海航寻觅战投一事，尘埃落定。

根据ST海航在9月12日公告，已确定海航集团航空主业战略投资者为辽宁方大集团实业有限公司。若投资完成，战略投资者可能成为公司控股股东。管理人根据与战略投资者达成的重整投资方案制定了重整计划草案。

对于方大入主海航，有民航领域专业人士表示“还是有一些意外，毕竟方大之前没有民航领域的经验。”而资本市场则以连续两日跌停作为回应。

钛媒体App对海航发展史梳理后发现，从年入6000亿到负债7000亿，海航的成败都离不开资本扩张；期间固然有疫情这个“天灾”因素，但大股东资金侵占、高层人员内斗等“人祸”也制约了海航的良性发展。

如今方大的介入，能否给陷入绝境的海航带来生机？这一点尚未可知。而海航董事长陈峰，至今依然状态成谜。

为何是方大？

不懂航空的辽宁方大胜出，多少让人感到意外。

早在今年2月进入破产程序后，海航就开始公开寻求战略投资者。随后，包括均瑶系、复星系、方大系在内的多家企业向海航抛去了“橄榄枝”。

相较于前两家竞购方，“突击”成立航空公司的辽宁方大，无论财务实力还是知名度，都略显逊色。

来源：公开资料 钛媒体App整理发布

辽宁方大集团属非上市公司，公开披露的信息较少。据媒体报道，辽宁方大 2020 年归母净利润10.84亿元，在三家竞购方中盈利排名第二（复星国际盈利80.2亿元，均瑶集团亏损2.24亿元）。

在资产规模和资金实力等方面，辽宁方大与复星国际不是一个体量级。

而在产业运营和协同方面，与分别拥有航空及旅游板块的均瑶、复星相比，方大既没有航空运营经验，也没有产业协同优势；唯一能与航空挂钩的，恐怕只有旗下的碳素产业了。

官网显示，辽宁方大集团是一家以炭素、钢铁、医药、商业四大板块为核心，跨行业、跨地区、多元化、具有较强国际竞争实力的大型企业集团。拥有方大炭素、方大特钢、东北制药、中兴商业4家上市公司，其2020年实现销售收入和总资产均超过1200亿。

值得一提的，在方大集团发展壮大的过程中，曾有过多次低价接盘传统资产、通过精简成本等方式令企业“起死回生”的经历。

来源：公开资料不完全统计 钛媒体整理

方大集团的实控人方威，拥有成熟的资本运作能力。2006年方大系接手濒临破产的海龙科技重组为方大炭素；2009年并购南昌钢铁的长力股份（后改名方大特钢），2010年拿下*ST锦化（后改名方大化工），之后又将萍乡钢铁纳入旗下。上述这些曾陷入困境的国企，在被方大收购以后，大都重新焕发生机，甚至发展成为行业强企。

或是由于在破产企业重整运营方面的丰富成功经验，使得方大能够在两大劲敌中脱颖而出。不过方大能够胜出，最关键的因素可能在于其出价更高。

根据第一次债权人会议披露的信息，海航累计收到超过6万家债权人申报债权，涉及金额超1.2万亿元，其中已确认债权约4057亿元，暂缓确认债权1565亿元，另有3535亿元债权不予确认。其中，仅理财产品债权的申报规模就达300亿元，涉及人数约有6万之多。而这些理财产品，近一半都是海航员工自掏腰包购买的。

一旦重整失败，意味着海航所欠的钱只能打折偿还，甚至无法偿还。因此，从自身利益考虑，债权人也希望能引入有实力的战投，避免海航被清算。

消息人士透露，不久前，三家竞购方就海航航空资产的重整进行最后一轮报价，其中方大的报价最高。毕竟海航已经严重资不抵债，还曾被中介预测“债务庞大到无人敢接手”。对于管理人来说，较高的出价，或许更能体现其参与解决问题的决心。“给钱大方”也即资金实力，被看作是方大赢的竞购的优势所在。

一位产业投资人士对钛媒体App称，

“航空产业属于特种行业，先后三家拟投资方都不具备与第四大航空海航团队相媲美的产业经验。在重整过程中，更加重要的是战略投资人出资能力、化解债务风险能力、以及充分调动发挥第四大航空公司的产业团队实现主业快速回复的能力。”

