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文 | 雷达财经，作者 | 张凯旌，编辑 | 深海

“我经商办企业已经三十多年，但对近两年所遇到的困难估计不足。”

这是8个月前泛海系创始人卢志强在《致投资者函》中所写，也是对泛海系近期所面临窘境的精准概括。

为缓解债务压力，泛海集团近一年来连续通过转让、质押股份、变卖土地、公司等资产回流资金，甚至曾试图将2020年旗下最赚钱的民生证券业务控制权拱手让人，但此举却因公司被起诉、股权遭冻结而搁浅。

根据泛海控股最新发布的三季报，公司目前仍有979.93亿元的总负债，其中包括129.54亿元的短期借款，而其账上的货币资金仅有43.65亿元，同比缩水76.87%。

在此背景下，泛海系的投资者们遭遇重大损失。投资者代表姚芳（化名）告诉雷达财经，目前公司未兑付完毕的投资者总数在千人以上，包括民生尊、泛海尊等各个项目标的累计缺口超百亿元，其中单人最高损失过亿元。

但时至今日，卢志强手中的牌已经不多了。

泛海旗下多个私募暴雷

近日，多位投资者向雷达财经反映称，泛海旗下包括民生尊系列、泛海尊系列、民生信托等多个理财产品度过截止日期后，至今仍未予兑付，泛海方面此前承诺的兑付比例亦未实现。

作为民生尊系列的投资者之一，姚芳于2020年6月“入坑”，投入的金额在300万元以上。据姚芳介绍，仅民生尊系列的缺口就有约185亿元，涉及的投资者在5000人上下。另有泛海尊系列的投资者称，该系列缺口50亿元，涉及投资者3500人。

姚芳称，有关私募资金的缺口数据是根据泛海官方给出的报表计算的，人数则是根据维权群的情况大致统计得出的。此外，根据投资者们的反馈，目前民生尊系列仅兑付了0.3%，泛海尊系列则兑付了1%-10%不等，再加上民生信托和其他一些产品，总缺口近500亿元。

“每次有人收到钱，都会在群里反映，所以我们大致能了解兑付的整体情况。据我了解到的，单笔金额数量最多的投资人投了1.8亿。”

雷达财经尝试拨打泛海控股董秘办公室及证券代表电话进行核实，证券代表称，“有一些项目有可能是，具体要看它们对投资者披露的情况，如果是因为产品纠纷被起诉，达到上市公司的披露标准我们都会披露的，其他的我这边就不是特别了解。”

雷达财经查询到的一封公告显示，8月廊坊市盛宏房地产开发有限公司曾以营业信托纠纷为由，将民生信托诉至法院。具体而言，盛宏房地产曾于2020年12月向民生信托作为受托人的两个信托计划分别投资3亿元、1.5亿元，按约定本该在2021年3月赎回资金，但截至起诉时，原告仍未收到钱款。

有关泛海集团旗下财富产品暴雷的消息，早已在业内流传。

2020年7月底，一封据称是来自泛海集团名为“组合投资资产处置专题报告”的内部邮件显示，民生财富尊系列资金池其已受到监管机构的重点关注，资金池业务涉及非法集资。

后据网易财经旗下锋雳报道，2020年最后3个月，民生信托多个项目出现延期，包括至信516号、至信681号、至信828号等，据不完全统计，由民生信托作为原告的诉讼纠纷或发起的执行金额达156.328亿元。

进入2021年后，类似问题愈演愈烈。年初时就曾有从事信托行业5年、正帮助投资者维权的行业人士向雷达财经表示，“民生财富年前就暴雷了，民生信托那个时候其实也出现了一些逾期的问题，从受损投资者的反映来看，3月15日左右是民生信托这边出现逾期比较确切的时间点。”

更有投资者称，在已出现暴雷的情况下，泛海仍在推出新的理财产品。

“很多都是从今年开始买的，民生财富、信托的销售有从招商银行、广发银行等等公司跳过来的，之前就跟一些客户建立了信任基础。”姚芳称，“但也有不少被销售忽悠进来的，我还帮一些路都走不了的七八十岁老人维权过。”

