导读

（1）CBO测算，贸易摩擦1.0直接降低美国2020年0.3%的GDP，推升通胀率0.3%。

（2）2023年10月，30年美债收益率在5%以上仅维持10天，2023年11月，海外利率快速下行，市场预期美债2024年一季度到期规模巨大，转而预期美联储降息时间提前。

（3）2024年4月，因美联储二季度降息预期延后至2024年四季度，30年美债收益率最高触及4.8%，仅维持1天，人民币汇率7月下旬开始持续回升至9月底。

（4）新一届政府班子上任前100天，或主要聚焦内政，人事任命组件内阁、收紧移民政策、气候问题、俄乌和谈、以及处理国会的债务问题，大部分都是对上一任的纠偏。2025年3-4月，美国新一届班子预计将推进第一个大型立法案。

（5）2025年美债到期量达6.7万亿美元占美国流通国债存量的25%。

正文

1、24年9月起，美联储连续降息100bp带来持续回暖，2025年上半年降息50bp落空，美国一二季度经济会否减速？

为避免就业进一步走弱，在鲍威尔延后半年后，美联储于2024年9月实施了50bp的降息，叠加四季度两次降息，三次合计降息100bp，美元指数也自9月底开始演绎“降息将改善就业、提振经济”而走强。实际上，降息确实改善了美国经济就业，9月FOMC会议以来，美国各项指标均好转。

根据此前12月美联储会议纪要的点阵图，美联储2025有2次降息（50bp），前值预计为4次（100bp）；2026预测降息2次共50bp，与前值预测持平；2027年降息1次。

12月非农数据发布后，30年美债收益率突破5%，美股大幅回落，资金从权益转移至债市锁定高票息。市场将美国2025年首次降息时间从3月延后至7月，25年全年预期降息幅度由50bp调整至30bp。其中不乏对特朗普阵营上台执政后，包括关税、移民限制等在内将推升通胀率、就业率的提前定价。

美国12月服务业为主的就业分项来看，除老龄化加剧导致的医疗保健就业岗位数大增外，零售业新增岗位环比回升，或反映圣诞节年末假日期间购物旅游意愿阶段性加强。美国12月大部分行业库存同比高增，或是为预防关税影响，而提前备货。

2024年4月美联储30年美债收益率最高触及4.8%，美联储将降息时间延后至四季度，至此，美国就业持续走弱至9月。2025年一、二季度原本预期的两次共降息50bp落空，美股和美元指数可能提前演绎“降息落空+政府换届政策变化巨大+关税抬高进口商成本+高利率企业端投资回报率下降”。

2、美债压力巨大，2025年美债到期量达6.7万亿美元占美国流通国债存量的25%

CBO测算，第一轮贸易摩擦直接降低美国2020年0.3%的GDP，推升通胀率0.3%。12月美联储将2025年美GDP增速预期调为2.1%，而美国实际利率已从此前0%附近升至当前3%附近，高通胀、高利率、高人员成本，企业端承压，“实际GDP增速-实际贷款利率”为负值，企业亏本经营，资本开支或下降。12月商品生产部门新增岗位减少0.8万个，受制造业新增就业减少1.3万人影响，制造业不同于服务业，高利率对美国的“再工业化”的目标形成掣肘。

浙商证券预计，新一届政府班子上任前100天，主要聚焦内政，人事任命组件内阁、收紧移民政策、气候问题、俄乌和谈、以及处理国会的债务问题，大部分都是对上一任的纠偏。

2025年3-4月，美国新一届班子预计将推进第一个大型立法案，法案通常具有争议，可能给美国股市带来较大波动，如限制移民法案（市场预期驱赶非法移民对工资通胀粘性有强化）等。因为政策或不能延续上一届执政党的方针，或对美股造成一定波动，而美国金融市场是美国消费持续向好的基础之一，若美股持续回落，或致通胀回落。特朗普试图通过加关税来抵充减税的成本，一旦美国提高关税，美国物价就会上涨，进而影响支持率。

2023年10月，30年美债收益率在5%以上仅维持了10天，而就在1个月后的2023年11月，海外利率快速下行，市场预期美债2024年一季度到期规模巨大，转而预期美联储降息时间提前。相对应的，2023年7-8月外资在经历了单月平均减持400亿人民币债后，11月增持了2000亿人民币债。

2024年4月，30年美债收益率最高触及4.8%，仅维持了1天，当时也是因美联储二季度降息预期延后至2024年四季度所致，人民币汇率7月下旬开始持续回升至9月底。

美联邦政府债务总额/美国GDP比值自2016年起突破100%（2016年11月特朗普获选总统，2016年英国脱欧公投，2017年特朗普签署退出跨太平洋伙伴关系协定TPP，2018年3月特朗普启动301调查），2020年疫情后该比值持续攀升，2024年底该比值为124.3%，市场预估2025年底该比值增至126.4%，2026年底增至127.8%。美国金融服务业+服务业总计占比接近90%，制造业占比11.8%，美国重提再工业化，也是基于债务高企所做的动作。

据华西证券，美政府换届后，财政部若未能增加大量长久期债供给，则美债收益率高位难以为继，2025年美债到期量达6.7万亿美元占美国流通国债存量的25%。

风险提示：市场波动加大风险，政策推进不及预期风险等。

本文作者｜张慧雯 首发于科股宝，转载请注明出处。