2026年夏天，摩根士丹利和高盛的代表坐在了标普、穆迪和惠誉的会议室里。他们提出的请求，在信用评级行业四十年的方法论文档中几乎找不到先例：请给Anthropic和OpenAI投资级评级——不是基于它们今天的经营状况，而是基于它们IPO之后会变得多有钱。
这两家公司还没有稳定盈利。它们的自由现金流要么为负，要么接近于零。按照任何传统信用分析框架，它们都属于深度投机级。但华尔街的银行家们认为，评级机构应该换一种算法：不要看它们赚钱的能力，要看它们上市后手里有多少现金。
这个请求直接撞上了信用评级行业赖以生存的方法论基石。
一把价值11.7万亿美元的钥匙
投资级评级不是荣誉勋章，是一把钥匙。标普和惠誉的BBB-及以上，或穆迪的Baa3及以上，打开的是约11.7万亿美元的公司债券市场——全球最大的机构资本池。养老基金、保险公司和其他受托管机构被禁止持有投机级债券，有了投资级评级，这些资金的大门才会开启。
对Anthropic和OpenAI而言，这意味着融资成本的急剧下降。它们正在烧钱建设数据中心、购买芯片，每一分钱的融资成本差异都会放大到百亿级别。据知情人士透露，摩根士丹利和高盛在最近几周内分别与三大评级机构进行了沟通。三家AI实验室、两家投行和三家评级机构均拒绝置评。
这场游说的核心逻辑听起来简单：不要按今天的生意来评判它们，按它们IPO后拥有的资产负债表来评判即可。一位资深信用分析师评价道：“华尔街正在试图最小化它们的整体债务影响，理由是这两家公司很快就会充满流动性。”
SpaceX给出了一个危险的先例
2026年6月，SpaceX创造了先例。这家公司IPO后立即获得了三大评级机构的投资级评级，并在几天内发行了250亿美元债券，峰值认购需求高达890亿美元。相比之下，Meta、Netflix和特斯拉各自花了十年甚至更久才获得同样的地位。
但SpaceX的故事有一个关键尾巴：它的债券此后出现了卖盘压力。开局评级有利并不能保证信用质量过硬——这个教训评级机构应该比谁都清楚。更深层的区别在于，SpaceX走的是收购xAI后整合为一家成熟航天加AI集团的路径，有明确的收入结构和资产基础。而Anthropic和OpenAI是仍在定义商业模式的AI研究实验室，收入增长很快，但盈利能力和现金流稳定性几乎不存在。
CreditSights科技板块负责人Jordan Chalfin给出了一个具体的数字门槛：如果Anthropic的IPO能募集约1000亿美元，其收入增长理论上可以支撑一个投资级评级。有报道称Anthropic可能寻求至少2万亿美元的估值——那将成为有史以来最大的IPO。但两家公司都没有公开确认这些计划，也没有提交正式招股说明书。
1000亿美元的融资额意味着什么？SpaceX创纪录的IPO融了约860亿美元（含超额配售权），上市后现金储备才刚过1000亿美元。也就是说，Anthropic需要做出比SpaceX更大的IPO，才能让评级机构开始考虑给它一个BBB-。这个门槛本身就暴露了整个请求的戏剧性。
扭曲的金融网络：当供应商变成融资方
揭开Anthropic和OpenAI的表层，会发现一个让人不安的融资结构。这两家公司处于一张复杂的金融网络中心，网络里的每一个节点都在以不同方式承担它们的信用风险。
英伟达：1050亿美元的信用拐杖
最极端的是英伟达。根据一份证券文件，英伟达同意为OpenAI在俄亥俄州派克县的新数据中心园区提供高达1050亿美元的有条件租赁担保。这笔担保将在OpenAI获得满意的信用评级后终止——这个条款本身恰恰说明了问题所在：正因为OpenAI自身的信用还不够强，才需要英伟达站在后面背书。
黄仁勋对此的解释是“锁定长期基础设施”，但底层逻辑更像：芯片供应商不得不为自己的最大客户提供信用支持，否则那1050亿美元的芯片订单就可能落空。英伟达还额外向开发商SB Energy投资了15亿美元，整个交易结构形成了一个微妙的闭环——英伟达卖芯片，英伟达担保租赁，英伟达投资开发商。
Oracle：在Baa2的悬崖边上给OpenAI融资
Oracle正在为OpenAI一个3000亿美元的数据中心项目融资。穆迪确认Oracle的Baa2评级并维持负面展望——仅比垃圾级高两个档次——明确将“对手方风险”列为重大信用隐忧。Oracle已经因为这一合作面临投资人诉讼，密歇根一家养老基金起诉Oracle，称其隐瞒了OpenAI交易的脆弱性。S&P Global甚至因此将Oracle的信用评级下调至BBB-。
