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2019,“买”什么?

摘要: 我们认为,2019年生鲜市场将成为值得关注的板块之一。

图片来源:视觉中国

图片来源:视觉中国

钛媒体注:本文来源于微信公众号国泰君安证券研究(ID:gtjaresearch),作者:国泰君安零售团队,钛媒体获授权转载。

2018的离开注定是匆忙的。

或许,这一次人们无暇与其认真道别。又或者,人们仍忌惮于这一年带给我们的种种始料不及。

值此时点,我们带来2019年度零售行业策略报告。看遥远的未来,如何在距离我们最近的地方出现。

01 前高后低的2018

在十二个月前,我们对即将到来的2018充满希冀,也没有选择性忽视远处的阴霾。
资料来源:Wind、国泰君安证券研究

资料来源:Wind、国泰君安证券研究

事实上,从全年走势来看,上半年在消费复苏末期,百货等个股表现优异,零售板块有一定超额收益。

下半年在棚改退坡、经济增速下滑预期影响下,消费数据开始向下,加之市场整体下跌,零售板块并没有太强防御性。

截至11月底,零售板块估值水平已回归历史最低水平。其中百货、专业市场PE估值最低。
资料来源:Wind、国泰君安证券研究

资料来源:Wind、国泰君安证券研究

2018年市场风格从Q2开始有剧烈变化,基本面高端消费出现回落,必需消费和避险情绪成为后三个季度主要方向。

基本面持续向好的中低端化妆品珀莱雅涨幅第一(61.54%),黄金饰品周大生、老凤祥分列第5、第7。

国企改革动力强劲、且自身定位中低端的重庆百货和天虹股份涨幅位列第二、第四;生鲜超市家家悦位列涨幅第六。

02 当消费升级照进五环外

在《决定中国未来消费市场的,是这两个关键的人口结构因素》报告中,我们从人口结构出发,探寻当下中国城市与人口发展变迁中被忽视的消费机会。其中,随着网络电商的竞争加剧,低线城市开始成为逐鹿之地。

中国有近10亿人口处于大众消费和品牌消费阶段,人口基数大,收入增长快,边际消费倾向高,认知程度较低,消费企业获利难度小,为超市、电商、国货品牌等带来巨大发展空间。

不同级别城市间的需求转移时差与发展差异使得消费企业长尾效应明显。
数据来源:国家统计局,国泰君安证券研究

数据来源:国家统计局,国泰君安证券研究

中国地域辽阔,收入分布不均,不同区域处于不同的消费阶段,而且每个阶段的人群数量都很巨大,这种发展的差异恰恰给中国的消费企业提供了机会,可以在恰当的时点进入新的市场,这使得国内消费企业的长尾效应十分明显。

具体到品类,我们维持自2018年初至今对黄金珠宝的关注。国内黄金珠宝行业品类以黄金饰品为主、模式以一二线自营、三四线加盟为主,头部企业在加盟商资源、品牌识别度等方面优势显著。
数据来源:Wind,公司公告,国泰君安证券研究

数据来源:Wind,公司公告,国泰君安证券研究

目前黄金饰品增量主要在三四线城市,并且行业经历上轮周期,小品牌企业挤出明显,头部企业在2018纷纷以加盟模式加速三四线城市渠道下沉。

同样“走基层”的还有化妆品行业:过去十年,化妆品限额以上零售额复合增速18%,随着我国经济持续增长和居民消费水平提升,2018年开始行业增速再度回归15%以上高增速。相比从前拥有更高收入占比的电商渠道让低线城市需求得到释放。
资料来源:欧睿咨询、国泰君安证券研究

资料来源:欧睿咨询、国泰君安证券研究

03 黄金生鲜

过去的2018年下半年,市场对经济的谨慎情绪正在消费者中间蔓延,此时必需消费的价值逐渐显现。

超市主要消费以必需品为主,数量相对刚性,GDP增速下行时期有显著防御属性;同时,销售额由价格驱动,主要与CPI相关。

7月以来,在水灾、猪瘟等影响下,蔬菜食品等价格快速上涨,超市行业同店增速与食品类CPI显著正相关,同店增速提升是驱动超市盈利改善的核心因素。

超市同店增速与食品CPI显著正相关
数据来源:Wind,公司公告、国泰君安证券研究

数据来源:Wind,公司公告、国泰君安证券研究

于消费者而言毫厘,于投资者而言千里。我们认为2019年生鲜市场将成为值得关注的板块之一。

我国生鲜市场规模超4万亿,但生鲜超市占比仍然较小。农贸市场仍然是满足食材需求的主要采购渠道,占生鲜总体规模的73%。

改变正在发生:自2011年起,生鲜超市的交易规模增速正在稳健提升。
数据来源:智研咨询,国泰君安证券研究

数据来源:智研咨询,国泰君安证券研究

在生鲜产业化的过程中,供应链变革将是其中最重要的一部分。目前国内传统生鲜供应链从农户生产到食材供应商、加工商,然后再经历多层经销商到达销地批发市场,不仅提高了生鲜的损耗率,也使得最终生鲜加价甚多。

