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钛媒体注：本文来自微信公众号国泰君安证券研究（ID：gtjaresearch），作者为国泰君安地产团队，钛媒体经授权发布。

在疫情最为严峻的二月时，谁又能想到，国内率先复苏的服务行业会是房地产中介。

根据国泰君安房地产团队的监测分析，50城日度成交面积在春节后20天开始缓慢恢复，到2月底已经恢复至2019年50%的水平。

而3月份，50城成交基本维持在2019年同期水平的60%~70%，二线城市甚至回到了70%以上。

看着深圳的日光盘，杭州的摇号盘，很难想象实体经济正哀鸿遍野，而政府的限制政策也没有实质性的放松。

地产异象有何而来？今年的房地产行业又会走向何处？国泰君安房地产团队近期连续发布多篇点评报告，对现象背后的逻辑做了详细的分析。

楼市“小阳春”和房企“降价保量”

事实上，如果仅看一季度我国房地产行业销售规模的话，与一季度GDP走势十分一致，是断崖式的下滑。

数据显示，1月份~3月份，我国商品房销售面积21978万平方米，同比下降26.3%，销售额20365亿元，下降24.7%。

在这其中，住宅销售面积下降25.9%，办公楼销售面积下降36.2%，商业营业用房销售面积下降35.1%。

不过这其中大部分的下滑幅度要“归功于”1月份~2月份，到了3月份，各大房企的销售事实上出现了明显的回暖迹象。

这与开发商们普遍采取降价保量的策略不无关系。

以恒大为例。之前七折卖房引起的轰动刚刚结束，4月11日，恒大再次宣布全国619个在售楼盘全线81折，并在此基础上每天每盘推出3套清尾房，折上折再享88折。

而这只是房企打折的一个缩影。受资金回转压力，开发商在阳春三月纷纷低价推盘，证明就是，市场呈现出销售面积明显好于销售额的现象。

房企资金压力大选择低价开盘的项目达到18.5% 数据来源：中国指数研究院、国泰君安证券研究

以我们监测的18家房企数据来看，3月份——

总销售面积为3530万平，同比仅下滑-0.6%，增速较2月大幅回升了20.3%。

总销售额为4322亿元，同比下滑-12.7%，增速较2月回升了16.8%。

而龙头房企呈现出相同的特征，一季度——

总销售面积-8.6%；

总销售金额-16.6%。

龙头房企3月销售面积增速大幅回升至-0.6% 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 

龙头房企3月销售金额增速回升至-12.7% 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 

细分来看：

1. 上海、苏州、天津采取降价策略的楼盘比例较高。

上海新开盘采取降价策略的项目达到75%，天津、苏州涨跌互现，杭州总体较为平均，半数项目维持平价销售。

上海、苏州、天津Q1开盘降价效应明显 数据来源：中国指数研究院、国泰君安证券研究

2. 疫情冲击下，刚需盘成为主流。

疫情对弹性更大的改善需求和投资需求影响较大，开发商更多以刚需盘为主促回款。一季度开盘中，刚需盘占比74.6%，处于绝对主流。

重点城市Q1开盘以刚需盘为主 数据来源：中国指数研究院、国泰君安证券研究

3. 开盘去化率处低位，供给强于需求。

由于受疫情影响，2月推盘量较低，去化率数据偏高，但1月和3月开盘去化率仅略超60%，处于近两年低位。

1月和3月开盘首日去化率处于近两年来低位 数据来源：中国指数研究院、国泰君安证券研究

分城市看，能级越高的城市去化率越高，一线城市去化率76%，高于二线城市的57%。

北京、杭州、上海Q1去化率较高 数据来源：中国指数研究院、国泰君安证券研究

4. 二线城市开盘量好于一线和三线。

从三月整体成交数据来看，二线城市的成交量跌幅基本保持在30%以内，恢复相对较好。

3月份二线城市成交恢复好于一线、三线  数据来源：Wind、国泰君安证券研究 

房住不炒，红线仍在

然而，3月单月的数据回暖，能否支撑楼市的后续走势？我们认为政策层面给到的信号还远远不够。

一般来说，为了稳定楼市和经济增长。从短期到长期的政策出台有三步：

1. 货币政策先行。

2020年，货币政策体现为LPR和MLF的利率下调。

2月17日，1年期中期借贷便利（MLF）中标利率下调10个基点，央行逆回购利率下调带动银行间市场资金成本下行。

2月20日，央行公布的1年期和5年期以上LPR分别较上一期下降10个和5个基点，这是此前连续两个月“按兵不动”后，1年期LPR报价再度下行；而5年期品种则是自LPR亮相以来第二次下调。

