文｜罗超

作为最关注直播泛娱乐赛道的科技自媒体之一，罗超频道对斗鱼的上市一直保持密切关注。

北京时间7月17日晚间，斗鱼登陆纳斯达克，用我此前的评论说是：如愿以偿——虽然不完美。斗鱼发行市值37.33亿美元，正如很多人预期一样，开盘即破发，开盘价11.02美元，相较于发行价下跌4%，最新市值36.97亿美元，距离虎牙53亿美元的最新市值有差距。

我觉得自己的预测还是蛮靠谱的，十天前，我在《斗鱼如愿以偿》中对斗鱼的市值有如下分析：

虎牙最新市值55.29亿美元。斗鱼本次IPO估值几何有待揭晓，此前，CBInsights的分析师对它的估值为15.1亿美元，商业信息提供商Crunchbase则表示从该公司的筹资总额来看，估值为11亿美元。

在罗超频道看来，这两个估值都太保守，如果以虎牙为参照物来看，就算斗鱼估值因为盈利能力相对较差距离虎牙有差距，但不可能差距如此大。

4月22日斗鱼提交的首版招股书显示，代表最高融资的占位符暂定为5亿美元。截至目前斗鱼累计完成了6轮融资，总融资额达到了70亿元，腾讯共参与4轮融资，其中B轮、C轮均由腾讯领投，不论是从融资金额、此前融资额以及大股东腾讯的背景来看，斗鱼本轮上市后的市值应该都不会小，10亿多美元的市值，不能体现出斗鱼的价值，亦无法满足斗鱼团队以及其多轮投资者的诉求。

从斗鱼37亿美元的发行市值来看，我的预测是对的。

斗鱼上市后，我怎么看？媒体报道常见的几个错误这里先纠正一下：

1、斗鱼不是“头部主流直播平台最后一个上市玩家”。至少，周鸿祎是不同意的，花椒还没上市呢。斗鱼上市前直播行业有“上市五虎”：9158、YY、陌陌（虽然唐岩不认为陌陌是地道直播公司）、虎牙和映客，现在，有直播上市六雄。

2、斗鱼和虎牙不是最后两个游戏直播玩家，同时拿到了爱奇艺和谷歌投资的触手直播被很多人忽视了，这家公司总部在杭州，做得还可以，尤其是海外市场，年初说已接近盈亏平衡。不过跟虎牙和斗鱼有差距是不争事实。

上市即成功

对于斗鱼来说，上市即成功。

早在一年多前，斗鱼就曾被传出将在港交所上市，欲争夺“移动直播第一股”的名头，然而斗鱼未能如愿，其直接对手虎牙捷足先登，成为游戏直播第一股，泛娱乐直播平台映客则成为港股市场移动直播第一股。虎牙、映客先后上市，与此前已经上市的天鸽互动、YY和陌陌构成“直播五虎”。

不过，斗鱼没有死心，从香港资本市场转战美股，上市消息来来回回多次被传出。这一次是距离上市最近的一次，如果不出意外，斗鱼在9天后就会如愿以偿。

斗鱼这一次上市依然充满波折，上市地点开始说是纽交所，现在确定为纳斯达克。上市时间也“一拖再拖”。上市地点的变化、上市周期的延长、上市时间的推迟，都表明斗鱼上市历经波折，在中概股中有着最曲折的上市历程，可谓是“好事多磨”。

2019年资本大环境不好，中概股整体承受一定的压力，在资本市场有良好表现的都是“优中选优”的尖子公司，上市即破发是常态。对于斗鱼来说，能够顺利IPO已经是巨大的成功，在直播行业经历了2018年大洗牌后，行业一度认为直播上市窗口已经关闭，斗鱼能够赶上末班车就是对自身实力的证明。

斗鱼上市后与虎牙的竞争将从用户、主播延伸到华尔街，且不难发现，两者未来的战略重点都是电竞和出海，上市意味着两者的竞争会更加激烈。

斗鱼VS虎牙

斗鱼招股书中的业绩还不错，跟虎牙呈现出“针尖对麦芒”的态势。

7月2日更新的斗鱼最新版招股书显示，其一季度营收为14.89亿元人民币，同比增长123.24%；净利润为1820万元，相比去年同期扭亏为盈；调整后净利润3530万元，相比去年同期扭亏为盈。盈利对斗鱼来说是质变，123.24%的营收增长在行业依然靠前，其直接对手虎牙一季度营收16.315亿元，同比增长93.4%。

虎牙营收比斗鱼更多，但却没有拉开差距，不过虎牙盈利表现更好，一季度净利润1.313亿元，同比增长94.1%，在非美国通用会计准则下，连续第6个季度盈利，利润水平明显高于斗鱼。

对斗鱼来说，接下来最需要说明资本市场的就是盈利。当下环境，资本市场最看重两个指标，一个是盈利，二个是增长能力。

斗鱼财务数据还有一个优点是，直播依赖症“轻”，招股书显示，营收主要由直播以及广告和游戏推广收入两部分构成，2016年、2017年和2018年中直播收入在营收中的占比分别为77.7%、80.7%和86.1%，广告和游戏推广收入分别占比22.3%、19.3%和13.9%。