国内生鲜产业链
数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

相比之下,国外生鲜供应链更简洁,供应商从大中型农场或个体农户直采后负责分拣、预处理直接交与终端客户。

国外生鲜产业链
数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

供应链的不同导致终端消费者习惯有较大差别:国内生鲜销售渠道中农贸市场占73%,而超市渠道渗透率仅为22%,相比与发达国家70%以上的水平,仍有较大差距。

消费者通过超市渠道购买生鲜占比
数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

中国消费者对农贸市场的钟情不无道理:农贸市场具有个人摊主分散经营的特点,集中度低,而中小餐厅为了保证食材新鲜、降低库存,往往选择到附近的农贸市场采购,但是价格较高、食材品质也不甚稳定。
数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

为这一切带来改变的,是互联网电商在品类上的“下沉”。

在我国,生鲜产业链的互联网化是以满足C端需求为初衷的。目前C端互联网化已渐成熟,饿了么、美团外卖满足熟食需求,每日优鲜、京东到家满足食材需求,C端互联网化日渐成熟的同时倒逼供应链往效率还有较大改进空间的B端走。而专门服务B端的生鲜B2B电商还较小众,包括美菜网、宋小菜等。

资料来源:易观

随着“新零售”概念的赋能,C端正在实现线上对线下的反哺。在B端也出现了提供相关物流服务、信息服务、金融服务的各类公司。
资料来源:易观

资料来源:易观

线上线下联动正在让生鲜从过去的满足消费者痛点向新模式迈进。电商业务标品渗透率边际提升空间有限,生鲜品类成为目前线上、线下参与者主要竞争点之一,到家业务将成为新零售业态演进过程中标志性的一站。

到家业态主要形态有门店到家和前置仓到家,核心在于将仓储环节前移。两者在成本与效率上定位不同:

  • 门店到家成本相对较低,但同时效率也相对较低,且SKU量少;
  • 前置仓模式效率高,同时成本相对较高。

资料来源:国泰君安证券研究

生鲜并不是零售行业中小玩家的狂欢,更是巨头们的兵家必争之地。

永辉“彩食鲜”项目是永辉B2B业务的主要承载平台,也是协助永辉实现生鲜农产品标准化、精细化、品牌化的主要渠道。彩食鲜以半成品生鲜切入市场,借助永辉线下门店仓储。主要有三个业务板块:

  1. 建立永辉生鲜中央工厂,为永辉的自营门店供应生鲜商品;
  2. 面向餐饮、医药、监狱、教育、电力、银行等 300 家多企业,开展大宗业务、企业购服务;
  3. 开通 APP 微信商城,布局B2B2C渠道。2017年彩食鲜营收10亿元。

数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

这样的品类拓展,与永辉有别于盒马的战略定位不无关系:

生鲜超市一方面能够抵御线上冲击,另一方面在经济下行时期也具有较强的需求刚性,生鲜供应链价值逐渐显现;新零售逐步演进,助力线下零售供应链和前台消费者体验两端效率提升。

如果说生鲜是家门口的生意,那么黄金消费就是一辈子的买卖。

2017年岁末之时,我们预计高端消费的抬头将在2018年带动珠宝行业结构性复苏。而来到此时,回顾过去一年,黄金珠宝如期复苏,不过背后的驱动变成了投资者的避险与防通胀需求。
数据来源:Wind,国泰君安证券研究

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

不过,投资者的避险情绪与黄金零售本身的内部扰动也不容忽视:2012年末,金价走低带来了普通消费者对黄金珠宝的大量购买,提前透支了未来消费,黄金珠宝行业在狂奔一年后自2013年下半年开始连续下跌。

另一个案例则更具代表性:2016年中旬,受到英国脱欧等黑天鹅事件影响,金价一周内暴涨10%,消费者一时难以接受,造成对黄金珠宝消费的负面影响。
数据来源:Wind,国泰君安证券研究

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

2019年,在全球宏观经济层面扰动加剧的情况下,避险情绪与派生出的金价上涨共同作用于对黄金的需求,有望带来新的销量上升。

04 逆水行舟

消费行业研究的是身边的投资机会。我们在观察消费者的同时,也在观察自己;在记录行业变迁的同时,也在书写中国社会新的生活百态。

展望2019,我们看好那些与最广大消费者共同成长的企业。他们在为中国经济活血化瘀的同时,也正在实现每一位消费者对美好生活的向往。

我们相信,每一次消费零售行业的自我革命,都将为亿万消费者的生活方式赋予新的可能。

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