然而，就目前的状况而言，投资者们的诉求在短时间内似乎很难被满足。

卢志强曾在3月时称，计划将分别争取在七月、十月、十二月三个时间点完成兑付；而7月时，民生财富发布的兑付安排显示，民生尊产品将争取在2021年截止前完成本金50%-60%兑付，2022年截止前完成全部兑付。

如今，距离上述民生尊产品兑付安排中提到的第二个截止日期已经半月有余，但从投资者们的反应来看，民生财富并未如实兑现承诺。

“父母一辈子的养老钱，说没就没了。”姚芳感慨。

泛海系何以至此？

难以向投资者兑付背后，是泛海系现金流极度紧张的事实。

为何曾以2609亿元的总市值荣登中国资本市场控制榜榜首、并长期盘踞在中国各大富豪榜上的卢志强，会沦落至此？

不少分析人士认为，泛海系的“坍塌”始于2014年的金融转型。卢志强操盘的泛海系本就有投资规模大，回收周期长，现金流造血功能不足的特点，在转型后，其流动性就更加依赖债券融资和母公司输血，因此一旦融资受阻、资金链断裂，集团将会被庞大的债务压垮。

据了解，2014年后的三年内，泛海系投资了45家上市公司和9家新三板企业，并借此一举拿下了全部的金融牌照。

与此同时，泛海控股的营收从2014年的76.16亿元跃升至2016年的246.71亿元，归母净利润也在同期实现翻倍。

但隐患已经埋下。自2014年起，泛海控股的资产负债率就再未低于过80%，甚至常年高于85%，经营活动产生的现金净流出更是连续两年在150亿元以上。

雷达财经梳理发现，中国泛海直接控股的四家上市公司：泛海控股、民生控股、中泛控股和中国同海金融在近十年间经历了反复质押和发债融资。如天眼查显示，中国泛海自2011年来质押股权的次数多达172次，另有统计称，近十年来其发行公司债加票据39次。

这样做的后果是，质押标的的融资能力越来越弱，母公司在市场中的信誉越来越低，公司借此得到的输血资金越来越少。

以民生控股为例，东方财富Choice数据显示，2017年民生控股的股价均价为9.65元，以此对应的公司市值约在51亿元以上，但该公司的股价自2017年至今跌超55%，因此至2020年，其均价已降至5.56元，对应市值不足30亿元。

2018-2021年，国际评级机构标普、惠誉、东方金诚陆续将泛海控股的长期主体信用评级下调至垃圾级；2021年，联合资信甚至中止了对泛海相关债券及主体的信用评级。2020年，泛海控股曾试图发行22亿的公司债，但实际发行额仅在5亿元左右。

此外，如今身在港股上市的的中泛控股、中国通海金融股价更是长期徘徊在1港元以下，早已跌成“仙股”。

本就“粮仓空虚”，泛海旗下的民生信托还在2020年不断踩中大雷。

金凰珠宝假黄金一案中，中概股金凰珠宝与15家金融机构开展了以实物黄金做抵押的信托计划，对应黄金多达83吨，然而经检测，在信托公司处抵押的黄金竟是表面镀金的铜合金。而在所有机构中，受损最严重的就是抵押了41亿的民生信托。类似的业界知名“大坑”还包括新华联债券逾期、中建五局“萝卜章”、汉能集团、凯迪生态等。

至此，卢志强陷入困局。

变卖资产遇阻

2020年下半年以来，外界不断有泛海集团变卖家产的消息传出，其中一个焦点便是针对民生证券股权的转让。

2020年8月开始，泛海控股接连通过转让民生证券股权，在不到半年的时间内将自身在民生证券的持股比例由71.64%降至31.03%，并借此获得了70.46亿元的转让资金。

值得一提的是，民生证券本是泛海控股旗下最赚钱的一部分资产。根据2020年年报，保险、证券、信托、房地产四个行业为公司带来的收入分别占总营收的38.91%、29.65%、15.95%和15.19%。

