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文 | 节点财经，作者 | 威尔

12月18日晚间，港交所发布公告称，由12月23日上午9时起，对辉山乳业的上市地位予以取消，该公司的股份自2017年3月24日期已暂停买卖。

2017年3月24日，辉山乳业股价半小时之内暴跌85%，此后停牌至今，最终惨被退市，不仅投资者损失惨重，还有20余家债权银行也深陷泥淖。

股价崩盘之后，2017年12月7日，辽宁省盘山县人民法院公布，辉山乳业董事长杨凯因“有履行能力而拒不履行生效法律文书确定义务”，被列入全国法院失信被执行人名单。

据公开资料显示，2013年9月，辉山乳业在港交所正式挂牌上市，全球发行额13亿美元，跻身有史以来全球消费品公司首次发行前十名，上市首日市值近400亿港元，一度跻身中国乳业境外上市公司市值前三甲。

被港交所退市

18日晚间，港交所发布公告称，“根据上市规则第17项应用指引下的除牌程序取消本公司股份‘该股份’于联交所上市地位。

2018年3月27日，联交所上市部认为该公司并未符合《上市规则》第13.24条有关拥有足够业务运作或资产的规定，故根据《上市规则》第17项应用指引将该公司置于除牌程序的第一阶段。

联交所分别于2018年9月27日及2019年5月3日将该公司置于除牌程序的第二及第三阶段。在除牌程序的第三阶段于2019年11月15日届满前，该公司并没有提交任何复牌建议。因此，联交所决定取消该公司股份在联交所的上市地位。

根据历年财报，2013年、2014年、2015年的三个财年末以及截至2016年9月30日的半年，辉山乳业的总营业收入分别为50.94亿元、57.13亿元、63.98亿元、34.42亿元，实现净利润12.49亿元、8.77亿元、6.62亿元、6.18亿元。

但是，因为建牧场、购草料、奶牛养殖、饲料加工等都需要高额资金,而为了解决资金问题，辉山乳业欠下了巨额贷款。2013财年、2014财年、2015财年、2016财年辉山乳业总负债分别为46.28亿、78.25亿、106.49亿和170.87亿元。

遭做空机构狙击一蹶不振

2016年12月，美国知名做空机构浑水(Muddy Waters)针对辉山乳业连发两份做空报告，指出辉山乳业过去发布的盈利有造假之嫌，夸大牛牧场资本支出，同时公司主席涉及挪用公司资产，价值最少达1.5亿元。

2017年3月24日早盘，辉山乳业股价突然断崖式下跌，盘中跌逾90%，当天下午1点，辉山乳业股票暂停买卖，停牌前股价跌幅85%，报0.42港元，市值一日蒸发320亿港元。市场分析人士认为，公司债券逾期，大股东挪用资产炒房，浑水做空直指公司财务造假是股价崩跌的主要原因。

作为区域乳业龙头，辉山乳业一度被看做财大气粗的白马股，然而好光景在浑水发布沽空报告后一去不返。

停牌期间，辉山乳业重组消息不断。2017年 12 月，沈阳中院受理辉山乳业系列企业破产重整案。2018 年12 月20 日，辉山乳业系列企业向管理人提交重整计划草案（初稿），涉及 2702 家债权人向管理人申报 5155 笔债权、720 亿元。2019年4月，辉山乳业召开第二次债权人会议，重组方案再次被否。

2019年8月，有媒体报道称，历时两年多的辉山乳业资产重整进入了新操作阶段。按照《投资方案》显示，伊利拟投资15亿元获得新辉山公司67%的股权，并承接辉山乳业的所有债务。新公司架构为优然牧业(出资1%，普通合伙人)、伊利及其他战略合作伙伴(出资99%，有限合伙人)共同出资所设立的有限合伙企业，与转股债权人共同持有新辉山公司股权。但由于无法和近2000名的债权人达成统一意见，该方案目前仍在磋商中。

后又有媒体曝出蒙牛、光明等大企业有意“接盘”的消息，但均无下文。

昔日辽宁首富成老赖

辉山乳业成立于1951年，前身是沈阳农垦总公司下属的国有企业。据介绍，1998年底，沈阳农垦总公司将沈阳地区的多个畜牧场、牛奶公司、乳品加工企业整合在一起，组建了“沈阳辉山乳业集团”。

2004年7月，沈阳市农垦联合企业总公司彻底退出沈阳乳业，沈阳乳业又由中外合资变为外资美国隆迪独有，杨凯为沈阳乳业新任总经理，负责日常运营管理。

2004年12月，在美国隆迪取得沈阳乳业全部股权5个月后，总经理杨凯获得了沈阳乳业50%的股权。辉山乳业上市招股书里的解释是，“基于杨凯对沈阳乳业及所有其他合营公司所做的贡献”，业务伙伴将沈阳乳业的50%权益转让给杨凯。

随后又经过了股权转让和经营实体变更，最终在2012年8月，杨凯成为辉山乳业的大股东和董事长。

2013年9月辉山乳业实现了港股上市，上市后股价从3元多下跌到1.2元，然后又涨回3元左右，一直持续到2017年的3月。

2016年杨凯以260亿身家，登上了胡润百富榜，排在第66位，也是辽宁首富。

股价崩盘之后，2017年12月7日，辽宁省盘山县人民法院公布，辉山乳业董事长杨凯因“有履行能力而拒不履行生效法律文书确定义务”，被列入全国法院失信被执行人名单；而此前，他还作为辽宁省首富登上过胡润百富榜。

失信被执行人即俗称的“老赖”。被列入失信被执行人将会有许多不良后果，比如在融资信贷、市场准入、资质认定等方面受到信用惩戒。

据统计，辉山乳业债务危机爆发时，涉及的金融债权高达上百亿，涉及70多家债权人，包括23家银行，十多家融资租赁公司以及部分P2P、私募机构。

中国乳制品行业现状

从整体来看，我国乳制品行业基本处于成熟阶段，2012-2018年，我国乳制品销量变化趋势大体同产量变化趋势一致，均呈波动态势。2018年，我国乳制品销量为2681.47万吨，较上年同期下降7.7%。2019年上半年，我国乳制品销量为1295.04万吨。

从竞争格局来看，中商产业研究院的报告显示伊利、蒙牛和光明为我国乳制品行业三大巨头。根据国家统计局数据显示，2018年伊利股份和蒙牛乳业的营业收入高达795.53亿元和689.77亿元，分别同比增长16.92%和228.68%，占市场份额的23.6%和22.4%。

而随着竞争的加剧，国内上市乳制品企业绩继续分化，市场呈现强者恒强的局面，巨头越跑越快，区域乳业喜忧参半。

据东北证券判断2019年国内奶价将呈现温和上涨，同时替代原奶的大包粉进口量也将继续增加。另外，在国内乳制品原材料价格上行时，中小企业势必面临成本上涨带来的资金压力，品牌曝光以及渠道投放减弱，大企业依靠较强的资金优势和成本管控能力将抢占市场份额，行业集中度加速提升。

可以预见的是，2019年的中国乳业市场竞争将更加激烈。强者恒强，大企业的市场地位将愈加稳固，整个市场将继续向大企业集中。在这样的市场环境中，区域乳业企业的业绩可能继续分化。

在这样的大前提下，“整合”将是未来很长一段时间内国内乳制品行业的主旋律。