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文｜价值研究所

“我感觉到，都回来了。”

周星驰在《少林足球》中的这句经典台词，或许是所有中概股投资者最近两天的共同心声。

过去两个交易日，京东、拼多多、网易、百度四只纳斯达克100指数成份股全线收涨，此前一泻千里的多只热门中概股也止跌反弹。周四开盘后，恒生科技指数报复性反弹，成份股集体高开，回港中概股也成功逃出生天。与此同时，A股三大股指早盘也强势拉升，富时A50指数期货开涨逾2%，北上资金疯狂扫货。

反转出现的时间，似乎比想象中更早一些。而拉动行情反弹的，无疑是来自监管层的一系列积极消息。在周三举行的国务院金融发展委员会专题会议上，监管层就对中概股近期的一系列热点问题作出解读，国际关系的裂痕正在弥合。

不过，从此前的暴跌到现在的暴涨，大起大落的中概股宛如在刀锋上游走，投资者每一步都还要十分谨慎。

而且从当前狂热的市场情绪看，中概股这一波超跌反弹到底是基于基本面的修复还是依然由市场情绪主导，也是一个需要观望的话题。

如今的情况或许可以用一句话概括：曙光已现，前途却依旧凶险。

热门中概股全线拉升，监管层有望打破审查困局？

从过去两个交易日的行情来看，中概股真的可以缓一口气了。

大盘方面，周三美股三大股指悉数飘红，道指和纳指分别收涨519点和487点，标普500指数涨幅也高达2.24%，纷纷录得两连涨。此外，追踪中概股走势的纳斯达克金龙中国指数高开高走，收涨33%。

盘面上，热门中概股迎来一波暴力反弹，互联网、新能源、半导体等板块涨幅惊人。其中，涨幅最高的世纪互联收涨83.25%，知乎、金山云涨逾70%，叮咚买菜、贝壳、斗鱼涨幅在60%以上，阿里巴巴、京东、百度也都收涨逾30%，全日共有79只中概股涨幅在20%以上。

值得注意的是，百度年度涨幅已经率先转为正值，拼多多、网易、搜狐、欢聚集团、京东、高途和携程集团的年内跌幅也收窄到个位数，转涨似乎是指日可待。

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周四港股的表现也不遑多让。

恒指高开高走，收涨1400余点，涨幅达到7.04%，恒生科技指数也是全日飘红。盘面上，SaaS、汽车、手游、银行股走高，回港中概股也几乎全线收涨。其中，涨幅最高的万国数据收涨32%，百度、哔哩哔哩、京东、阿里巴巴等8只个股涨幅也在10%以上。

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在行情逆转的背后，资本流向也开始发生变化。

周四亚盘时段，中概互联ETF开盘即宣告涨停，恒生科技ETF和互联网ETF等也出现大量资金流入。

值得一提的是，这个趋势已经延续两个交易日。价值研究所查阅的数据显示，3月15日有3.32亿资金净流入恒生科技ETF，前几天跌幅惊人的中概互联ETF也获得2.2亿净流入资金，分居前两位。

Wind的数据则显示，自今年以来，港股22只中概ETF基金全部实现净流入，截止3月15日的12个月里，22只中概ETF基金净流入资金达到1062亿，热钱正源源不断流入港股市场。

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这一切变化，都得归功于监管风口的变动——美东时间周二午后，美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）表示正与中国监管部门保持积极沟通，而且近期已经举行多次会谈，双方都愿意保持良好合作关系。

根据彭博社的爆料，PCAOB和中方监管部门致力于达成全新合作协议，检查在美注册的中国内地及部分从事内地业务的香港审计师事务所，且采用和其他数十个国家/地区类似的合作方式。

需要注意的是，PCAOB在国内的知名度和熟悉程度可能不及SEC，但其重要性——尤其是在中美金融市场关系中所扮演的角色，一点都不输后者。 

PCAOB成立于2002年，其诞生的契机是前一年美国国会爆发的安然公司造假丑闻。而基于萨邦斯法案成立的PCAOB虽然名义上受SEC监督，但实际上和美国国会关系密切，被赋予监督、审查在美国境内上市公司审计报告和会计事务的职责，职能十分重要。

