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半导体估值,砍了:我愿意接受平轮

投资界

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· 5月10日

“创始人要能屈能伸,该下调估值就果断出手,先拿钱再说。”

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半导体估值,砍了:我愿意接受平轮

00:00 13:10

图片来源@视觉中国

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钛媒体注:本文来源于微信公众号投资界(ID:PEdaily),作者 I 刘博,钛媒体经授权发布。

4月底,一位半导体创始人找我们聊起了最近的遭遇。

刘海林,一家基带芯片创业公司创始人。过去三年,他带领的团队备受VC/PE机构青睐,几乎保持一年完成一轮融资的节奏,投后估值更是每轮翻番。成立至今,公司身后集结了多家知名VC。

今年春节后,他像过往一样开始筹备新一轮融资,但市场情况出乎意料。“带着40亿的估值拜访了一圈投资人,却都反馈要再等等。再加上疫情影响出差,难以拜访更多新的投资机构。”这次他找过来,想打听国内一家头部VC的近况。

研发投入极度烧钱,融资进度不能再拖下去。刘海林已经在考虑,这一轮愿意接受平轮,不涨估值。

这并非偶然。北京某知名硬科技VC合伙人王平透露,最近接触几个半导体项目或多或少开始降了估值。“去年大家不托关系都投不进去,结果现在好几位创始人主动找上门,说估值好商量。”

下调估值的一幕,终于在半导体上演了。

半导体罕见一幕:天价估值降了,创始人放低姿态

无VC不投半导体的画面,仿佛就在昨天上演。

从2019年开始,中国半导体投资迎来了前所未有的热闹景象——过亿元天使轮融资应接不暇,估值暴涨成为了家常便饭,一度连投消费的VC都改行看起了半导体。元禾璞华管理合伙人陈大同去年曾向投资界感叹,“几乎所有的VC都在看半导体。”

这样的一幕我们并不陌生。去年2月,GPU创业公司摩尔线程完成Pre-A轮融资,创立仅100天就跻身独角兽行列,创下了最快独角兽速度;到了11月,摩尔线程又完成了一笔20亿元A轮融资,估值跳到了20亿美元级别。

还有自动驾驶芯片独角兽地平线。投资界去年6月曾独家获悉,彼时地平线完成高达15亿美元大C轮融资。这一轮融资金额已经远远超过大多数知名公司的IPO,估值也涨至50亿美元(约合人民币320亿元)。

“第一次听说竟然还有C7轮。”参与地平线大C轮融资的某合伙人感慨。这一次融资争抢激烈程度是创投圈历年罕见。正如某位投资人彼时感叹,“这一轮已经不是靠抢就能进,企业对投资方要求很高”。到了后面,纯金融资本很难进,“能投进去就赢了”。

殊不知,2021年全球天使轮估值最高的项目就是来自中国,一家自动驾驶芯片企业。过去两年,半导体估值暴涨现象成为了不少投资人刻骨铭心的记忆,“太贵了,下不去手”。

转折点是在2022年。随着VC/PE出手放缓,半导体估值开始悄悄出现松动。

黄伟,北京一家PE合伙人,他感慨过去两年遇见的半导体项目,估值没有最高只有更高,但结合营收利润来看,这账根本算不过来。“但是,今年创始人都找过来融资,主动表示可以在上一轮估值基础上加一点点,甚至平轮。”态度友好,少了之前的咄咄逼人。

最先感受到寒冷信号的,往往是那些冲在第一线的创业者们。黄伟向投资界透露,最近几个月,不只一家被投企业的创始人找他沟通估值定价,“企业之前跑得太猛,创始人态度强势,现在开始听得进投资人给出的建议了。”

这是以往不会出现的一幕。

过去三年,不少半导体创始人认为估值喊得越高越好,并没有静下来认真考虑融资节奏的可持续性。“现在变化很明显,一些创业者主动冷静下来,不那么纠结估值。”黄伟感叹,企业核心竞争力永远是技术创新,而不是估值,但这样朴素的道理在过去几年浮躁的环境下却显得违和,如今是时候回归常识了。

所有人都在争抢融资窗口。北京一位资深FA透露,他们所服务的半导体项目中,已经敲定估值的都已经抓紧在3月之前完成了融资,避免夜长梦多。

其实估值下调序幕才刚刚拉开。深圳一位半导体投资人坦言,相比新消费,半导体估值下调才刚刚开始,一些头部项目依然抢手,好项目估值并没有明显下降。

但随着各种因素叠加,未来几个月肯定会有一批半导体创业公司降估值。“目前大部分半导体创业公司还没有造血功能,如今一级市场集体放缓,盲目坚持估值只会影响融资进展。”

中一签亏1.2万元,半导体破发潮传至一级市场

事实上,半导体估值回调在二级市场已经愈演愈烈。

数据显示,从2021年11月开始,国内A股半导体板块持续下挫,截至今年4月27日,板块指数跌幅已超过30%。破发情况更是不容乐观。据投资界不完全统计,进入2022年,已有14家半导体公司IPO,仅有拓荆科技与纳芯微上市首日没有破发,投资者们往日的中签“吃肉”变成了“割肉”。

其中,4月12日上市的唯捷创芯当日收盘跌幅更是超过36%,创下首日跌幅之最。据悉,唯捷创芯此次IPO发行价为66.6元/股,按照中一签500股计算,中签股民中一签亏超12000元,“以前打新是中奖,现在打新是踩坑。”还有今年1月份上市的翱捷科技,由芯片老将戴保家掌舵,即便头顶“基带芯片第一股”光环依然难逃破发。