虎牙第一季度直播营收占比超九成；映客2018年直播收入占营收比重96.59%，较去年的99.40%下降2.81%；欢聚时代2018年直播营收占比接近95%。最低的是陌陌：2018年直播收入占比仅为79.9%，是唯一一家“破8”的直播平台。

斗鱼直播营收占比较低与其“直播+”战略有关，即用直播赋能行业，比如直播与门票、交通、酒店、饮食、零售、旅游等行业结合。映客也提出了“直播+”战略，不过，两者对“+”的理解不同：斗鱼的“直播+”跟互联网的“+”是一个“+”，映客的“+”则是指从直播向泛娱乐延伸，2018年财报发布时，映客宣布产品矩阵已成，其中大多不是直播App，而是短视频、音频和社交App等类目，斗鱼的“直播+”战略让其在广告等商业模式上有更多作为。

我们能看到，从2016年到2018年，斗鱼直播营收占比有上升的趋势，在行业都意识到“直播依赖症”问题是，减缓对直播营收的依赖是行业整体方向，斗鱼也不例外。

在核心运营指标上：

• 斗鱼一季度PC平台平均月活为1.10亿，移动平台平均月活4910万，总体平均月活为1.59亿，同比增长25.7%。虎牙一季度平均MAU和移动端平均MAU分别为1.238亿和5390万，同比增幅分别达33.3%和29.8%。整体用户斗鱼稍微领先，移动用户和增速虎牙稍微占优。
• 虎牙一季度付费用户数同比增长57.4%至540万，斗鱼一季度付费用户增长66.7%至600万，付费用户数量和增长，斗鱼略占优。
• 从核心运营指标来看，斗鱼和虎牙堪称针尖对麦芒。斗鱼季度平均ARRPU值为226元，较上年同期提升77元，相对于虎牙和YY都比较低：2019Q1YY直播ARPPU值为447.41元，2018Q4，虎牙直播单用户ARPPU值为323.33元，用户价值挖掘斗鱼有提升空间。

整体来说，虎牙盈利能力远超斗鱼，但两者在营收水平、用户大盘和增长能力等维度都旗鼓相当。

半路杀出个宿华

经过2018年直播行业大洗牌后，很多游戏直播玩家，包括王思聪重金加持的熊猫，苏宁撑腰的龙珠都已出局，在斗鱼和虎牙外，触手直播，拿到了谷歌和爱奇艺投资，海外市场发展还行。

不过，在大家都以为，游戏直播成为斗鱼和虎牙的对手戏时，半路却杀出个程咬金，最近，媒体报道，快手游戏直播日活已达到3500万，超过“斗鱼+虎牙”的日活总和。

对应报道来自于36kr。7月15日，快手公布了其在游戏直播方面的相关数据，快手站内游戏直播移动端日活跃用户超3500万，游戏视频用户总日活达5600万，而QuestMobile数据显示，截止2019年6月5日，斗鱼的日活数为1500万、虎牙的日活数为1100万，两者相加不敌快手。

做游戏直播，快手有几个优势：

• 一个是快手优势是五环外的下沉市场，这是虎牙和斗鱼缺乏群众基础的，而这个市场是游戏新增的关键之一，对游戏公司极具价值；
• 二个是跟短视频的结合；
• 三个是独特的社区文化，老铁666，虎牙和斗鱼在努力具备社交属性，强化主播与粉丝，玩家与玩家的关系，再向电竞等领域延伸。
• 四个是快手的直播基础，潘乱说了，快手已是中国最大直播平台，此前有消息称快手2019年营收目标300亿元，直播和广告占大头，直播更大。

市场最大的确定性就是充满变化，永远不要轻易谈市场终局。

腾讯成大赢家

腾讯在去年同一时间投资了虎牙和斗鱼，现在腾讯通过全资子公司Nectarine持有斗鱼约43.1%的股份，为其最大股东。截至2019年3月31日，腾讯通过Linen Investment Limited持股为31.5%，拥有39.4%的投票权，是仅次于欢聚时代的二股东，重要的是去年在拿到腾讯融资时虎牙公告中有一条款：腾讯未来可通过市场竞争价格获得虎牙50.1%的股权。两大游戏直播平台背后都有腾讯这一巨人。

至于半路杀出的快手，也早已是腾讯短视频战略版图中的组成部分，腾讯从2017年3月份开始以3.5亿美元领投快手，2018年1月、2018年4月先后追加投资——担心腾讯在短视频赛道落伍的有些空操心了。

不只是有资本关系，腾讯也在与虎牙们强化合作关系，一年前虎牙海外直播平台NIMOTV 与腾讯游戏达成战略合作协议，旨在通过 NIMOTV 海外直播平台布局腾讯游戏的品牌和内容，双方将共同合作开发海外游戏及游戏业务，今年6月6日Nimo TV正式进军巴西，表明虎牙加快海外扩张步伐。

三大游戏直播平台都已是腾讯势力范围。

“孙猴子怎么变，都逃不出如来佛掌心”，这从侧面反映出腾讯在游戏以及泛娱乐市场不容挑战的地位，而斗鱼、虎牙与快手间在游戏直播上的竞争，与腾讯独特的“赛马文化”一脉相承：不只是内部不同业务会赛马，腾讯似乎也愿意看到开放生态中的业务互相竞争，争先恐后，良性发展。

基于此再看斗鱼上市，就能明白谁才是真正的赢家。