其中，信托、房地产业务的毛利率最高，但营收占比相对较低。民生信托在2020年接连踩雷的影响下，亏损了近4.5亿元。

保险虽然营收占比最高，但毛利率最低，只有2.82%，也因此，亚太财险在2020年的净利润仅为1.49亿元。

算下来，民生证券在为公司带来36.2亿元营收的情况下，还取得了9.19亿元的净利润，同比增长72.54%，是公司为数不多的优质资产。2021年上半年，在泛海控股净亏损超3亿元的情况下，民生证券仍实现了6.19亿元净利润，同比增长52.42%。

事实上，近两年民生证券在引进战投增资后，还曾一度传出将启动IPO计划。但为求生存，泛海控股不得不“忍痛割爱”。

7月泛海控股公告称，拟再向武汉金控转让民生证券20%股权，如此一来，泛海控股将失去对民生证券的控制权。不过，该笔交易未能成行，公司给出的理由是“受公司无法继续对民生证券实施并表、公司所持民生证券股份被司法冻结、约定期限内未完成尽调等因素影响”。

据了解，泛海控股年内先后因与多家公司发生纠纷，导致所持数十亿股民生证券遭到冻结。

如2020年末，上市公司北京利尔的全资子公司洛阳利尔曾与泛海控股约定，以1.53亿元代价获得民生证券1亿股股份。但洛阳利尔在支付完转让款后，泛海控股却未能在约定时间内与其签署正式股份转让协议并完成股份交割，于是洛阳利尔将泛海控股告上法庭。

最终，泛海控股持有的民生证券总计超35亿股股权被冻结，公司还要将1.53亿元连本带利如数奉还。

不仅如此，泛海控股董秘还在回答投资者提问时，坦言公司由于“对民生证券持股比例下降且公司在董事会中的席位已低于半数”，已经不能继续控制相关决策，遂宣告公司将不再把民生证券并表。

于是，民生证券陷入了想卖卖不出去，作为优质资产也无法再对上市公司报表起到影响的尴尬境地。剔除民生证券后的泛海控股，在业绩方面每况愈下。2021年三季度，公司归母净亏损达12.52亿元，同比下降524.42%。

出现相似状况的还有房地产业务。2020年初，泛海控股曾试图以10.06亿美元出售位于美国旧金山的地产项目，然而该交易却因为尽调期限问题一拖再拖。最终，受新冠疫情影响，该项资产的出售被迫终止。

家产还够用吗？

截至目前，泛海手中还剩多少筹码？

雷达财经梳理发现，自2021年来，泛海控股陆续出售了武汉中央商务区宗地20地块、武汉万怡酒店、宗地14B地块商业、武汉中央商务区股份有限公司资产、泛海创业中心大厦等，如果再算上出售IDG获利的约31亿元，总计回血超98亿元。

但仅这样，还是不够。

一方面，连续的变卖后，目前泛海手中的优质资产数量骤降，且其中部分资产还可能为集团带来更大的资金压力。

如公司在境外的项目，2018-2020年，泛海控股计提的51.68亿元资产减值，很大一部分就来自美国房地产开发项目和印尼棉兰燃煤发电项目。

受疫情等诸多因素影响，项目在无法顺利卖出后，如果继续开发，则又是一笔不菲的开销。据报道，有接近泛海控股的人士称：“泛海控股在武汉的项目，投了很多年却没有动工，吃掉大量资金又卖不掉。”

另一方面，融资不利造成的连锁反应让泛海系诉讼缠身，其所持多个公司的股权遭到冻结、拍卖，且能够用于质押的股份也所剩无几。

同花顺iFind数据显示，历经多次拍卖后，泛海控股控股股东中国泛海的持股比例已经由年初的68.49%降至三季报中的62.83%。另据9月17日的公告，中国泛海持有泛海控股的所有股份均已被质押。与此同时，中国泛海持有民生控股的全部股权也在海通证券的起诉下，正遭到拍卖。

种种不利因素也体现在泛海控股在二级市场的表现上，截至11月18日，泛海控股股价仅为1.75元，年内跌幅超46%。

“泛海可能需要从业务、资产与负债方面进行全面重组，以尽快化解债务与流动性危机，否则短期内可能很难缓过来。”IPG中国区首席经济学家柏文喜表示。

卢志强能成功突围吗?