中国视频网站历史上最大规模的一次融资，发生在2017年初春，北京一个风雪交加的日子。

爱奇艺，这家国内市场占有率第一，却依然大幅亏损的视频龙头，在今晚宣布，完成15.3亿美元的可转债认购，主要认购方为百度、高瓴资本、博裕资本、润良泰基金、IDG资本、光际资本、红杉资本等。其中百度认购3亿美元。

娱乐资本论独家获悉，爱奇艺的这次融资始于2016年底。

本次参与认购的某家投资方对娱乐资本论透露：“整个融资的过程谈得非常愉快，并且，估值和利息，都是不错的价格。”

15.3亿美元，折合人民币已接近100亿。百亿规模的融资额度，在整个视频行业绝无仅有。

不仅如此，此次认购方个个来头不小。这其中，奉行超长期投资的高瓴资本，是美元基金中“神一样”的存在；博裕资本据传有神秘的红色背景，曾参与阿里IPO前的一轮定向增发；而IDG、红杉则是顶级美元基金，光际资本则是光大控股和IDG共同成立的投资机构。

然而，这可能并不是爱奇艺上市前的最后一轮融资。

任何投资人都会知道，虽然爱奇艺占据市场份额第一，但它的对手优酷、腾讯视频，都不可能轻易投降，尤其是，优酷已经成为阿里的全资子公司，而腾讯在视频领域的投入同样不遗余力。

短期内，视频行业似乎看不到一个终局，这一领域的竞争，远比外卖、共享单车等领域复杂。

融资百亿，利率会是多少？爱奇艺用什么抵押？

为什么采用可转债？在行业人士看来，无论对于爱奇艺，还是投资机构，这都是最最合理的方案。

一方面，站在资方的角度，有可能是因为几家投资方对爱奇艺盈利的信心不足，所以才采用了债权的方式。

一般而言，可转债是要达到触发条件才能转化成股权，否则，可转债到期后，爱奇艺就真的要把这笔钱还给债主。

通常，买方财团可能会有一个相对苛刻的指标，例如规定爱奇艺3年之内要盈利，或者是能够IPO，否则，这15.3亿就会变成真正的债。

另一方面，用借债的方式融资，可能也而是爱奇艺，以及百度高管的选择。

有前高盛人士对娱乐资本论表示，很有可能就是爱奇艺管理层不想再稀释股份了。如果能早点盈利，等于用很低的成本借了一笔钱，运营效率提高的话还是蛮划算的。

最重要的是，债权的方式，尤其是美元的债权，成本并不高。

娱乐资本论注意到，在美上市的360和携程，此前都发过类似的债券。去年，携程发了6年期9.75亿美金可转债，年利率只有1.25%。

“可转债的方式，是美元结构的常见融资方式，相对来说比较快捷，定价上比较灵活，留下了很多情形去变通，也比较利于多家投资方一起进入。”一位曾操作过纳斯达克中概股可转债发行的投行人士对娱乐资本论这样表示。

但前述投行人士表示，这样的利息可能只是保底，具体还要看爱奇艺跟各位投资人之间的可转债协议。“美元架构的话一般利率都蛮低的。爱奇艺这次的投资方都是一级市场的玩家，能到8-10都很高了。红衫、高瓴的LP对回报也是这个预期。”

在前合资投行人士、中鸿嘉基金董事总经理李文看来，可转债应该也是要有担保的，可能是由大股东来担保，或者李彦宏、龚宇个人担保，按照美国法律的话，应该不用披露。“正常来说，借到15亿美元的钱，没有担保，谁敢借呢。我个人觉得肯定会有很多抽屉协议。”李文说。

不过， 由于爱奇艺目前仍在百度体系内，只有从百度剥离出来才能IPO。如果是聪明的设计，可能还会允许买方在某种条件下转化成百度的股份。

令人好奇的是，如果爱奇艺这15.3亿美金的债转股，最终没有转成股票，爱奇艺、百度、李彦宏将面临怎样的下场？

我们不妨做一次这样的推演，如果此次可转债最终未能转化为爱奇艺的股权，则意味着，爱奇艺背上了百亿的债务。最终，爱奇艺的大股东百度，以及李彦宏本人可能面临着欠债还钱的局面。

“这轮，就是爸爸给钱，让爱奇艺去买片儿的，这些钱至少还够爱奇艺再玩儿1年。”一家母基金投资人表示。

爱奇艺私有化曾无疾而终

在发布融资消息之后，爱奇艺官方援引李彦宏的话称，“爱奇艺一直是百度的优质资产”。不过，作为百度旗下的优质资产，过去的2016年爱奇艺在私有化和上市路上经历了诸多坎坷。

2016年2月，李彦宏和龚宇发起管理层收购（MBO），以28亿美元的价格收购百度持有的爱奇艺80.5%的全部已发行股份，按前述收购价格计算，爱奇艺估值折合人民币220亿元。

如果私有化成功，爱奇艺将一举拆除VIE架构，回到国内，在“战略新兴板”上市。就在当时，爱奇艺还据传是战略新兴板首批受邀的4家优质企业之一，而当时市场对战略新兴板的预期还远超创业板。