究其原因,二级市场对于尚属亏损的半导体公司更加谨慎,即便前景看好也未必给予过高估值。

以翱捷科技为例,2018年至2020年及2021年1-6月,公司分别亏损约5.37亿元、5.84亿元、23.27亿元、3.72亿元,未能实现盈利。此外,翱捷科技目前在售产品仍以2G到4G产品为主,面临着诸多国际巨头的激烈竞争。在这种情况下,IPO发行采用高定价,破发也就在所难免。

而今年“超募王”纳芯微,去年一度传闻发行市值高达500亿,但今年出于谨慎考虑,最后公司发行市值200多亿,采取了更为合理的定价策略。

王平是唯捷创芯背后的投资方之一,他对于半导体在二级市场的表现已经做足了心理准备,“准确地说,半导体估值在今年遭遇回调是意料之中的事情,只不过一些客观因素加速了这一现象到来。”

王平直言,在一级市场,很多半导体企业在Pre-IPO轮时估值往往以当时的营收水平、毛利率等指标来判断,实际上这已经到达了高点,甚至用天价来形容都不为过。而为了让参与较晚的投资方也有钱可赚,这些企业在上市时大部分会冒险地采取高定价发行的策略,缔造了一个个市值神话。

但现在,情况变了。“二级市场的投资者不傻,如今他们更关注企业产品的核心壁垒,看的是企业能否在国际市场立足,能否真正实现国产替代。一旦被发现竞争能力没那么强,二级市场不会再买账,企业自然也就逃不过破发。”而且,随着半导体行业日趋稳定,大多数芯片项目的PE倍数也会有所回落

估值体系变了,一级市场的投资策略也需要发生改变。以王平所在的投资机构为例,他们内部建立了一套完整的价值判断体系,重点发掘半导体国产替代创新,更看重被投企业的预期成长空间,而不是跟风热门项目,寻求所谓的快进快出。

二级市场情绪不高,创业者也看在眼里。刘海林并不掩饰,原本他创立的这家基带芯片公司在圈内小有名气,但随着“老大哥”翱捷科技的破发,VC开始对同类型的创业公司打起了问号。

他有几位做芯片的朋友身处上海,疫情原因导致供应链受到了影响,“他们现在都不敢保证BP上写着的营收目标能完成,如果后续想要融资,估值势必也要打折了。”

给创业者敲响警钟:先拿钱再说,赶紧多备粮草

拒绝幻想,认清现实,这是一场席卷整个创投圈的寒冬。

这几天,一个段子在朋友圈流传甚广:每当创投行业身处困境,就会有张颖同志内部发言流出,易凯王冉同志发文跟上,华兴包凡同志总结陈词,其他同志默默转发。同行给他们取了一个组合名字:岁寒三友。

调侃归调侃,但投资人比创业者更早感知变化。不久前,清科研究中心公布了一组看着揪心的数据——今年一季度市场明显放缓节奏,投资案例数和金额分别同比下降27.5%47.1%,换言之,今年投出的钱比去年同期少了近一半,堪称腰斩。

现实情况是,估值下调不只发生在半导体。除了我们众所周知的新消费,还有创新药、SAAS领域,这无疑给所有创始人敲响了警钟。

但依然有着火爆的赛道,比如新能源。此前在一家专注于硬科技行业FA工作的刘亚丽,服务过最多的项目便是半导体创业公司。最近她对投资界透露,已经跳槽至一家年初刚完成天使轮融资的储能公司。

新能源估值暴涨一如过去的半导体。以一家成立5年的固态电池企业为例,在创立初的前两年完成了几轮融资后,此后很长时间都没有融资官宣。直到2021年,VC/PE开始排队登门,包括小米、华为在内的产业资本纷纷出手,该公司仅一年时间估值就从20亿元喊到了150亿元。

一位不愿具名的VC坦言,很多新能源创业公司刚成立没多久,产品谈不上商业落地,但估值已经翻番的喊,“如今半导体的境况会不会在日后新能源上重演?常识告诉我,会的。”任何一个风口都会经历估值暴涨到回归理性的路径,无一例外。

正如此前国中资本施安平所说,“一个明明A轮的企业,却要了B轮甚至C轮的钱,提前把生命透支,后边没人敢接了。这对于一个爬坡阶段的创业公司来说,无疑是致命的打击,没有持续的融资,企业就没有现金流,就意味着死亡。”

“创始人要能屈能伸,该下调估值就果断出手,先拿钱再说。”面对不确定性,多家投资机构老大已在内部紧急提醒被投企业。

投资界从多家头部机构获悉,他们从今年1月开始要求投后同事集中服务被投企业的融资事宜,劝说创始人能拿钱赶紧拿,不要太在意估值,赶紧多备粮草。

历史经验告诉我们,所有伟大的企业家都有一个共同的特质,就是危机意识特别强。包括华为任正非,他每天思考的是失败而不是成功,所以写《华为的冬天》,比尔·盖茨常说微软离破产只有18个月。

敬畏周期,剩者为王。回想2008年金融危机,红杉资本给所有被投CEO发了一封著名的信,提到一句:“Cash is more important than your mother”(现金比你妈妈更重要)。2018年秋天,同样是一个艰难时期,达晨财智执行合伙人、总裁肖冰坦言2019年的目标是——活下去。

如今看来,依然应景。

*文中出现的刘海林、黄伟、王平、刘亚丽皆为被访人化名。

本文系作者投资界授权钛媒体发表,并经钛媒体编辑,转载请注明出处、作者和本文链接
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