时隔四个月，木质活性炭龙头元力股份披露并购交易草案。昨晚公告显示，公司将以4.7亿元收购实控人卢元健妹妹旗下同晟股份（874296.NQ）100%股权。

这是公司近十年第四次关联收购，今年7月披露之初便备受关注，121%的收益法估值溢价率不仅创下过往关联收购的新高，还将形成2.37亿元商誉。需要注意的是，这笔交易仅约定业绩承诺补偿条款，却无减值补偿条款。

顶着核心主业增长放缓的压力，这已是元力股份上市以来的第七笔并购，公司希望借此加码二氧化硅赛道。回顾过往，从网络游戏到多元业务的多次并购未达预期，这场高溢价并缺乏“双保险”的关联并购，能否助其如愿找到新增长极，仍存疑问。

收购实控人妹妹资产：121%溢价+无减值补偿

今年7月，元力股份筹划购买福建同晟新材料科技股份有限公司（简称“同晟股份”）100%股权，随着交易草案出炉，同晟股份估值、交易价格，以及支付方式等核心信息同步揭晓。

根据公告，交易价格确定为4.7亿元，其中8成通过股份支付，2成通过现金支付。现金支付部分，无需元力股份无需动用自有资金，将通过向实控人卢元健定向增发募集的1亿配套资金覆盖。

由于同晟股份实控人卢元方是卢元健的妹妹，这笔关联交易自披露之初就备受外界关注。草案披露的高溢价，更添市场争议。

评估报告显示，采用资产基础法评估，同晟股份估值为2.62亿元，而采用收益法评估，估值则达4.939亿元，对应溢价率121%。元力股份最终选择收益法评估结果作为定价依据，原因是“企业已投资的水玻璃生产线、白炭黑生产线目前已达产，收益法评估能合理反映现有已投资资产的价值，能更好体现企业整体的成长性和盈利能力”。

交易完成后，元力股份将因此新增2.37亿元商誉，该金额占今年上半年元力股份净利润的83%，后续减值风险不容忽视。

从并购逻辑来看，收益法估值核心依赖对标的未来盈利的预测，而这类预测易受行业周期波动等外部因素影响，更何况同晟股份2024年业绩大幅提高，主要是受益于去年二氧化硅产品下游市场需求旺盛的市场红利。

通常情况下，为保障上市公司及中小股东利益，此类高溢价并购会设置“业绩补偿承诺+减值承诺”双重保障。但在重组预案和重组草案中，仅约定了业绩补偿承诺，未设置减值补偿条款。

并购依赖下的增长困境

同晟股份从事二氧化硅研发和生产，产品覆盖鞋类橡胶、蓄电池隔板、牙膏、轮胎橡胶等领域，2023年11月在新三板挂牌。此次并购，被元力股份定位为“有利于加快其在二氧化硅领域的战略业务布局，带来新的业绩增长点”。

作为木质活性炭龙头，元力股份此前已涉足二氧化硅领域，而纵观其业务发展历程，并购扩张始终是主基调。

Wind显示，2011年上市以来，元力股份共筹划7次并购（含此次），其中5次围绕活性炭核心主业展开，2次跨界涉足网络游戏领域，整体呈现关联并购频繁、溢价特点。

关联并购和跨界并购情况梳理，AI制图

近十年间，元力股份四次收购实控人及关联方旗下资产：2015年以8787万元收购卢元健持有的福建省南平市元禾化工有限公司51%股权，间接切入白炭黑行业，标的估值增值率39.42%。

2021年，1.07亿收购卢元健实控的福建南平三元循环技术有限公司100%股权，推进林产化工循环产业园的建设，标的增值率33.14%，主营硅胶生产。

2023年，4898万元购买卢元健实控的三元竹业旗下厂房、土地使用权等不动产，加快储能用碳材料的开发和产业化步伐。

跨界并购方面，2016年，2.36亿收购游戏公司广州创娱网络科技有限公司100%股权，溢价约12倍，形成2.03亿商誉。2017年，再以1.6亿收购移动游戏代理运营与推广服务商广州冰鸟网络科技有限公司100%股权，溢价407%，形成2.1亿商誉。但这两项网络游戏业务并未形成长期稳定的业绩支撑，后续均被出售。

频繁并购背后，是元力股份主业增长承压的现实困境。受活性炭下游应用需求放缓影响，公司近年核心业务增长乏力，2025年前三季度实现营收14亿元，同比仅增长0.82%，归母净利润同比下滑18%。

在过往并购未达预期，核心主业增长放缓背景下，元力股份此次顶着高溢价收购关联方的二氧化硅资产，能否真正突围增长瓶颈、兑现业绩承诺，有待市场后续检验。（文｜公司观察，作者｜张孙明烁，编辑｜曹晟源）