从美国历史看我国为何要发挥制度优势、摆脱定价权的政治桎梏,走出拥有中国特色的期货市场

董毅智

董毅智

· 8月1日

“每一次中国想购买什么的时候,什么东西就全球涨价,中国要想卖什么,什么东西全球价格下跌,这就被动的很,更谈不上中国对产品价格的定价力和话语权。”

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从美国历史看我国为何要发挥制度优势、摆脱定价权的政治桎梏,走出拥有中国特色的期货市场

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图片来源@视觉中国

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文 | 懂毅智

中国期货市场的软肋:定价话语权

 

中国证监会原副主席姜洋2018年2月在中国金融四十人论坛和北方新金融研究院主办的“中国金融四十人看四十年”系列讲座第2期上表示,我国目前面临的挑战之一包括面临开放环境下的竞争压力。这里就涉及到定价中心的问题,“期货市场是国家间战略博弈的一个重要平台,美国通过对具有定价权的原油期货市场的监管规则进行调整,影响油价,从而达到阶段性的政治目的。看似是市场在起作用,实质是政治在起作用。”

类似的观点商务部原副部长魏建国也曾提出,其称“每一次中国想购买什么的时候,什么东西就全球涨价,中国要想卖什么,什么东西全球价格下跌,这就被动的很,更谈不上中国对产品价格的定价力和话语权。”

我们可以这么认为,中国期货市场的软肋主要分为程序与实体两面,程序可以囊括立法滞后性以及监管机构设置的复杂性所导致的不统一,而实体则体现为在期货市场交易量、交易种类、交易方式等多方面的创新不够。但总体而言,所体现的是定价话语权的不够。

美国期货历史

在理解中国期货市场的历史沿革中,我们必不可少会与西方最发达的美国相比较。但两者之间最基础的差异在于,美国的期货市场是在自由市场经济的基础上自发产生的,这就意味着美国期货市场是一个从自律为主的监管制度,逐渐转变为法律为主的监管制度,逐步形成了由政府、期货业协会和交易所组成的三级监管模式。而中国则呈现出以法律、政策为主的监管制度,目前正处于逐步放松的状态。

参照《从自律走向法律:美国期货市场监管160年管窥》,王学勤、吴前煜将美国100多年的期货发展历程,分为三段时间,其中按照立法,又可以分为三个阶段。

第一段为传统自律期(1848~1859)。1848年,为了规避农产品价格季节性波动,美国芝加哥地区的农场主、面粉加工商及贸易商联合发起组建了芝加哥期货交易所(CBOT),这是国外最早的期货市场。这一模式下的交易所实现了自发组织、自我管理,但是这一模式的适用囿于市场发展的状态,在初期合约标准化程度还不高、投机成分还不浓的有限圈内可以有效运行并发挥重要作用,但一旦发展至中期,则明显地出现了不足。1859年,伊利诺斯州长签署一份法律文件,准许芝加哥期货交易所在其需要伊利诺斯州立法依据成立法人时采用这一法律文件,即期货市场的设立及运营,需要通过法律授权进行,这一章程也成为了期货交易所的“大宪章”,“标志着美国期货市场由交易所传统自律向地方法律授权的现代自律转变。”

第二段为立法过渡期(1859~1974)。1921年8月24日,监管谷物期货交易的《期货交易法》实施,成为第一部涉及期货交易的法案。1859年至1921年这段时间内,逼仓和操纵事件频发,但同时也完成了传统自律转为联邦立法监管的过程。

1922年实施的《谷物期货法》是美国期货市场正式的第一部立法,管理9家期货交易所,也构成了当今期货监管体系的核心,标志着美国期货市场进入了国家层面立法规范发展的道路。它列举了禁止场外交易的商品期货———玉米、小麦、燕麦、大麦、黑麦、亚麻和高粱属植物等,要求期货交易必须在指定交易所内进行。这一部法律的目的就在于减少或消除交易所发生的“突然的或不合理的”谷物价格波动,也就是操纵市场所带来的负面效果,以维护市场公信力。

彼时监管的主要内容,一个是初步建立交易制度,另一个是采用列表的方式监管上市新品种。

1936年,《谷物交易法》更名为《商品交易法》,并设置了专门监管机构———商品交易监管局(CEA)。《商品交易法》给予了场外衍生品监管豁免,同时也导致监管品种缩小,不再对新上市的进行监管,仅对谷物、黄油、鸡蛋、西红柿、大米和棉花管辖。

