2025年末的财经市场正站在关键转折点。美联储降息节奏与 2026 年 GDP 增速预测持续搅动市场神经，美股回调与 AI 泡沫争议愈演愈烈，铜价一路高歌猛进，引发众人关注，全球资产配置逻辑面临重构。

停摆结束后美国经济如何修复？AI 热潮能否持续支撑市场？中美贸易摩擦是否会卷土重来？不同风险偏好投资者该如何布局 2026 年资产？在12月《巴伦菁英月谈会》上，巴伦中文网高级编辑孙骋邀请资深投资人、财经作家丁辰灵，资深投资人、财经播客《外部性》主理人李铁，一起拆解核心谜题。

重要观点：

1、美国银行预测 2026 年美国 GDP 增速达 2.4%，高于市场共识，驱动因素包括《大而美法案》财政支持、减税措施恢复及美联储降息滞后效应。李铁强调高债务并非当前政策制约，特朗普政府将通过财政刺激继续发力。美国经济增长已深度绑定AI，其资本开支预计贡献近半增长；若剔除AI，经济实际已陷入疲软状态。

2、年末美股回调是典型的“涨多修正”与机构操盘行为，而非趋势反转。科技巨头估值高企，大资金需打压股价以打开明年操作空间。丁辰灵认为，与2000年互联网泡沫不同，当前AI已进入实质性降本增效阶段（替代人力成本，而SaaS仅切割IT预算），生产力提升真实。科技巨头现金充裕、杠杆率低，具备持续投资能力。

3、2026年美联储将继续降息，政策目标清晰：在中期选举前将联邦基金利率压至3%以下，以实现“美元利率重回2时代”的心理冲击，削弱中美利率倒挂感知。李铁认为，长期目标可能更为激进——特朗普曾暗示希望降至1%。核心逻辑在于，高利率（如5%）下无人愿投低回报的制造业；唯有将无风险利率降至极低水平，才能吸引全球资本赴美进行实业投资，真正推动制造业回流。即便通胀短期反弹，政府也可通过降低关税等方式对冲，不会动摇降息核心目标。

4、美国私募信贷市场已出现欺诈性违约事件，揭示其底层资产质量堪忧（可能是空壳公司），风险类似当年P2P。李铁表示，在十年期国债利率约4%的背景下，其承诺9%-10%的收益率极不正常。当前私募信贷的底层流动性远逊于次贷时期的房产，信息高度不透明，尽调缺失。任何固定收益产品提供两倍于无风险利率的回报，均违背“无免费午餐”原则，投资者应坚决规避。

5、全球资产逻辑主线转向“实体投资驱动”。丁辰灵认为：保守型投资者应首选高分红利股与宽基ETF，进取型投资者可将有色金属（尤其铜）作为防守型底仓，因其是AI、电网、新能源车的“新石油”，供给刚性而需求确定，供需紧平衡将持续。同时可配置半导体等核心科技资产，但需分散以规避波动。 

宏观展望：美国经济修复、债务争议、贸易摩擦

孙骋：美国政府停摆结束后，国会预算办公室预测停摆将拉低四季度 GDP 增速两个百分点，航空业运力曾削减 10%。后续消费服务业、GDP 修复的反弹节奏会如何？此次停摆对政府治理效率及企业信心的长期潜在损害是否可逆？

丁辰灵：停摆已经在上个月结束，停摆期间确实产生了不少负面经济影响，比如飞机塔台工作人员因未发工资请假，直接影响航空安全，这也是两党快速达成临时拨款法案的重要原因。当前更关键的变化是停摆结束后，美国已进入 “隐性印钱” 阶段。美联储不会直接使用 “印钱” 或 “量化宽松（QE）” 的表述，而是通过 “储备管理应急” 的名义，购买一年之内的短债来注入短期流动性，核心目的是缓解银行间偏高的拆借利率。美联储在会议上明确表示 30 天内将注入 400 亿美元，2026 年还会继续加码，这笔流动性正逐步进入市场。