然而，“战略新兴板”很快遭遇政策突变。

2016年3月，“十三五”规划纲要草案中，“战略新兴板”的相关表述出人意料地被删除……

雪上加霜的是，7月19日，百度美国小股东——对冲基金Acacia Partners发布公开信，指责李彦宏、龚宇MBO的价格太低，爱奇艺估值应不低于58亿美金。

在种种变故和压力之下，李彦宏等最终宣布收回MBO邀约，爱奇艺的私有化也就此无疾而终。

这一次，爱奇艺按照美元架构进行可转债的融资，被外界认为，是境外上市的重大信号。实际上，无论是政策层面，还是市场层面，爱奇艺的未来，就只有境外上市一条路。

政策层面，就在今年2月10日，证监会主席刘士余发表讲话称，“去年初中概股回归一度盛行，应认识到，在美国上市不回来，一样也是服务国家战略”，而且中国资本市场监管标准不比美国等其他市场低。

市场层面，按照爱奇艺的亏损程度，以及募资规模，国内资本市场在现有条件下可能很难容纳这样一个庞然大物。

事实上，早在2016年底，就有消息称，百度拟推动爱奇艺在2017年初在香港或美国IPO，估值约为50亿美元，不过，爱奇艺官方一直表示“上市没有时间表”。

优酷、腾讯来势汹汹

2017年，爱奇艺与优酷、腾讯三家的竞争焦点在于：做自制+抢会员。
去年10月，爱奇艺称今年要砸100亿做内容，将推出包括版权、自制、垂直等多领域的192个头部内容，数量最多。

同年11月，腾讯视频副总裁孙忠怀宣布2017自制投入将翻8倍。至于优酷，杨伟东认为现在早已过了亮数据、表决心的阶段了，他多次强调优酷更讲究排兵布阵、生态打法。

那么，它们分别储备了多少弹药、各自的内容战略又是什么？谁更胜一筹呢？

爱奇艺：大苹果树的生态策略

爱奇艺很重视“自制”，但也没忘“买买买”。

它的特点是起步早、经验相较丰富、自制（管理）团队相对成熟，不过在经历了张语芯、郑蔚等核心高管的离职风波后，会否受影响还是未知。

在版权剧方面，《特工皇妃楚乔传》、《三生三世十里桃花》、《择天记》、《琅琊榜2》等均在囊中。但自制剧方面，《美人为馅》、《寻找前世之旅》等IP剧的质量并不是很稳定。

2017年，爱奇艺要做33档网综。第一，靠内部孵化的“诸多工作室”持续生产好内容，如VC工作室、PIKARU工作室、DNA工作室等，在音乐类如《颤抖吧歌神》、户外真人秀如《我去上学啦3》、脱口秀《奇葩说4》等方面，优势明显。第二，节目开发中心主要对接合作项目，“爱上超模”系列、《姐姐好饿2》等话题项目也将继续深耕下去。

值得一提的是，爱奇艺高调宣布要做2017年“第一档超级网综”，如果能成，感觉会是甩开对手的利器。

优酷：借助阿里大文娱生态

优酷2017年有点来势汹汹的意思。最大的特点：有钱买买买。

在综艺方面，强调“6+V”。买下《极限挑战3》、《欢乐喜剧人3》、《王牌对王牌2》等人气IP，拉动年轻用户效果明显。但在自制网综方面，除了《火星情报局》，其他没什么好节目。因此，在没没什么自制团队的情况下，挑项目的眼光很重要。这也是为什么伟东强调：“洞察是内容最本质的东西”。另外，优酷在直播节目上也在发力，但从市场反馈看，破局不易，再多的节目都不如一个爆款。

在剧方面，很讲究排兵布阵、取舍有道。比如爱奇艺做盗墓系列成功了，优酷会刻意避开了同质竞争，瞄准“3+X”。“3”指的是欢乐喜剧、燃血青春、纯美绝恋3大剧集类型，拿下了《武动乾坤》、《赢天下》、《军师联盟》等剧王品相的剧，就看能不能爆了。

腾讯视频：依赖强大的社交网络

腾讯视频也是一个有钱任性的主，2017年综N代肯定是要做的，如“拜托了”系列、“北鼻”系列，能收割口碑和流量。它很舍得砸钱做直播节目，过往的经验教训有利于它今年继续深耕。不过总的来说，腾讯的产品经理运营的方式，也很考验眼光。在剧方面，2017年自制剧储备量超过了30部。此前《鬼吹灯之精绝古城》口碑流量都不错，后续也拿下了由周迅、霍建华主演《如懿传》、鹿晗主演的《择天记》、孙俪新剧《那年花开月正圆》等，都是冲着“爆款”去的。目前，视频网站前三强也逐渐有了自己的差异化和特色，但依旧会相互分流。

总的来说，爱奇艺在自制内容上确实是领跑、领先的。但有钱任性、目标明确的优酷一定会是一个强大的对手。如东方花旗李文所说：“任何投资人都会知道，虽然爱奇艺是第一，但阿里不可能轻易投降，尤其优酷已经成为阿里的全资子公司。”

去年6月，爱奇艺在上海电影节上宣布自己的会员数超过2000万，原本说年底会公布最新的会员数，但最终忍住了。11月，腾讯视频宣布VIP会员超2000万；12月，优酷宣布会员数超过3000万。龚宇自信地宣布爱奇艺的非广告业务超过了所有业务的50%，杨伟东也明确表示未来肯定要提高VIP会员收入，“自制+VIP”，前方依旧是一场混战。

【钛媒体作者：娱乐资本论（yulezibenlun）】