文 | 锦缎

北京时间10月15日午后，荷兰光刻机之王阿斯麦（ASML）披露了第三季度财报，营业收入录得75.16亿欧元，处于二季度指引的低位区间，略低于行业一致性预期，差距不大。每股收益5.49欧元，略高于预期的5.33欧元，主要得益于费用略低于指引的区间。

图：ASML财报汇总，来源：企业财报，锦缎研究院整理。

整体来看财报表现中规中矩，如果以行业惯性 ArFi 产品（浸润式光刻机，DUV系列）24 个月和 EUV18 个月的交付周期来看，三季度正好处于 23Q3 和 24Q1 的预定周期内，而 23Q4 和 24Q2 相对业绩高点需要下个季度兑现。

管理层指引较二季度相对乐观，预计四季度营收92亿至98亿欧元之间，毛利率在51%-53%之间，全年整体增速维持在15%。

在二季度主动调低指引后（一季度指引上限全年增速约为24%），三季度维持了二季度的全年展望，同时管理层透露了好坏各一个消息：

·好消息：AI资本开支预期持续性明显要更好，这一点可以从新订单看出，三季度Net bookings达到了54亿欧，虽然环比微降，但要明显高于行业预期的49.7亿欧，以及小摩给出的39.2亿欧的指引。其中存储类新订单明显增长。

·坏消息：管理层明确表明了2026财年，中国客户的需求将从高基数水平明显回落。当然这也在市场预期内，风险相对可控。

详细财报分析如下：

1.营收略低于预期，但差距不大，基本符合指引区间。

阿斯麦的营收相对透明，整体的营收同比微增0.7%，环比微降2.3%，产品结构和收入结构也比较稳定，并且有固定的生产周期可以推算营收数据，因此预期比较明确。三季度75.16亿欧的收入略低于76.8亿欧的预期，但差距不大。

图：ASML单季度营收趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

收入指引层面，ASML维持了全年15%的增速预期，不过对于第四季度相对乐观，给出了92-98亿欧的指引区间。

如果以98亿欧的上限估算，今年全年的收入将达到327亿欧左右，虽然没能达到年初指引的上限（350亿），但也算在美国地缘政治风暴下，完成了一份不错的答卷。

2.新订单量略超预期，存储市场的大周期拉了ASML一把

三季度ASML的新订单额达到了54亿欧元，高于市场预期49.7亿欧。

此前市场预期主要是顾虑中国市场火热情绪会逐渐降温，囤货节奏将步入尾声，并且关税影响下，无论是EUV生产材料稀土，还是市场需求都会遭受打击，因此下调了短周期内的预期。

图：ASML单季度新订单额趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

但是显然AI的资本开支驱动力还是要高于市场的乐观预期，尤其是存储行业近半年以来惊人的表现：

此前小摩透露了三星平泽P4 工厂采购设备的订单被推迟，随着P4竣工和存储芯片的回暖，预期能够在新周期持续释放产能，可能对于ASML来说是一个利好消息。

其实从新订单的结构也能够看出，三季度新订单中，End-use（最终用途）中逻辑类占比从84%降至53%，而存储类从16%，提升至47%。

图：ASML新订单用途结构趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

当然相对应的，受益于存储芯片的需求整体抬升，ArFi的本季度营收占比达到了52%，从去年4季度开始算起，也是第一次实现了对EUV的反超，并且也是达到了近三年以来ArFi产品占比新高。

图：ASML单季度产品收入结构趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

要知道，现如今AI带动存储市场的火爆，对于ASML来说其实是雪中送碳。

因为关税本就加重了下游客户资本开支的顾虑，作为支撑ASML业绩基本盘的中国地区（2023年营收贡献维持在一半，过去三个季度也达到了30%），对于限制内产品的需求也在逐渐下滑，本来预期就不明朗。

图：ASML单季度收入地区结构，来源：企业财报，锦缎研究院整理

而ASML的市值今年以来上涨了42%，绝对估值来到了36x以上，本来市场对于ASML能否撑得起估值就持怀疑态度，而此时存储市场的利好对冲，明显救了阿斯麦一把。

3.费控效果比较明显，低于指引，因此毛利高于预期。

除了新订单外，另一个抬升阿斯麦财报预期的是利润指标，三季度整体来看每股盈利略高于行业一致性预期，主要得益于费率低于指引。

图：ASML单季度毛利及毛利率趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

二季度ASML的费用指引销售管理和研发分别为3.1亿欧和12亿欧，而三季度实际录得销售费用3.03亿欧，研发费用11.09亿欧，两项费率分别维持在4%及14.8%，相比整体大约让出了1%的毛利率，正好贴合了毛利率超预期的空间。

图：ASML单季度费用及费率情况，来源：企业财报，锦缎研究院整理

4.光刻机产品均价略微下滑，但仍处于相对高位。

本季度ASML收入结构中，光刻机收入达到了55.54亿欧元，服务类收入达到了19.62亿欧元，分别占总收入的比重为73.9%及26.1%，服务类收入仍处于相对高位。

图：ASML单季度分业务收入趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整理

从产品结构来看，EUV出货累计9台，ArFi产品出货38台，ArFi出货量来到了历史高位，仅次于2023年第二季度的39台。

如果以收入结构回推估算，三季度单台EUV均价（含服务）约为3.17亿欧元，环比下降了5.4%左右，ArFi产品单台均价下降了3.4%左右，EUV及ArFi产品经历了连续三个季度均价增长后的首次回落，不过仍然处于相对高位。

图：ASML EUV及ArFi产品均价推算，来源：企业财报数据，锦缎研究院测算

另外，财报披露额外指出，新产品方面，本季度ASML交付了首款服务于先进封装的产品TWINSCAN XT:260。根据阿斯麦CEO兼总裁Christophe Fouquet所言，与现有解决方案相比，该设备生产效率可提升4倍。

总结而言，ASML这份最新季报中规中矩，AI存储需求是关键支撑，Q4指引乐观提振信心，但需关注2026中国回落与地缘风险。数据基于企业财报，建议跟踪Q4交付兑现。