记性好的投资者应该记得，2020年4月份，正是PCAOB主席威廉·杜汉克和SEC主席杰伊·克莱顿的一份声明拉响了金融硬脱钩的讨论及随之而来的一轮中概股血洗。

从这个角度讲，PCAOB这次肯主动打开沟通大门，或许就代表着美国SEC乃至国会等最高层的态度转变，这无疑会为双方监管层的友好对话奠定了基础。 

中方的态度也十分积极。在周三上午举行的专题会议上，有关人士就指出双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正致力于形成具体合作方案，有关部门也继续支持各类企业到境外上市。

官方定调之后，市场上有关中概股还能否赴美上市的争议终于可以稍稍停歇。境外上市的大门不会关闭，这对仍在筹备上市计划的中资企业来说也是一剂强心针。

然而，回归到在美上市及回港上市中概股的表现，价值研究所认为投资者仍然应该保持谨慎。

在此前的《中概股“生死五日”：谁是泡沫破裂，谁是惨遭错杀？》一文中我们就曾分析过，前几日的暴跌更多是受市场情绪及背后的资金异动主导，已然脱离市场基本面。正如文中提及的阿里巴巴、京东、拼多多等头部互联网巨头，以及蔚来、小鹏、理想等汽车股，都在明显超跌之后实现反弹。

事实上，不仅过去两个交易日出现的暴力反弹，价值研究所预计，大盘在之后几个交易日的表现，也离不开这一条原则。

资本暗流涌动，超跌反弹的中概股依然存在风险

各项数据显示，当前市场情绪指标非常不稳定。

周三美股盘中，就在各大指数悉数拉涨的情况下，CNN的恐惧与贪婪指数录得20，较上一交易日读数上升3点，表明市场仍处于极度恐慌状态。与此同时，VIX恐慌指数自俄乌冲突爆发后就一直处于高位，自2月底以来已有多个交易日出现单日飙升10%的情况。

价值研究所还留意到，期权市场对VIX指数波动率的押注也变得越来越大胆。知名投资机构Mott Capital Management创始人Michael Kramer上周发布报告称，VIX指数可能在近期触及40点高位，这预示着美股波动率还会进一步上升。

显然，上述指标和美股周二盘面表现出现了错位，也揭示了投资者目前集焦虑、迷惘于一体的心态。由于对股市前景缺乏信心，他们近段时间可能会往期权市场寻找庇护，反过来导致资金流动加快，进一步推高股市波动性。

另一个值得留意的现象是，上文提到的中概互联ETF资金大幅流入固然表明资本对中概股的信心，但流出市场的资金规模也非常庞大。数据显示，上周北上资金持续录得净流出，高达360亿的净流出金额创近两年新高。

此外，Wind统计的数据也显示，截止周三港股收盘时，部分跨境ETF的二级市场收盘价较当日基金份额参考净值出现溢价，表明本轮暴力反弹可能已经再次偏离正常轨迹。

价值研究所就认为，在狂热市场情绪的主导下，中概股背后的资本流动其实充满各种不确定性，每一支暗箭都可能正中投资者要害。

那么在这种高波动、高不确定性的市场环境里，投资者该如何自处？关键或许有两点。

第一是盯紧资本动态。

众所周知，美股流动性主要由机构投资者提供，而美股大盘走势对港股、A股的影响依旧强烈。因此，现阶段紧跟资本动态，是研判下一阶段各只热门个股、各个板块行情分化的重要依据。

根据价值研究所的观察，国际资本大鳄目前对头部、大型中概股的目标价出现大幅调降，或许存在有意打压现象，反倒是对高成长性、现阶段估值及市盈率偏低板块和个股青睐有加。

资料显示，摩根大通日前先后大幅下调腾讯、阿里巴巴、美团、京东和网易等多家互联网巨头的评级和目标价。其中，小摩对腾讯和阿里两大巨头的评级都由增持降为减持，前者目标价从上一阶段的570港元下调至265港元，降幅相当惊人。

鉴于周四凌晨美联储加息靴子已正式落地，随着美元流动性收紧，外资撤出是一个可以预料的趋势。针对这种情况，价值研究所认为投资者还是应该保持谨慎，且把注意力更多地集中在景气度较高的板块，比如医药、新能源、半导体等。