虽然近期美股仍有波动，上周五甚至因加息预期出现较大震荡，但本质上是流动性注入的阶段性过程导致的短期反应。随着资金持续入市，市场流动性将逐步改善，这也是判断后续经济修复的关键变量。

孙骋：美国银行预测 2026 年美国 GDP 增速达 2.4%，高于市场共识，驱动因素包括《大而美法案》财政支持、减税措施恢复及美联储降息滞后效应。那么当前美国政府债务水平是否会制约财政政策的发力空间，进而影响 GDP 增速预期的兑现？当前宏观经济的基本面是不是像许多投资者认为的那样疲软？

李铁：我们现在常用一个指标叫债务比GDP的比率，现在美国债务比GDP大概是120%不到130%。很多人认为这是史上没有过的高债务率水平。但我一直觉得这个比率不是很科学，你看日本都到300%了，其实也没出啥事。后来我发现很多人犯了一个错误：把流量和存量的数放在一块比。GDP是流量，是一年的国内生产总值；债务是多年存下来的存量数。这有点像利润表和资产负债表的区别——我们不会拿一年的利润去和资产负债表上的负债比，来算企业的资产负债率。企业资产负债率都是资产和负债比，存量跟存量比才是匹配的。

多年以来，所谓的“债务率”这个指标都不太科学，它是用流量跟存量比，不一定多高算高。以前可能60%觉得高，但日本测出来300%也没事。这个指标本身是否科学是存疑的。所以很多人光看120%-130%的政府债务水平，就觉得美国债务率很高、难以持续。当然有风险，但是不是到120%就不可持续？很难说。

从经济史来看，这不一定是很大的问题。从实操上看，对特朗普政府来说，更不是一个制约要素。特朗普政府还管你120%的债务率？《美法案》今年已经通过了，它本身就是一个偏扩张性、更赤字化的财政刺激。这说明站在特朗普政府角度，他根本不会想搞财政整顿，他就是想发货币、想放水、想搞大规模刺激。大部分政府都想这么做，几乎没见过哪个政府想搞财政紧缩，尤其是在目前参众两院都在共和党强力控制之下。至少在中期选举之前，国会层面不太可能因为债务率高低问题去制约特朗普政府想搞的财政刺激政策。

对于美国未来GDP的预期增长，它是不是像很多人认为的那么疲软？我觉得这可能已经不是“认为”的问题。美国GDP的真实情况，就是跟AI绑得太深了。美国今年尤其2025年，AI相关的资本开支，现在预测基本是4000亿到7000亿美元。结合各家大厂披露的资本开支金额，5000亿美元肯定没问题。

如果光AI上的资本开支就有5000亿美元，按照一般实证研究算的需求乘数——经济衰退期可能在2，经济繁荣期在1.5左右——那么能带动7500亿美元的GDP增长。光AI的资本开支大概率能带动7500亿美元的美国名义GDP增长。这个数占美国30万亿名义GDP差不多2.5个百分点。相当于2.5个百分点的名义GDP是AI带动的。今年估计名义GDP最多也不会超过5%的增长，那就相当于可能有一半的名义GDP是由AI带动。如果我们考虑今年实际GDP估计是2%左右的增长，去掉这一半，可能连2%都不到了，乐观点估计1.5%到1.8%。这已经很显然是低于，或者说是2008年金融危机之后美国衰退期的实际GDP增长率水平。

所以，如果我们去测算AI带来的影响，美国现在的GDP已经不是说有没有可能疲软，它已经在2025年进入到一个疲软的状态了。这跟我们其他的一些非农就业数据基本上能对应得上。主要问题还是跟AI绑得太深了。

