三孚新科（688359.SH）日前针对其年报监管问询函作出详细回复。问询函中，上交所对公司多项核心经营指标的异常之处展开追问，其中最受关注的焦点在于：公司营收、毛利率持续攀升，却仍未能摆脱亏损，这一矛盾现象引发监管质疑。

对此，公司将“矛盾”主要归因于股份支付，并展示剔除该项后的数据，表示多数年份可以实现盈利。但随着问询回复披露，关联方在其业绩扭转中的多维助力浮出水面——不仅通过溢价的关联交易获得千万级投资收益，更连续两年为公司的增量业务贡献近半营收。

然而，光鲜的数据之下，公司近两年的密集扩张正在引发应收账款高企、存货周转变慢、现金流持续为负等连锁反应，为“稳步上升”的业绩蒙上阴影。

业绩“稳步上升”另一面：关联方多维助力

在过去两年，三孚新科的经营表现似乎迎来拐点，不仅营收大迈步，从负增长陡然切换至增长率超20%，毛利率更是连年升高。但这并未使三孚新科摆脱上市4年连亏三年的命运。这种稍显悖于常理的表现，引起了上交所的注意。

在回函中，公司分析认为，主要原因是股权激励导致股份支付金额较大，以及研发投入增加等因素所致。

为了增加说服力，公司在回函中列出剔除股份支付费用影响后的净利润，2022年-2024年，分别为1203万元、-378万元、3774万元。公司表示，若不考虑这些影响，除2023年微亏外，其他年度均可实现盈利。

不过，随着更多细节浮出，关联方的助力成为解读公司业绩扭转的重要切入点。

可以说，三孚新科近两年的营收增长主要是受新业务表面工程专用设备的推动。2023年至2024年，该业务分别贡献营收1.4亿元、1.8亿元，占营收总收入的比例为28%、29%。

根据公司在回复中列出的前五名客户销售名单，关联方连续两年占据这项新业务第一大客户的位置。

三孚新科2024年表面工程专用设备业务前五名单

2023年来自关联方“客户一”的销售收入高达6936万元，占当年该业务营收比例49.5%，2024年，这两项数据分别为8424万元、46.8%。这意味着，公司的业绩增量中，近一半营收来自关联方。

助力不止于此，2024年，三孚新科将旗下控股子公司广州智朗新材料有限公司全部股权转让给关联方三孚控股有限公司，评估增值率150%，转让价格是2580万元，由此确认当期投资收益1524万元。对于该笔交易的目的和商业合理性，上交所在监管函中追问。

按照会计处理原则，这笔收益将直接计入合并报表归母净利润。那么意味着，在没有这笔收益的情况下，公司2024年归母净利润为-2782万元，同比减亏24.4%。这与公司的描述“2024年度公司经营业务较上年显著改善，亏损大幅减少，这主要得益于公司前瞻性的战略布局”，显然存在一定差异。

值得一提的是，关联方“客户一”同时也在三孚新科前五大逾期客户（截至2024年末）中排名第一，逾期金额4590万元，公司称主要原因是“终端客户回款缓慢”，截至2025年5月末，这笔逾期款已收回2818万元。

密集扩张触发连锁风险

上交所此次问询提出7大类问题，过半涉及对三孚新科核心经营指标诸如毛利率、应收账款、存货周转、经营活动现金流变动的追问。这些核心指标的变化本质上反映公司密集扩张触发的连锁风险。

三孚新科上市（2021年5月）之初主要涉足电子化学品和通用电镀化学品领域，产品应用于PCB（印制电路板）、消费电子、五金卫浴、汽车零部件等行业，是国内表面工程专用化学品主要提供商之一。

2022年，伴随业绩滑铁卢，三孚新科归母净利润同比下滑160%至-3594万元，自此开启扩张之路。

2023年，公司通过并购并增设公司新增设备及设备构件的生产制造业务，切入复合铜箔制造领域；通过收购江西博泉化学有限公司40%股权，拓宽公司PCB电子化学品产品种类；收购中山市康迪斯威科技有限公司股权并控股，补足公司在被动元件专用化学品领域的布局。

短期内密集的扩张动作带来了明显的“副作用”。2024年，公司应收账款3.43亿元，同比增长25%，其中逾期款项1.93亿元，占比达52%。根据回函，公司前五大逾期客户中有一半涉及公司新业务设备构件和复合铜箔设备客户。

此外，因生产周期较长等因素，2024年设备及设备构件产品显著拉高三孚新科存货余额（占比达62%），而新设备公司的并表导致三孚新科2024年存货周转天数上升16.81天。

公司经营活动现金流也受到拖累，2023年至2024年，三孚新科经营活动现金流量净额连续为负，分别为-2285万元、-6515万元，公司认为，主要原因是应收账款回款减缓，以及新并入的三家公司导致公司当年税费同比增加74%。

如此境况，公司上个月豪气宣布的拟投资6.21亿元建设高安全干电极电池关键材料及高频电子信息复合材料产业化项目，引发上交所关注，要求说明是否可能对公司的资金周转、日常经营产生不利影响。

根据测算，在投资该项目的情况下，公司未来三年累计资金缺口将达到4.36亿元，公司给出的应对措施包括通过银行贷款可补充1.8亿元，此外，通过股权融资方式引入战略投资者，补充营运资金1亿元。

不过，由于该项目主要应用于技术门槛较高的复合铜箔领域和固态电池领域，且均尚未进入大规模产业化阶段，所以，比起资金压力，上交所更关注该项目产能规划的合理性和产能消化措施。

该项目规划建设3D复合铜箔、复合金属材料、电磁屏蔽材料制造三大产线，根据回复，在客户开拓上，目前多处于意向合作层面，其中3D复合铜箔方面的合作进展较快。公司表示，已与欧洲半固态电池制造商签订战略合作协议，待客户成功建立首台套半固态高安全电池生产线后，将签订“5GWh半固态高安全电池关键材料”正式供货合同。（本文首发于钛媒体APP，作者｜张孙明烁）