4月20日，央行再次下调LPR报价，其中1年期下降20个基点，5年期下降10个基点。

在疫情防控的特殊时期，利率下调主要作用在进一步强化逆周期调节信号，在短期内带动企业贷款利率进一步下行，支持实体经济，也体现为对居民端降息，减少居民债务负担。

但值得留意的是，两次LPR下调，都体现为非对称式下降（5年期利率下降幅度，小于1年期下降幅度），不断释放出政府对房地产调控不放松的信号。

2. 行政政策在中。

尽管2020年统计局和央行再次提到“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，不将房地产作为短期刺激经济的手段”，但是我们观察到至少17个地方政府已经出台稳定房市的相关政策。

其中包括，加大对房地产开发企业的资金支持力度，调整商品房预售资金的监管方式，调整商品房预售条件，取消限价；加快商品房合同网签备案，促进商品房销售，支持企业及时回笼资金等等内容。

17个省市并颁布了利好房地产的若干措施 数据来源：各地政府官网，国泰君安证券研究

3. 非标放松殿后的渐进式宽松。

自2019年二季度以来，房地产信托监管开始陆续收紧，直到现在还未见到宽松迹象。

自2019年5月银保监会发下“23号文”，7月和8月，银保监会对部分房地产信托业务增速过快、体量较大信托公司进行约谈，继续保持房地产信托调控力度，并进行余额管控，即每日时点规模不得超过6月30日之前的房地产信托规模。

在监管压力之下，信托公司响应中央政策，“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，落实银保监会对房地产信托业务监管明确要求，这直接使得投向房地产的信托资金规模快速“刹车”。

从短期来看，货币政策等仍处于防控、应对疫情的非常时期，仍将维持宽松。

不过，政策落脚点近期有所变化，从控疫情、保障金融市场稳定，向为修复实体经济提供中长期资金支持侧重。

下一步货币政策的重点是加大信贷投放力度，需要观察的是影子银行部分。一旦影子银行宽松，则不排除楼市重新出现上行周期。

楼市之所以会表现出调控的差异在于土地端融资政策带来的信用派生通畅与否 数据来源：WIND，国泰君安证券研究

超预期政策有待下半年持续观察

就种种信号来看，当前楼市情形和08年、14年楼市历史周期的底部基本呈现完整复刻，差别就在于政策态度上——不以房地产作为短期刺激经济的工具，是决定楼市走势的核心因素。

就政治局会议和央行多次对“房住不炒”的表态，我们认为2020上半年政策超预期的概率很低。

展望二季度，楼市可能将呈现出部分不同的景象：

1. 一季度价格确实有优惠促销，且力度为近两年之最，但预计4月以后会逐步减少，去化率恢复，“以价换量”暂告段落。

2. 银行对房贷的支持力度将大幅度增加，规定范围内大幅度降低首付比例将更加常见。

3. 二季度的全面爆发仍有可能。尽管在房企端还存在融资的逻辑缺陷，但短期由需求驱动的市场会带来牛市的影子。3月地产基本面数据有非常明显的反弹，且会持续到二季度，二季度数据会大超预期。

4. 随着库存的逐步累积、开发商的优惠促销政策换来的销售集中释放结束，楼市在三季度将进行二次探底。

5. 以目前的政策环境，破产房企将明显增加，龙头企业的收并购机会迎来好时机。

6. 2020年中国房地产市场可能有两次大的机会，第一次是上半年基本面的超预期，机会体现在3月份；第二次是下半年待基本面下行后的政策超预期。

按照我们对经济周期的判断，货币政策T月，行政政策T+3月，非标政策T+8月。超预期的政策，有待下半年的持续观察。