不过，方大入主海航并未给资本市场极大信心。ST海航在13、14号两日被封死在跌停板上。

640亿，钱都被谁拿走了？

一场百年一遇的疫情，让本就资金链紧张的海航雪上加霜。

财报显示，海航控股去年巨亏640亿元，相当于每天亏掉1.7个亿。净资产直接跌成负值，成为A股年度“亏损王”。而中报数据反馈，海航控股今年上半年仍在亏损当中。

事实上，在全球航空业被集体暴击的去年，海航控股 640 亿的亏损比国内三大航加起来都多，连亏损最多的国航也只不过158亿。另外，去年海航控股营业总收入有294亿元，营业总成本为507亿元。

就经营性亏损来讲，海航亏不了这么多。

对于巨额亏损，海航控股给出的解释是：

计提了大量的减值损失。这其中包括：信用损失增加299.96亿元、投资亏损92.65亿元、资产减值损失和公允价值变动损失122.93亿元，合计损失高达515亿元。

数据来源：海航控股2020年度报告（钛媒体App整理）

那么海航控股为何要计提那么多损失呢？

依据普华永道出具的审计报告，海航控股存在控股股东及关联方非经营性资金占用、未披露担保等情况。审计发现，截至2020年末，海航控股被占用资金为380亿；其它关联资金往来为189亿；未披露的违规担保达258亿。

也就是说，海航巨亏，不仅是受行业影响，更主要是被大股东给“掏空”了。

1月29日，海航控股发布了一份关于上市公司治理专项自查报告的公告，披露了上市公司很多违规关联交易的细节，即大股东侵占上市公司利益的事实。包括资金拆借、借款被关联方使用、为关联方提供担保而被银行划扣资金、关联方代收款项、帮母公司海航集团兑付员工理财等在内的非经营性资金占用金额巨大，情况十分严重。

（来源：上交所官网）

事实上，除海航控股外，海航旗下多家上市公司均存在被大股东资金占用的情况。

据21世纪经济报道，审计发现海航集团旗下2300家公司，实际运营的只有200多家。海航控股、海航科技和供销大集三家上市公司共计被占用资金约900亿元，涉担保金额近500亿元。三家公司无一例外，都曝出了巨额亏损。

随着海航集团的破产重组，这些违规的关联交易恐怕很难再拿到回款。然而，大股东可以将上市公司当成提款机，是以牺牲中小股东利益为代价的。

今年7月，网传海航集团 20000 多名员工联合向中纪委举报董事长陈峰。内容直指其“暗箱操作私自兑付集资款”，“利用职权拉帮结派中饱私囊”，“妄图将海航变成自己的家族企业”等。

对于上述举报内容，海航内部人士皆三缄其口。

不过从陈晓峰的履历来看，其晋升速度的确堪比“坐火箭”：2018年8月，陈晓峰被任命为海航集团副首席执行官；月内，被任命为海航集团董事会董事；8个月后，陈晓峰晋升为海航集团总裁。在此之前，陈晓峰不过是海航的一名低级员工（海航的员工级别分为M1—M16，陈晓峰为M5级），且一直在美国。距离王健意外去世仅一个月时间，陈晓峰就火速晋升为海航高管，难免被外界揣测为“接班人上位”。

另据上交所披露的公告，2019年12月2日海航控股向国家开发银行牵头的8家银行申请了40亿元的贷款。其特别之处在于，银行对这笔贷款的用途和使用主体做了限制：只能用于海航控股及下属航空公司的经营性支出；禁止海航集团及其关联公司使用；且由高管陈峰、谭向东提供责任担保。

来源：上交所网站

鉴于海航目前面临巨额债务无法偿还的现状，且多次发生非经营性资金占用的情况，有法律人士指出：陈、谭二人要承担相应的连带责任。

据天眼查显示，2021年6月，海航集团再度被限制高消费，作为关联对象的陈峰也被“限高”。这意味着陈峰在乘坐交通工具时，不能选择飞机、高铁、列车软卧等。

截至目前，陈峰仍有四份限高令套在身上。

（来源：天眼查App）

野蛮扩张埋下的雷

“即便没有疫情，海航也很难再走下去了。” 这是海航联合工作组组长顾刚的原话。

“想起过去那种野蛮生长挖下的要处理的一个个大坑，想起我们很多过去决策的粗糙，想起要研究一个个被别人利用商业条款灭失掉的资产，我就会充满愤怒和不满，这么好的一个集团怎么就走到了今天？”

据权威媒体报道，初创时，海航穷得只有海南省政府投资的1000万，“连一个飞机翅膀都买不起。” 