孙骋：针对未来中国经济的上行空间，目前中美贸易谈判释放积极信号，国内产业链自主可控政策持续推进。2026 年中美贸易摩擦是否会反复？关税战是否会卷土重来？对中国半导体、新能源汽车等产业链会产生哪些冲击？现有政策储备能否有效降低冲击风险？

李铁：从大方向来看，关税战已进入阶段性结束阶段，核心依据有两个：一是特朗普政府已释放访华计划。按照外交谈判的常规逻辑，只有细节条款、执行层面的内容基本谈妥后，才会安排正式访问，访问更多是履行签约等仪式性流程，这意味着中美在贸易领域的核心分歧已达成初步共识；二是人民币升值迹象明显。釜山会晤后，人民币升值趋势逐渐强化，而汇率走势可作为判断关税战是否反复的先导指标 —— 若人民币保持稳定升值，说明中美贸易关系持续缓和；若出现大幅贬值，则可能预示关税战风险重启。

美国发起关税战的核心目标并非加税本身，而是解决积累 20 年的国际收支逆差问题，最终实现实业投资回流美国，重建制造业产能。美国当前的核心矛盾是硬件生产能力缺失：通胀本质是产能不足导致供需失衡，而制造业空心化不仅影响就业，还削弱了其全球霸权的硬件基础。特朗普政府的逻辑是通过 “胡萝卜加大棒” 的方式，营造供应链高风险的氛围，迫使全球产业资本在美国投资建厂 —— 只要企业想做美国生意，就必须在美国布局产能，从而带动就业和实体经济复苏。

从 2026 年的趋势来看，关税战反复的概率较低，但需跟踪两个关键指标：一是人民币汇率能否保持稳定升值；二是美国实业投资（FDI）能否实现正增长。若这两个条件满足，特朗普政府完全有动力降低关税 —— 既可以缓解通胀压力，又能为降息留出空间，而低利率（比如降至 3% 以下）会进一步吸引全球资本赴美进行实业投资，形成政策闭环。

丁辰灵：补充一个关键背景，美联储主席人选可能迎来变动，沃什与现任财长贝森特均为索罗斯弟子肯米勒的老部下，若沃什上任，将形成 “财政部主导、美联储配合” 的新治理模式。过去十几年美国的政策逻辑是 “印钱拉动需求端”，直接向市场注入流动性甚至给消费者发钱，成就了资产泡沫；但现在政策重心已转向产业投资，财政部确定重点产业和工厂投资方向，美联储配套 “定向印钱”，核心目标是在与中国休战的窗口期内，补上供应链、稀土、硬件产能等短板，避免被中国 “卡脖子”。

美国搞实体产业、建工厂、发展 AI、改造电网，都离不开中国供应链的支撑 ——AI 需要光模块，电网建设需要铜、铝等原材料，而中国在电解铝等领域拥有全球领先的产能。中国本身产能过剩，美国的实体投资需求恰好能消化部分产能，形成双赢的默契。

从中国产业链应对来看，半导体、新能源汽车等领域的政策储备已具备一定抗风险能力。一方面，产业链自主可控政策持续推进，降低了对外部技术的依赖；另一方面，全球对 AI、新能源的需求是长期趋势，美国即使想重建供应链，短期内也无法脱离中国的中间品供应，这为中国产业链升级争取了时间。

美股回调本质是短期估值消化

孙骋：美股年底几个月的回调受政府停摆、美联储鹰派表态、大空头做空科技股等因素驱动。与 2000 年互联网泡沫时期相比，当前市场在盈利支撑、市场结构等方面存在差异。此次回调是短期估值消化还是趋势性转折的前兆？后续需要重点跟踪哪些信号判断美股走势？

