，降幅度之大，不容小觑。

值得关注的是，众妙娱乐的毛利率也在持续走低。资料显示，2017至2019年，众妙娱乐的毛利率分别为73.5%、69.6%、67.1%。随着行业的不断发展，越来越多参赛者的加入毫无疑问将使得这一市场的角逐更加激烈。这意味着，业绩增速及毛利率的挑战或将持续存在。

2、变现渠道长期依赖于直播打赏，主播流失风险凸显

众妙娱乐虽在极力拓展泛娱乐版图，但发展不均衡却是不争的事实。

招股书数据显示，与视频直播平台及主播的收益分成为公司营收的主要来源，只有小部分的营收来自短视频业务及其他服务，这意味着现阶段众妙娱乐的这一发展策略并没有得到很好的发展。

数据显示，2017至2019年，众妙娱乐来自于直播平台和主播的收益在总收入中占比均超九成，分别为96.6%、94.0%、91.4%。且头尾部主播的营收分化相当明显。同期，公司前五名主播带来的收入分别占收入总额的29.1%、32.2%及19.9%。虽然对于头部主播的依赖性的逐步下降，但短期内仍难以改变过于依赖少数热门主播的现象。

然而对于头部主播的批量复制却并不是那么简单，正如如涵曾经想过复制张大奕，但时至今日也未能造出第二个张大奕；美ONE曾经想复制李佳琦，同样也失败了；谦寻目前的王牌主播依然是薇娅，也未能打造出第二个顶级主播。这已经很直观的说明，顶级主播的复制并非易事。

同时，过于依赖头部主播也会增加企业的运营风险。作为产业链上游的企业，网红推手的话语权本就不高。

何况，打赏的关键在于主播的质量，实际上就是主播私域流量对粉丝影响力的变现，主播的话语权也会随着流量的提升而提高。这对于投资公司而言是存在风险的，一旦头部主播出走，也必会给企业业绩带来一定程度的冲击。

众妙娱乐对少数视频直播平台的依赖同样严重。招股书显示，2017年至2019年，来自最大客户的收入分别占总收入的86.5%、62.7%、46.1%，同期产生自前五大客户的收入分别占总收入的95.8%、92.7%、91.7%，而收入贡献排名前五位的主播中绝大部分通过最大客户进行直播。虽然已经在优化营收结构，降低对头部平台的依赖，但在总营收的占比中依然有着举足轻重的作用。也就是说，一旦主要客户出现重大波动，对公司的营收和净利润将造成直接影响。

3、直播行业面临监管压力，给公司经营带来重大隐患

随着直播行业的蓬勃发展，有关部门也在补齐行业监管短板。有消息称，首部全国性直播电商标准将于7月正式发布执行,这意味着“直播带货”将进入“监管时代。”

监管方面的压力始终是悬在企业头上的一把利剑。虽然众妙娱乐主要做的是产业链上游的生意，但对于收入严重依赖直播平台的它来说，主播线上活动是否违规、视频内容是否健康向上、虚拟货币会否受到限制，都对众妙娱乐的经营带来了重重隐患。

况且，当前的视频直播行业，尚且处于野蛮增长的初期发展阶段，国家在有关此方面的法律制度还很不完善。随着未来市场不断趋向于成熟，不排除有关部门加大对行业的监管力度。不过，直播市场的巨大发展空间，或许能否给众妙娱乐带来一些新的动力。

站在直播风口之下，众妙娱乐能否讲好IPO这个新故事？

当下直播风口再起，对于整个产业链来讲充满机会。

据弗若斯特沙利文报告，以总流水计量的视频直播行业的市场规模，2019年为人民币1082亿元，预计2024年达到3101亿元，而泛娱乐仍为其中最大的板块。数据显示，泛娱乐直播产生的总流水也在急骤上升，2019年为724亿元，预计2024年达到1992亿元。游戏直播产生的总流水2019年为264亿元，预计2024年达到人民币830亿元。

从众妙娱乐此次上市融资的目的来看，其拓展泛娱乐版图的野心从未停止。在巨大发展空间的映射下，表明众妙娱乐对赛道的选择是没有错的。要知道，目前，整个视频直播行业的用户群也在以23.8%的复合年增长率增长，随着视频直播持续渗透日常生活，用户群预计2024年将达6.398亿。也就是说，随着直播行业市场规模的不断壮大，带动产业链上游企业的发展是大概率事件。

不过，这可能并不足以说服投资者们就会对众妙娱乐抛出更多的橄榄枝。

其一，当下的秀场直播打赏模式已经被圈内公认为走到尽头，甚至很多公会都从秀场直播转型为电商直播带货。从众妙娱乐毛利率下滑的情况，也可以窥得几分。

其二，抖音和快手成为当下直播平台的主要流量聚集地，传统的直播平台也都在寻找其他出路。以孵化和管理主播为主要业务、依靠直播打赏为主要变现渠道的企业，后续发展之路很难越走越宽。

其三，众妙娱乐从2016年成立至今，仅仅只融到A轮，且没有获得大批VC/PE的关注。天眼查数据显示，众妙娱乐仅在2017年1月完成了数千万人民币A轮融资，背后投资方也只有一个旭诺资产。虽然，今年4月，为了业务扩张、扩大股东基础，引入了盈锐创新科技和荣基有限公司两个新投资者。但这中间很长一段时间之内，并没有获得新的融资消息。可见，投资者对众妙娱乐的商业模式是存在一定顾虑的。

不可否认，如今直播行业的火爆，但这并不意味着每一个有资本欲望的网红推手机构都能如愿以偿。即便是能成功上市，后续道路会否平坦，仍是一个巨大疑问号。如涵是这一领域唯一的一家上市公司，但它先是破发，后续股价也未能达到发行价。如若众妙娱乐不能向市场证明其拥有足够的商业价值，那会不会成为下一个如涵也不好说。对于众妙娱乐而言，更多的挑战或许也才刚刚开始。

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