为了解决资金难题，海航以“内联股份制”的融资模式向社会公开发股，将注册资本扩充到了2.5亿元，再以这2.5亿元作为信用担保，向银行贷款6亿元，买下了2架波音公司737；随后又用这2架波音737为担保，再定购2架飞机。最终，海航创造了用1000万元引进4架B737飞机的壮举。

1995年，随着海航规模不断扩，海航不再满足于国内资金的支持。于是陈峰把目光瞄准美国。他亲赴华尔街，说服索罗斯，让量子基金控股的美国航空有限公司以2500万美元入股海南航空，把海航变成了一家中外合资企业。
1997年B股上市，1999年A股上市，海航从此成为首个在A、B股同时上市的航空公司。

此后，海航开始了野蛮生长。2003年发生非典，航空业遭遇重创，海航亏损15亿，但陈峰却逆势而行，大举扩张；2007年，将海南航空、新华航空、长安航空、山西航空四家航空公司重组为大新华航空；从2009年开始，海航并购版图延伸至海外。短短2年时间，海航集团的业务已经拓展到7大板块，全球员工超过40万。而海航的举债扩张也带来了很好的业绩回报，2008年，海航的净利润还不到1亿元，但是到了2010年，海航的净利润将近6亿元。

尝到甜头的海航开始大举扩张海外市场，并开始涉足航空以外的资产。2016年海航花60亿美元完成一场“蛇吞象”并购案——收购全球最大的IT分销商英迈。后者此前营收超过430亿美元，而海航科技年收入仅7.2亿元。也正是这次吞并，让海航次年顺利跻身世界500强170位。随后，海航又耗资30多亿欧元，收购了德意志银行将近10%的股权，成为第一大股东；接着又花65亿美元收购希尔顿酒店1/4的股份，成为单一最大股东。据不完全统计，截止2017年，海航的境外收购金额超过400亿美元，超过万达和安邦，成为中国最大的境外买家。

可以说，资本扩张是海航刻在骨子里的基因，海航的迅速成长离不开举债扩张。只是这种野蛮的借款投资模式，为日后埋下无穷的隐患。一旦资金链紧张，就会立刻陷入困境。

2017年银监会对中企海外并购风险排查成为了导火索，万达、复星、海航、安邦四大并购巨头纷纷陷入资本困局。在那场危机中，万达和复星挺过来了，安邦破产了；海航不得不甩卖资产来自救，但仍旧堵不住巨大的债务窟窿。

截至2019年上半年，海航集团债务规模已达7067.26亿元。仅仅4年，海航就从身价1.2万亿、世界排名在170位的中国第二大民企“神坛”上迅速跌落。

高层内斗

在海航日益壮大的过程中，还有一个人功不可没，他就是海航的“二号人物”王健。

不同于陈峰的高调，王健则显得比较神秘。二人都曾在中国民航局任职，并坐在同一个办公室。后来王健跟陈峰一起离职创办了海航。表面上，二人不分彼此，“角色总是互换”；实际上，两人之间的关系很微妙。

据知情人士透露，海航内部曾有一个潜规则：陈峰用过的人王健不会再用。比如说陈峰把某个员工指派到哪，这个人王健以后不会再动。

2013年是一个重要的时间点。这一年是海航创业的第20个年头，海航召开了声势浩大的庆祝总结大会。这一年里还发生了两件大事：

一是海航改组了董事会，选举陈峰、王健、李先华、谭向东、刘嘉旭、陈文理、黄琪珺、张岭、逯鹰为公司执行董事。这场看似平淡无奇的董事会改组，在外界看来，是为王健“夺位”而做的准备。因为到2015年，这届董事会已经“分崩离析”，1人离开海航，1人被流放，几位老资格也都遇冷。

此后，以王健为首的“年轻派”开始“造反”，在管理层开展了“大清洗”：“陈派”的老航空，不是被踢走就是被架空；陈峰本人也逐渐淡出海航。而“王派”的津门大佬逯鹰，成为副董事长，后备力量开始接掌科技、资本、物流、地产等新板块。

甚至到了2017年，双方博弈达到白热化之时，海航还曾传出一封“十分屈辱”的文件。

倘若文件属实，陈峰这个董事局主席显然已名存实亡。也侧面印证了外界对王健掌握实权的猜测。

二是9位创始人联合宣布，把股权捐赠给慈航基金会。

据2018年王健生前最后一次采访透露，当年是他力劝陈峰捐出股份的。在王健的口气里，陈峰似乎还对财富、对子女有所考虑。这件事无疑让陈峰显得有些被动，为王健树立了威信。