丁辰灵：此次美股回调本质是短期估值消化，而非趋势性转折，核心逻辑有三点：

第一，机构操盘需求驱动估值打压。2025 年 AI 相关板块涨幅巨大，科技巨头估值已处于高位（如英伟达 PB 超过 50 倍），若维持当前高估值，2026 年继续拉升的空间有限。大资本与散户的操作逻辑完全不同 —— 散户可通过短期波动套利，但机构资金体量巨大，需要充足的股价空间完成建仓和撤离。因此，借甲骨文财报不及预期、大空头唱空 AI 泡沫等事件打压股价，本质是为 2026 年的上涨腾出空间，属于典型的市场操盘行为。

第二，AI 的长期趋势不可逆转。与 2000 年互联网泡沫不同，当前 AI 已进入实际应用阶段，并非单纯的概念炒作。SaaS 时代的软件服务只是切割企业的 IT 预算（通常占企业支出的 3%），而 AI 直接替代初级程序员、律师、咨询师等人力岗位，企业人力成本占比可达 30%，降本增效的实际效果显著。虽然前期投入较高，上下游存在阶段性利益冲突，但 AI 对生产力的提升是真实存在的，大量行业的岗位替代已成为现实，这是支撑科技板块长期上涨的核心逻辑。

第三，科技巨头仍有加杠杆空间。美国互联网巨头盈利丰厚，过去多年通过回购股票维持股价（如苹果缺乏创新但仍能通过回购支撑市值），当前现金储备充足、杠杆率较低。即使自身投资资金不足，还可通过发行特别债券、将数据中心租约打包成金融衍生品募资等方式扩大投资，短期内不存在资金链断裂的风险。虽然这种金融产品打包模式与 2008 年次贷危机前的操作有相似之处，但目前仍处于初期阶段，科技巨头的财务状况远优于当年的房地产相关主体，泡沫破灭的风险较低。

判断美股走势需跟踪三个核心信号：一是 AI 资本开支的持续性（如中美科技巨头的投资计划是否如期落地）；二是美联储流动性注入节奏（400 亿美元短期流动性是否足额、按时进入市场）；三是企业盈利兑现情况（科技公司的 AI 业务是否能转化为实际利润，而非单纯的营收增长）。

孙骋：如果 AI 资本开支出现阶段性放缓，对芯片、数据中心等细分领域会产生哪些冲击？会引发整体板块回调还是结构性分化？

丁辰灵：市场对 AI 资本开支的预期高度敏感，这也是细分领域波动的核心驱动因素。例如，阿里财报披露 AI 投资超预期后，A 股相关算力标的立刻上涨；而此前传言互联网巨头投资不及预期时，板块就出现回调。这种波动的本质是 “预期炒作”—— 当前很多标的的估值已提前反映未来几年的增长预期，因此任何与预期不符的信号都会引发剧烈反应。

但长期来看，冲击更可能表现为结构性分化而非整体回调：一是核心赛道（如半导体、光模块、存储）的需求具有刚性。全球对 AI、新能源、电网改造的投资是长期趋势，即使部分企业短期放缓投资，行业整体需求仍将保持增长；二是散户与机构的持仓结构差异导致分化。散户多追高买入高位标的，一旦出现回调容易恐慌抛售，而机构持仓集中在核心资产，抗风险能力更强；三是政策支持力度不同。中美均在加码半导体、AI 基础设施投资（如彭博报道中国计划投入 5000 亿支持半导体产业），政策扶持的领域将获得更强的抗周期能力。

需要警惕的例外情况是全球性危机（如 2008 年式金融危机、地缘冲突升级），若出现此类黑天鹅事件，AI 资本开支可能大幅收缩，前期热炒的板块将面临全面暴跌。

美债收益率大概率按预期下行

孙骋：美国银行预计 2026 年底十年期美债收益率为 4%-4.2%，低于市场普遍预期的 4.4%-4.5%。美联储上周已再次降息，2026 年可能还有两次降息。请问 2026 年美联储是否会继续降息？若美国通胀出现反弹，是否会打乱降息计划，进而推升美债收益率？