第二点，则是注意管控风险，切忌盲目入场做空。

毕竟就像前文分析的那样，目前市场情绪指标仍然很不稳定，现在谈论中概股价值回归恐怕还言之尚早。

需要注意的是，这一点不仅对美港股市场适用，内盘也是同样的道理。华夏基金的最新研报指出，目前市场上止损盘较多，风险偏好水平大概和2011年期间相当，低于2016和2018年熔断期间，可见部分抄底资金仍有恐慌性杀跌的可能。

总而言之，“股神”巴菲特那一句至理名言，放在现在也毫不过时：当市场贪婪时，请记得保持恐惧。

如何防范风险？双重主要上市是重要选项

 对狂热的行情保持谨慎，这个道理不仅对投资者，对身处漩涡之中的上市企业们来说也完全适用。

事实上，虽然已经连续两个交易日出现暴力拉涨，但中概股年内表现仍差强人意。

以市值占比最高、波动也最大的互联网板块为例，目前在美上市中概股中只有百度、汽车之家、唯品会等寥寥几家实现正增长。作为这一轮暴涨的主角，金山云年内跌幅仍高达64%，知乎、滴滴、新东方和哔哩哔哩的年内跌幅也在40%以上。

对于这些仍深陷泥淖的企业来说，降低风险、谋求后路是刻不容缓的事情。

周三早间，据万得通讯社报道，金山云方面表示，正在考虑在港二次上市，以适应不断变化的市场和监管环境，并为股东提供流动性保护。

价值研究所认为，若消息属实，金山云的返港计划可能会实行得非常迅速，一如3月初几乎空降港股的蔚来一般。此外，平安集团旗下的金融壹账通也在上个月向港交所递交了上市申请。

很明显，遭遇了这一轮世上罕见的暴跌洗礼之后，在美上市中概股都明白，需要尽早为自己铺好后路。

那么对比私有化退市后重新上市，双重主要上市和二次上市，真的是更好的选择吗？

对此，价值研究所认为，虽然双重上市并非对所有企业适用，但对现阶段符合要求的在美上市中概股来说，是可选的最优解。

一方面，和私有化退市相比，双重上市成本较低，且股本保持流通的情况下，不确定性也会降低。

不久前正式被京东收购的德邦物流就正面临是否私有化退市的抉择，外界对其高达135亿的估值已经产生诸多怀疑。再比如在去年完成私有化的首创置业，注销价总额高达52.89亿港元，成本相当惊人。

另一方面，已经尝试在美港两地股市双重上市的企业交出了一份稳定的成绩单，也为后来者提供了参考。

例如此次被列入临时识别名单的百济神州，2016年登陆纳斯达克，2018年即返港双重上市，目前在美港两地股市的走势几无差异，最大限度保持了市值、股价的稳定。

更重要的是，相比起回港二次上市的阿里巴巴、百度和网易等巨头，双重上市的中概股完全满足两地监管要求，不仅日后想回流A股更加方便，还能扩大股东基础。

左：百济神州港股，右：百济神州美股

对于双重主要上市这股潮流，香港监管层也早有预期。财政司司长陈茂波就曾在2月份表示，内地企业的市场融资需求庞大，香港已为此做好准备：

“香港证监会和港交所正在检视主板上市规则，研究在充分顾及相关风险的情况下，修订上市条件配合有关集资需求。”

正如价值研究所在此前的文章中提到的那样，中概股回流港股是比A股更实际的选择，现在关键就看双方能否尽快弥合各种分歧，创造更好的上市环境了。

 而对于仍身处风暴中心的一众在美上市中概股来说，监管层释放良好信号无疑是一场及时雨，但它们也要意识到未来一切仍有变数。无论私有化退市，二次上市还是双重主要上市，做好两手准备总是没错的。

写在最后：

在今早的报道中，包括中国基金报、证券时报、二十一世纪经济报、新浪财经等几乎所有主流媒体，都用了同一个词来形容中概股昨夜的表现：大奇迹日。

相信熟悉港剧的朋友都应该知道，这个典故被发扬光大，还要多亏TVB的代表作《大时代》。片中恒指单日狂拉千点的奇迹时刻，以及主角们在天堂与地狱之间的交替徘徊，都成为无数股民心中的经典。

但立足当下，价值研究所想借用片中另一句台词，送给这狂热的市场：股市没有永远的赢家，这时代变得实在太快，快到让人分不清是好是坏。

考虑到股市目前的高波动性以及背后并不稳定的资本流向，时刻保持对市场的敬畏，是每一个投资者安身立命的根本。