公开资料显示，慈航基金会是由海航集团发起，于2010年10月8日设立的非公募基金会，原始资金2000万元，全部由海航集团捐赠。迫于外界压力，2017年海航曾公开过其股权结构和股东名单。当时的海航集团由海南省慈航公益基金会、Hainan Cihang Charity Foundation Inc.、12名自然人以及海南航空间接拥有。其中，分别设立在境内外的慈航基金会拥有海航集团50%以上股份，12个自然人股东（均为海航集团创始人和高管）持股47.5％，海南航空持股0.25％。陈峰、王健分别持股14.98％，为最大自然人股东。

2015年11月13日“海航系”旗下七家上市公司同时公告，公司控股股东和实控人发生变更，慈航基金会成为海航集团实际控制人。这次变更，对“海航系”旗下旗舰资产海南航空并不构成影响。其控股股东仍为大新华航空有限公司，实控人仍为海南省国资委。

除海南国资委控制的海航控股外，其余上市公司的实控人集体变更。这个变化是否在为海航接下来脱离主业的激进扩张做铺垫？事实上，海航在2015年之后的一系列资本运作，基本都围绕着金融+科技（参考上文第三部分）。若不是海航后来爆发了严重的流动性危机，这种野蛮扩张还不知何时结束。而陈、王两人的明争暗斗，也因王健的意外去世而划上了句号。

随着海航312家企业宣布破产，陈峰家族及老股东的去留成为外界关注的焦点。9月18日，海航集团联合工作组组长顾刚在主持召开2021年度第39周安全生产经营例会上表示，重整后，老股东团队及慈航基金会在海航集团及成员企业权益将全部清零，不再拥有相关股权。重整完成后，老股东团队股权将依法依规清零，这既是法治化、市场化破产重整的法律要求，是股东必须承担的基本责任，也是民营企业野蛮生长带来的必然后果。这意味着陈峰等海航创始团队将彻底出局，慈航基金会也将与海航彻底切割。

未来之路

对海航来说，能够重整已是不幸中的万幸。毕竟这个史上最大的破产标的，几乎没有可以参考的范本。

不过，海航本身的航空资产并不差，且背靠海南旅游业，又有海南自贸港的加持，这也是海航能够吸引战投的原因。有民航业内人士表示，辽宁方大集团之所以有意接手海航的航空主业，原因之一在于海航这部分资产本身质量不错，海航为民航头部企业，具备数百架飞机的机队规模，且海航航空业务经营并没有太大问题，之前陷入困境主要是流动性问题，后续才爆发巨额债务问题，通过重组将资产的泡沫挤掉后仍是健康的资产。

公告信息显示，海航航空主业在经营12张境内、2张境外客运牌照，4张货运牌照，3家公务机牌照，同时还有公务机/直升机托管运营、航空发动机维修、航材维修、飞行员培训、特业人员健康检查等资质牌照，截至2020年底，航空主业共运营668架商用飞机，132架通航飞机，客运航线数量超1500条，航空主业从业人员6.4万人。

此外，中报显示上半年海航控股实现营收183.34亿元，同比增长56.54%。归属净利润-8.81亿元，同比减亏92.55%。经营活动产生的现金流量净额18.32亿元，实现由负转正，同比增加123.06%。中报数据强化了海航控股年内扭亏的预期，也给破产重整增加了砝码。

尽管战略投资者已经明确，但海航重整还面临一个问题：债权确认。毕竟还有4000亿的资金缺口，而海航控股本身的净资产接近 -300 亿。方大要拿出一个让所有债权人满意的方案并不容易。加上疫情对于整个民航业的影响短期内无法结束，以及海航本身存在的人员治理、投资激进等问题，对战投来讲都是不小的考验。

君悦律师事务所首席合伙人、上海市破产管理人协会会长刘正东表示，“在相关债权全部确认后，管理人才能与相关债权人、战略投资人商谈债务清偿方案，包括比例、期限等，进而确定最终的重整草案，提交后召开第二次债权人会议。”

留给市场的悬念是，方大到底能否拯救海航？就目前公告来看，方大将会为海航航空主业注入流动资金，海航航空后期的商业运作和战略调整将会高度受益于方大。当然，方大能否成为海航航空资产的控股股东，要等到9月27日第二次债权人会议时才能有定论。

（本文首发于钛媒体App，作者丨马琼，编辑丨孙骋、葱葱）