李铁：2026 年美联储继续降息是确定性事件，核心驱动因素是特朗普政府的政策目标。鲍威尔的任期将于 2026 年 5 月到期，大概率会由特朗普指定的人选接任，因此下半年的议息会议将大概率遵循特朗普的政策路线。

从降息目标来看，特朗普政府希望在 2026 年 11 月中期选举前将联邦基金利率降至 3% 以下，核心原因有两点：一是心理层面的预期引导。当前联邦基金利率在 3.75% 左右，若降至 3% 以下（如 2.75%-2.8%），将向市场释放 “美元利率重回 2 时代” 的强烈信号，更能刺激企业投资和居民消费；二是缓解中美利率倒挂的心理影响。中国当前市场利率在 2% 左右，若美国利率维持在 3% 以上，中美利率倒挂的感知将持续存在，不利于全球资本回流美国；而降至 3% 以下，能削弱这种感知，提升美国资产的吸引力。

中长期来看，特朗普政府的降息目标可能更低 —— 有记者问特朗普降息指标时，他提到 “希望降至 1%”。这一目标的核心逻辑是推动实业投资：制造业是资本回报较低的 “苦活累活”，若无风险利率维持在 5% 的高位，资本会更倾向于流入金融市场套利，而非实体产业；而将利率降至 1% 左右，能显著降低实业投资的融资成本，吸引全球资本（包括韩国、日本等盟友资本）赴美建厂，助力制造业回流。

关于通胀反弹的风险：美国当前的通胀压力本质是产能不足而非需求过热，随着制造业回流、供应链重建，产能缺口将逐步缩小，通胀反弹的动力有限。即使出现短期反弹，也难以打乱降息计划 —— 特朗普政府的核心优先级是制造业回流和中期选举，通胀问题可通过降低关税、增加进口等方式缓解，不会因短期通胀波动放弃长期政策目标。因此，2026 年美债收益率大概率将按预期下行，不会出现大幅推升的情况。

私募信贷风险需关注

孙骋：有机构预计 2026 年美国私募信贷回报率将从 2025 年的 9% 降至 5.4%，建议投资者转向高收益债券。高收益债券的风险收益比是否真的优于私募信贷？需要关注哪些风险点？

李铁：私募信贷这段时间出了一些风险事件，导致大家开始更关注美国私募信贷了。因为风险事件是性质比较恶劣的欺诈违约的事件，大家才意识到美国私募信贷市场的底层资产质量已经如此低了，出现欺诈的、类似P2P的产品。

私募信贷其实就是美国的影子银行，跟次贷危机时的次级贷款类似。美国的影子银行从2008年金融危机后进入金融强监管周期时代，当标准融资渠道受阻，非标产品自然而然大规模发展，这也是一个很正常、符合市场规律的事。不过这两年美国私募信贷膨胀得比较快，收益率也确实有点高得不正常。美国现在十年期国债利率是4%左右，私募信贷收益率能翻一倍，达到9%、10%的水平，那显然热度太高了。回想中国在影子银行、资管新规出台之前、也是中国房地产最热的那几年，信托收益率也就是8%到10%的水平，当时中国影子银行散户能持有的收益率也刚到8%到10%。如今美国影子银行的底层资产不是房地产，可能最后披露出来都是一堆空壳公司的底层资产，可能还不如当年的次级贷款，次级贷款至少底层资产是房地产，房子的流动性肯定好过没有业务的空壳公司、汽车抵押贷款之类、非标程度很高的底层资产。

如果我们能准确知道现在高风险的私募信贷到底具体余额是多少，那能更好地衡量风险。由于现在没有比较准确的数据——大家根本不知道私募信贷那些底层资产到底是什么，那些发私募信贷的公司基金可能都没仔细做过尽调。即使不考虑汇率因素，我们在任何一个正常经济体、在市场上长期利率在3%到4%的情况下，出现9%、10%的固定收益理财产品，这种东西的风险都很高。固定收益产品的收益率不合理的时候，基本上都能判断，天下没有免费的午餐。

