在公司违约之前，了解导致这一情况的原因并对这种概率做出评估，对于信用风险管理、宏观政策的制定和金融监管而言是至关重要的。

然而，在众多因素影响下，要做到这点可能很有挑战性。由于存在不同债务结构、波动率和流动资金情况，公司拥有不同的长短期信用风险组合，这些因素反过来可能影响公司违约的概率。此外，宏观经济环境在其中也起到关键作用。

为了进一步了解公司违约的可能性，我们对远期违约强度这一关键衡量指标进行了研究。远期违约强度指的是基于公司目前的风险概况来预测公司远期违约的可能性，这一方法与使用即期违约强度的常规做法截然不同。

远期违约强度的一个关键决定因素其实是公司的违约距离（DTD）。违约距离这一衡量指标源自现代期权定价理论，违约距离的远近取决于公司的资产价值、资产回报波动率和财务杠杆。然而，仅有违约距离这一重要因素仍不足够。我们的研究显示，在诸多因素中，公司的收益率、流动资金和规模也逐步对远期违约强度产生影响。

为理解影响公司违约概率的因素，我们对在美国的金融与非金融上市公司进行了研究，研究范围不仅包括资产价值、规模和流动资产等公司特征，还包括股指收益率与国债利率这两个常见的风险因素。

我们发现，从短期和长期来看，远期违约强度与公司的违约距离均成反比。这意味着当一家公司的违约距离增加，其远期违约强度将降低，这使得违约距离成为区别公司信用风险非常有效的考量因素。

除此之外，我们还发现，公司违约距离的趋势也扮演着一个重要角色，反映了违约强度的势头。在其他条件相同的情况下，在同一时间点拥有相同违约距离的两家公司，若其中一家的违约距离在过去几个月里缩短而另一家增加，两者则将可能存在不同的违约可能性。

我们的分析还显示，当股市表现良好时公司更可能违约，这个结论似乎有悖常理。这可能是由于股票指数与公司特有的属性之间的关联所造成的。例如，一家公司的违约距离可能将股市景气年间被夸大的公司财政状况考虑在内。当然，另一个合理的解释是，这个结果反映了信用市场对股市在早前的过度估价所做出的后续反应。

在其他的研究结果中，我们观察到，当3个月的国债利率上升时，违约概率会在短期内降低，而在长期内增加。短期利率通常在经济衰退期时降低以刺激经济增长，而在经济增长期则被提高以对抗通货膨胀，短期结果与这一事实相符，而长期结果反映的可能是经济周期效应。

另一个可能影响违约概率的公司特征是流动资金情况——现金/总资产的变量，即现金总量和短期投资与公司总资产之比。我们观察到，当现金/总资产的趋势与程度增加，远期违约强度会减低。这意味着，在同等条件下，一家拥有更多可用流动资金的公司理应能够支付利息和本金，也就更有可能避免违约。然而，这个衡量指标对短期违约概率有较高的指示作用，对长期违约概率则不然。

公司的收益率，即净收入与总资产之比，也是一个考量因素。尽管这一指标对短期违约概率更具指示作用，但一家公司收益率越高就越有可能降低远期违约强度。

公司的规模长久以来一直被视为违约或破产的一个重要指标。人们往往认为大公司比小公司拥有更多样化的经营范围和财务弹性，能帮助它们更好地抵御财务困境；大公司也更有可能获得政府的救助，因为它们被视为“大而不能倒”。

我们的研究发现，远期违约强度在短期内的确会因公司的规模而减低，但在长期内则会增加。这意味着，在其他条件相同的情况下，大公司能够推延而不是完全避免违约。规模这一衡量特征也可被视为一种公司增长模式的指标。一家公司若成长迅速，可以在短期内减低其违约风险。

另一个在评估违约可能性时需要考虑的特征是市价与账面值比率，它是衡量市场估值或错误估值以及未来成长机会的指标。当市场对一家公司作了高估，公司的远期违约强度会在两年期内提高。我们还观察到，如果一家公司的现金流波动很大，那么它面临破产的概率会上升。（bschool.nus.edu)

作者简介：段锦泉与王涛来自新加坡国立大学管理学院金融系。孙洁任职于华侨银行。段锦泉还任职于新加坡国立大学风险管理研究所 这篇研究文章荣获2010年国立台湾大学财务金融国际研讨会最佳论文奖。