穆迪特别指出，Oracle的资本支出预测只覆盖了AI基础设施总成本的一部分，其余部分通过租赁、特殊目的实体和供应商融资来完成。这些结构减少了即期现金流出，但意味着负债将以比资本支出数字快得多的速度增长。
博通加私募资本：350亿美元起步的算力赌注
在Anthropic一侧，博通联合Apollo Global Management和Blackstone成立了一个名为AI XPV Platform的融资平台，目标是到2028年底为OpenAI和Anthropic提供超过20吉瓦的计算基础设施。首期350亿美元已于6月完成封闭，用于Anthropic的初始部署，将Anthropic的计算能力直接提升1吉瓦——足以供约75万美国家庭用电。
博通CEO Hock Tan告诉投资者，Anthropic有望在2027年成为博通最大的定制芯片客户，年输送“数百亿美元”的TPU。Apollo合伙人将此交易称为“有史以来最大的私募融资”，并补充道：“AI计算正在迅速成为金融领域最引人注目的新资产类别之一。”
这个融资网络的共同特征是：每一层都假设AI实验室会活下去、会增长、会最终盈利。但如果其中一个环节断裂——比如OpenAI的商业模式始终无法跑通——冲击波会沿着这个链条迅速传导。英伟达的1050亿美元担保、Oracle的评级压力、博通和私募基金的数百亿美元敞口，都是同一个赌注的不同表现形式。
超大规模玩家的万亿美元豪赌
这些AI实验室的融资压力，不过是更大趋势的一个缩影。
穆迪在2026年7月发布的报告中发出严厉警告：六大超大规模云厂商——Alphabet、Amazon、Meta、Microsoft、Oracle和CoreWeave——的资本支出预计今年将达到7850亿美元，2027年逼近1万亿美元。这个数字比穆迪3月预测的7000亿美元大幅上调了12%以上。摩根士丹利的预测更为激进：五家最大云厂商2026年合计资本支出约为8050亿美元，2027年将膨胀至1.1万亿美元——相当于美国GDP的约3.2%，超过美国国防预算。
代价已经出现。Alphabet在2026年第二季度录得自2004年上市以来首次负自由现金流，达到-59亿美元。尽管Google Cloud收入飙升82%至248亿美元，但449亿美元的季度资本支出吞噬了一切。公告发布当日，Alphabet股价大跌7%——市场释放了一个明确信号：烧钱换增长的叙事正在失去说服力。正如一位分析师所言，“这不过是一个万亿美元的金融豪赌。”
评级体系的折中困局
三大评级机构面临一个两难选择。
如果拒绝，它们可能被指责为“不理解新经济”。AI产业的潜在规模是几代人才出现一次的历史性机会，用传统的现金流模型来评估，可能会错失整个时代。
如果接受，就可能打开一个危险的先例。一旦“预期流动性”可以替代“实际自由现金流”成为评级依据，任何有巨大IPO预期的亏损公司都可以要求同样的待遇。这让人想起2008年——那年住房抵押贷款支持证券被贴上投资级标签，理由正是房价永不下跌。
评级机构可能采取折中方案：给予低于投资级但接近的评级，保留未来上调的空间。或者等到AI实验室真正实现正自由现金流后再升级。但问题在于，AI实验室的烧钱速度可能等不了那么久。
市场已经给出了自己的评级
这场游说注定不会很快出结果。但它揭示了一个更深层的矛盾：AI产业的融资方式正在挑战金融体系中最保守、最缓慢的节点。
信用评级体系建立在可验证的历史记录之上。AI实验室的商业模式建立在对未来的承诺之上。当后者需要前者的认可才能获得更低成本的资金时，两者之间的结构性矛盾不可调和。
但最值得追问的问题或许是：当英伟达愿意为OpenAI担保1050亿美元，当Apollo和Blackstone愿意为Anthropic投入350亿美元，当博通的CEO站在投资者面前说Anthropic将成为其最大客户——评级机构的决定还有多少实际影响力？市场已经用真金白银给出了自己的“评级”。
AI Labs在测试评级机构的严谨性，而市场已经在测试评级机构的相关性。
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