不同风险偏好的布局策略

孙骋：2026 年全球资产配置值得关注美股小幅上涨、新兴市场受益、铜价走强、美债收益率下行等趋势。针对保守型、平衡型、激进型三类投资者，大类资产配置的优先级该如何排序？需要重点规避哪些潜在风险？

丁辰灵：2026 年资产配置的核心逻辑是 “实体驱动 + 政策协同”—— 全球对 AI、新能源、电网改造、战后重建的投资需求上升，实体资源消耗增加，而美联储降息、中美贸易休战等政策将进一步强化这一趋势。不同风险偏好投资者的配置策略应有所侧重。对于保守型投资者，配置的第一梯队包括：高分红红利股（如煤炭、银行等现金流稳定的行业）、宽基 ETF（如沪深 300、标普 500 ETF）。这类资产风险低、流动性好，2024 年 A 股宽基指数上涨 15%，若 2026 年实现再通胀，涨幅可能进一步提升，适合追求稳健收益的投资者。

第二梯队包括：中短期国债、高等级信用债。美联储降息将带动美债收益率下行，债券价格上涨，而中国国债的安全性和流动性优势显著，可作为底仓配置。第三梯队：贵金属（黄金、白银）。美国降息将导致美元贬值，叠加全球央行去美元化趋势，贵金属的保值增值功能凸显，可作为对冲地缘风险的工具。

需规避AI 板块回调风险：保守型投资者应远离估值过高的科技股，避免因短期波动被套；私募信贷风险：坚决规避收益率异常的私募信贷产品，警惕类似 P2P 的暴雷风险；新兴市场货币贬值风险：避免直接投资小众新兴市场的货币类资产，若需配置，可通过 ETF 间接参与。

对于进取型投资者，配置第一梯队：有色金属（铜、电解铝等）、小金属。“铜是新的石油”——AI 数据中心、电网改造、新能源汽车都需要大量铜，而高等级铜矿的开采周期长、供给紧张，需求端增长确定，可作为防守型资产。第二梯队：核心科技资产（半导体、光模块、存储等细分领域龙头）。此类资产波动较大，但长期受益于 AI 产业发展，通过分散投资降低风险。

需规避行业集中风险：避免将过多资金集中在单一科技细分领域，可通过行业 ETF 分散配置。流动性风险：远离流动性较差的市场或股票，即使标的估值较低，也可能因资金进出困难导致亏损。政策变动风险：关注中美贸易谈判进展，若关税战重启，需及时调整科技股和周期股的持仓比例。

孙骋：有专家判断 2026 年铜价将继续强劲，今年铜价已上涨 35%。当前全球铜矿供应紧张的局面会持续多久？需求端的新能源基建、电网改造等增量需求是否能覆盖传统行业（建筑业、制造业）的需求疲软？

李铁：铜的需求增长主要来自新能源车、电网升级及AI数据中心建设，这些新兴领域的用铜量足以对冲传统基建与房地产需求的下滑。尤其是中国在风电、光伏等新能源发电端快速扩张后，电网消纳压力显著，未来几年电网投资加速已成确定趋势。因此，仅电网建设与新能源汽车渗透率提升所带来的铜需求，就已能覆盖传统部门的需求收缩，需求端支撑坚实。

供给方面，铜价多年来处于不温不火的状态，缺乏持续上涨动力，导致行业勘探投入不足。若价格长期低迷，存量储量逐渐消耗、矿石品位下降，企业既无意愿也无动力开展新矿勘探。即便当前铜价出现上涨趋势，并有望带动中长期勘探活动复苏，但短期内因设备、人才及投资周期限制，供给难以快速放量。综合来看，铜市短期供给弹性有限，而新兴需求持续增长，预计供需紧平衡格局仍将延续。（作者｜孙骋，编辑｜刘洋雪）