1974年美国国会通过了《商品期货交易委员会法》,并授权组建了商品期货交易委员会(CFTC),成为了美国期货的主要监管者。

第三段,则是1974年后至今,美国期货监管模式已经完全进入法律主导模式。值得注意的是,这段时间的监管已经批准了以金融工具为标的的期货合约,暂停了多数美国商品期权交易,逐步开放交易所交易期权。同时,美国保留了自律管理的组织,1982年由美国期货行业和市场客户共同组成了全国期货协会(NFA)。截至彼时,美国期货市场的三级监管体系——CFTC、交易所、NFA正式形成。

2000年12月,美国国会通过《商品期货现代化法案》,在几乎完全豁免CFTC对场外衍生品监管的基础上,规定了SEC对证券类场外衍生品的有限监管。值得注意的是,这也导致场外衍生品直至金融危机前,在美国市场上处于监管的真空。

2010年7月,美国国会通过了《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法》,修定了《商品交易法》,重新加强了期货市场监管。

监管特点与比较

美国的监管历程从自律监管变为地方监管再变为联邦监管,自律监管占据了非常长的一段时间,甚至远远超过地方监管与联邦监管,这与我国期货的发展历史截然不同。70年代到90年代,由于经济模式不同,我国境内与境外期货市场呈现出同步推进又都在跃跃欲试的态势。参与境外交易的外贸公司已经开始尝试套期保值,而国内则堪堪用郑州粮食批发市场引入期货交易机制。

随着1992年南巡,社会主义市场经济体系的提出引发了我国期货市场蓬勃发展的高峰。这个时间的期货市场,大量参考了西方交易制度的建设,但是在监管建设领域则显得尤为不足,操纵市场、监管不一等问题频频出现成为乱象。

也因此短短一年后,就开始了为其七年的期货交易所清理整顿。此后我国期货市场长期保持了数量及种类上的严监管,但是在具体交易中的监管依据以及权责划分,则显得尤为不足。比较而言,美国历史上也并非没有经历过清理整顿。例如在CFTC之前的商品交易局为早期的监管机构,其指定了17家交易所,并审批了期货公司以及场内经纪人,甚至在各个交易所派驻监察人员,参与所有的业务管理委员会的会议;指导紧急情况处理,确认交易者的持仓;制止虚假信息,制定头寸限制,促使交易所采用最低保证金规定,并对期货公司的财务状况检查,确保其按规定执行……

也就是说,虽然美国是市场先于立法,但立法仍然先于监管。而基于我国经验及法律基础的缺失,彼时的市场处于一个“半自由”状态,政策松口+自治管理构成了我国此前期货市场的管理模式。直至1999年6月,国务院颁布《期货交易管理暂行条例》,期货市场虽“有据可依”,但该文件仍然秉持着清理整顿的目的,并未将期货市场的开放与资本的开放作为重点。

在2005年《证券法》和2007年《期货交易管理条例》发行以来,我国的资本市场包括期货市场,进入了新的领域。2001年第九届全国人民代表大会第四次会议通过的《中华人民共和国国民经济与社会发展第十个五年计划纲要》提出要“积极发展大宗商品批发市场,稳步发展期货市场”。也因此这一阶段以交易量的扩大作为显著特征,并建立了《期货交易管理条例》为核心的法规体系和中国证监会、期货业协会、期货交易所三级监管体系。不难发现,这一监管体系与美国的三级监管体系几近一致,除了美国明确SECCFTC之间的分类管理,而我国则统一由证监会管理。

另一点中国市场的截然不同,就在于发展快。“截止去年年低,中国期货交易已达75亿手,增加22%,成交金额581万亿,增加33%,这已是中国期货交易连续三年大幅度增长。更突出的一点是,全国4500家上市公司中有900家企业已参加到期货套期保值。这是在全球期货市场历史上从未有过的景象。美国没有,欧洲也没有,日本、韩国更没有。”

我们在判断《期货法》出台意义的时候,往往从我国资本开放、行业需求切入,肯定其能够引导、规范我国期货市场的同时,也需要考虑到期货市场所紧密挂钩的现货市场,尤其是对于大宗商品的定价。

在美国的发展过程中,有大量的投机分子存在于历史并引发了期货市场乃至现货交易市场的价格波动,最终造成民意上的不稳定,才真正地引起了国家的注意。

而这是另一角度、另一层我们去认识如今越发庞大的期货市场为何要进行规范的理由——影响、乃至掌握大宗定价权。

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