文 | 征探彩金，作者 | Morse姐

寒冬袭来，所有地产公司都感受到了寒意。旭辉控股集团(00884.HK，以下简称“旭辉控股”)也难逃压力，最直观的就是销售承压，业绩增速放缓，年终目标或落空。

但目前旭辉控股在大举购地，并增持股份提振市场信心。

旭辉控股董事会主席林中并不担心房地产的深度调整，相反他称，“地产行业洗牌结束了，估值又会回归正常，因为剩下的都是非常优质的公司。”     

只不过，表外负债占比很大的旭辉控股，还会一如既往的幸运吗？会是那只优秀股吗？

销售承压

旭辉控股是由林中、林峰、林伟三兄弟在上海创立的家族企业。

目前林中为旭辉控股的执行董事、董事会主席、提名委员会主席及薪酬委员会委员；林峰自2011年5月以来，一直担任旭辉控股的执行董事及行政总裁，负责监督业务运营及整体管理，且现还为董事会副主席、战略委员会及审核委员会成员，主要负责为本集团整体发展提供指引；林伟任旭辉控股执行董事兼副主席。

旭辉控股的发展要从2012年到2017年这几年说起。这段时间，旭辉控股合同销售额实现从近百亿元到千亿元的跨越。即2017年旭辉控股合同销售规模达到惊人的1040亿元。

其中，2017年旭辉控股还博得了险资平安的加持。彼时，平安人寿增持旭辉控股7.4%股权，至此对旭辉控股的持股比例升至10.12%，成为第二大股东。

红利期猪都能飞起来。2019年尽管增速放缓，旭辉控股还是迈入了2000亿俱乐部，全年实现合同销售额2006亿元。

2020年增速进一步放缓，旭辉控股实现销售额2310亿元，增长不大。

旭辉控股吃地产红利过程中，也伴随着员工的中饱私囊。

11月4日，旭辉控股集团以内部发文的形式，通报了成都公司一起严重的团队腐败案。此次涉及腐败的人员主要有5个人：营销总监、销售经理各1人，销售案场人员3人。主要的违规行为是，2019年11月到2020年5月期间，利用项目上的客户退房，然后将房源进行加价销售。由于退房后的销售房源不需要摇号，成为购房者急需的抢手货，从而给销售人员牟利空间。

如今这种便利，在地产行业越来越多，因为房企自身都处在风雨飘摇中。旭辉控股同样面临如此境况。

今年上半年，旭辉控股的毛利率为20.7%，去年同期则为25.6%；核心净利润率为9.2%，去年同期则为13.9%。在行业中这算不上最差劲的，但均比以往有所下降。

今年前11个月，旭辉控股取得了2257.5亿元的销售业绩，属于头部开发商。但与其全年2650亿元的销售目标，还差了有近400亿元。

12月1日，旭辉控股集团宣布，将整合原湖南区域事业部及武汉事业部，成立华中区域集团，金明杰将出任华中区域集团总裁。旭辉控股给出的理由是，这样可以整合资源，更好地深耕湖南、湖北两省市场。

早前传出旭辉控股发出通知，鼓励集团投资人员和各地投资人员到案场做轮岗。即未来3个月，集团投资中心到一线，不仅看旭辉控股自己的项目，也到同行项目多踩盘交流，加强对板块和客户的认知；地区投资总要制定投资人员的案场轮岗计划，保证每个人至少有1个月轮岗到滞销严重的项目上；投资条线的旭日生（校招生），分批次分案场安排3个月的轮岗。包括集团轮岗结束要回归到一线的旭日生，也先安排至案场轮岗3个月。

这些都被指向，销售高压下，旭辉控股出手了强销政策。

毕竟还有一组数据是，今年6月到9月，旭辉控股的销售额连续下降。

行业环境遭遇寒冬情况下，不能独善其身的旭辉控股也将销售等问题反映到了资本市场。12月13日收盘，旭辉控股报收4.6港元/股，市值384.8亿港元，而2020年末他们还高达500多亿港元。

它也因此遭到二股东的抛售。2021年上半年，平安对旭辉控股进行减持，持股比例降至6.59%。

表外负债风险

从“三条红线”来看，旭辉控股剔除预收的负债率一直超过70%，为黄档房企。

“在高速公路上要放慢速度，但不是踩刹车，而是不踩油门，急刹车很容易出事情。争取到今年年底做到全绿，最晚会在2022年全绿。”林中表示。

旭辉控股确实负债不再增加，成为林中引以为傲的事情，但如上述所述年销售增速却在逐渐放缓。

旭辉控股2019年至今借款都稳定在千亿元出头。

今年上半年其总债务为1107.47亿元，手头现金为524.1亿元，净负债（总债务减去手头现金）为583.37亿元。

这1107.47亿元未偿还借款中，银行及其他贷款约685.92亿元，境内公司债券约112.45亿元，境外优先票据约309.1亿元。

这几年，旭辉控股不仅千亿债务规模保持不变，债务结构也未变过，均是银行借款为主，境外优先票据其次。

2021年上半年，银行及其他借款、优先票据、衍生金融工具、公司债券等于一年内到期的负债合计195.69亿元。

另一数据显示，目前旭辉控股未到期美元债有13只，规模50.16亿美元。其中一年内到期的大约为8.36亿美元。

依此看来，旭辉控股暂时流动性危机不大。

旭辉控股在行业中有着具有竞争力的债务成本。上年其加权平均债务成本为5.1%。而2018年至2020年旭辉控股加权平均债务成本分别为5.8%、6%和5.4%。

不过，占比第二大的美元债的成本并不低，大多高于当年平均成本，达到7%。

值得注意的是，不断增长的联营合营企业和少数股东权益形成的表外负债或掩盖了部分借款。这是旭辉控股债务中核心的一点。

旭辉控股某大楼 Morse姐摄

旭辉控股集团开发的项目中有着众多的合作者，公司少数股东权益早已经超过归母权益，但归母股东获得的利润远远大于少数股东们获得的利润。

2018年至2020年年末及2021年上半年少数股东权益分别为199.59亿元、331.67亿元、440.54亿元、572.35亿元，占比分别为40.37%、49.34%、52.67%、59.4%。少数股东权益已逐渐反超归母权益。

净利润回报却正好相反。2018年至2020年及2021年上半年，旭辉控股少数股东损益分别为14.94亿元、25.77亿元、36.34亿元、16.94亿元；同期，归母净利润分别为54.09亿元、64.43亿元和80.32亿元、36.03亿元。

旭辉控股这些联营合营公司的合作对象既有知名房企，也有很多的私募和信托等金融机构，还有疑似关联方的身影。他们大多在项目前期进入，项目完工前后放弃收获期提前离场。

今年上半年，旭辉控股合营企业、联营公司的担保负债为170.12亿元。

旭辉控股旗下重要子公司旭辉集团股份有限公司（下称“旭辉集团”）也同样存在这个问题。

近几年，旭辉集团少数股东损益的增幅明显小于少数股东权益，可以佐证公司的表外负债风险。

一方面，最近3年及一期末，旭辉集团少数股东权益规模分别为128.68亿元、264.79亿元和352.86亿元和389.13亿元，占当期所有者权益比重分别为32.98%、41.60%、44.75%和47.63%。看数据，一年比一年高。

另一方面，在合作项目较多基础上，2018年至2020年，旭辉集团投资收益金额分别为334503.41万元、457704.82万元和314375.53万元，占净利润比例分别为46.17%、50.87%和32.15%。

增持股份

旭辉控股值得称赞的除了其借款成本低外，还有就是在众多民营企业不敢轻易拿地的情况下还敢拿地。前7个月，旭辉控股收购了51个新项目的权益，土地代价合计310亿元。

此外，旭辉控股还筹集资金用于2022年上半年以不少于人民币12.3亿元（约15亿港元）收购长三角地区的土地。

旭辉控股拿地自有打算。

林中接受采访时表示，主业还是大有可为的，短期之内很难替代。主业对我们来说，未来每年可以有几千亿销售，上百亿利润，可以做20年，这是非常可观的。如果找一个行业做到这么大，短期内还是不容易的。

“接下来‘三五’计划，旭辉控股要把平台和生态做好，未来不仅做住宅，还会做商业、办公以及政府公共服务。”

旭辉旗下上市物企旭辉永升服务在进行大肆收购：成功收购华熙鑫安50%股权，获得北京地标高端办公楼及大型运动场华熙Live·五棵松；完成了对家居卖场的物业管理服务上海星悦的并购。此外，旭辉永升服务下半年还完成收购湖南美中环境生态科技有限公司。

上半年，该公司总合约建筑面积（“建筑面积”）约为21910万平方米，其中在管总建筑面积约为13000万平方米。

但目前物业也在寒流中暂时“冷却”。旭辉永升服务报收14.6港元/股，市值256亿港元，相比之下，2019年底的市值为284亿港元。

旭辉控股另一股清流是，大股东用增持股票形式提振市场信心。

早在8月3日，旭辉控股就发布过控股股东增持公司股份的公告。即7月30日，林中、林伟及林峰通过以股代息计划，以每股6.054港元的价格获配发9301.71万股公司股份，从而代替了现金收取截至2020年12月31日的股息。

这则公告还称，7月8日至7月26日期间，3人还在公开市场购买了2637.2万股公司股份，总代价1.38亿港元。

交易后，林中、林伟及林峰合计持股46.16亿股公司股份，持股比例55.18%。

旭辉控股股东还在进一步增持中。

9月17日，旭辉控股发布公告称，该公司执行董事及控股股东林中、林伟及林峰于9月7日至9月16日期间，在公共市场购买992.8万股公司股份，总代价为4604.2万港元。

这相当于林中、林伟及林峰增持了旭辉股份，交易后3人合计持股46.26亿股，占比约55.3%。

旭辉控股执行董事及首席财务官杨欣与其配偶于7月20日同样在公开市场购买了100万股股份。

旭辉控股表示，控股股东及本公司高级管理层对本公司的未来前景充满信心。

12月6日，旭辉控股发布公告，董事会宣布公司建议按每20股现有股份获配发1股供股股份的基准以供股方式向合资格股东发行418239071股供股股份(假设已发行股份数目于记录日期或之前并无变动)，以筹集约16.73亿港元(扣除开支前)；或以认购价每股供股股份4.00港元发行418913796股供股股份的方式筹集约16.76亿港元(扣除开支前)。

旭辉控股表示，所募款项将用于资金储备，让公司能更好地把握行业机遇，以及用作一般企业运营资金。

此外，旭辉控股近期一直在二级市场持续回购债券，向市场传递积极信号，应对市场波动。

然而，行业深度调整中，积极自信的旭辉能成为林中口中活下去的“优质企业”吗？